อนาคตการลงทุน AI เมื่อผู้สร้างโมเดลตบเท้าเข้าสู่ตลาด

ตลอดสองปีที่ทั่วโลกได้เริ่มใช้ ChatGPT ธีม AI ก็กลายเป็นหนึ่งในธีมหลักที่สร้างผลตอบแทนให้นักลงทุนได้ดีต่อเนื่อง

ผู้ผลิตชิปอย่าง Nvidia ปรับขึ้นหลายเท่าจนมูลค่าตลาดทะลุ 4 ล้านล้านดอลลาร์ บริษัทเทคฯ ใหญ่หันตัวไปเป็น Hyperscalers ดึงเม็ดเงินลงทุนเข้าสู่ Data Center เร่งราคาหุ้นปรับตัวขึ้นสูง

ล่าสุด ผู้สร้าง AI ตัวจริงอย่าง SpaceX (xAI) Anthropic และ OpenAI กำลังจะเข้าสู่ตลาด นี่คือจุดเริ่มต้นของขาขึ้นรอบใหม่ หรือสัญญาณว่ากระแสกำลังเข้าสู่ปลายวัฏจักร ไม่ว่าจะเป็นกรณีไหน นักลงทุนไทยก็ต้องทำความเข้าใจ และเตรียมวางกลยุทธ์ลงทุนไว้ให้พร้อม

การประเมินมูลค่าของกลุ่มผู้สร้าง AI (Modelers) ระดับโลกไม่สามารถคิดได้จากกำไรในวันนี้ แต่ทุกอย่างเป็นเรื่องของอนาคต ดังนั้นเหตุผลประกอบจึงสำคัญที่สุด

ในมุมมองของผม 3 แกนหลักของมูลค่า AI Modelers ประกอบด้วย ขนาดตลาด อัตรากำไร และความต่อเนื่องของการลงทุน

แกนแรกคือ เงินลงทุน (Investment)

ธุรกิจ AI Modeler ต่างจากซอฟต์แวร์ยุคก่อน เพราะไม่ได้สร้างครั้งเดียวแล้วขายซ้ำได้ไม่จำกัด แต่ต้องเผาเงินต่อเนื่อง ทั้งค่าชิป ค่าไฟ และค่าฝึกโมเดลรุ่นใหม่ที่ไม่มีวันหยุด OpenAI มีกระแสเงินสดติดลบราว 27,000 ล้านดอลลาร์ในปี 2026 และคาดว่าจะยังไม่พลิกเป็นบวกจนถึงปี 2030 ส่วน Anthropic วางแผนใช้เงินด้านการประมวลผลราว 19,000 ล้านดอลลาร์ในปีนี้ และยังไม่คาดว่าจะมีกำไรจนถึงปี 2028

ตัวเลขเหล่านี้บอกเราว่า การเป็นเจ้าของโมเดลไม่ใช่เกมของคนที่มีไอเดียดีที่สุด แต่เป็นเกมของคนที่มีสายป่านยาวที่สุด

แกนที่สองคือขนาดตลาด (Total Addressable Market หรือ TAM)

รายได้ของกลุ่ม Modelers กำลังเติบโตเร็วอย่างที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อนในประวัติศาสตร์ รายได้ของ OpenAI ขยายตัวจากราว 2,000 ล้านดอลลาร์ต่อปีในปี 2023 มาที่ราว 20,000 ล้านดอลลาร์เมื่อสิ้นปี 2025 ส่วน Anthropic มีอัตราการเพิ่มขึ้นของรายได้ระดับ 1,000% ต่อปีในช่วงนี้

คำถามที่ไม่มีใครตอบได้คือตลาดปลายทางใหญ่จริงแค่ไหน แต่หากการเติบโตไปต่อด้วยความเร่งนี้ รายได้รวมของกลุ่มอาจแตะ 5-7 แสนล้านดอลลาร์ภายในปี 2030 ตัวเลข TAM ที่ฟังดูน่าตื่นเต้นระดับหลายล้านล้านดอลลาร์นั้น ยังไม่มีคำตอบว่าใครกันที่จะได้ส่วนแบ่งนั้นจริงๆ

แกนที่สามคือ อัตรากำไร (Margin) เป็นเรื่องที่น่ากังวลที่สุด

สาเหตุคือต้นทุนค่าประมวลผลทุกครั้งที่มีคนใช้งาน ต้นทุนจะพุ่งขึ้นตามทันที หมายความว่ายิ่งขายมาก ก็ยิ่งมีค่าใช้จ่ายมาก margin อาจขยายตัวได้ไม่ทัน โดยเฉพาะในช่วงที่การแข่งขันด้านราคาดุเดือดและต้นทุนชิปแพง

คำถามที่แท้จริงของธุรกิจ AI Modeler จึงไม่ใช่แค่ลงทุนมากแค่ไหน หรือสร้างรายได้เติบโตเร็วแค่ไหน แต่รวมไปถึงเมื่อไหร่ที่การเติบโตนั้นจะแปลงเป็นกำไรได้จริงด้วย

แล้วราคาที่ตลาดให้ สมเหตุสมผลไหม

ล่าสุด SpaceX (รวม xAI) เข้าเทรดเมื่อกลางเดือนที่ผ่านมาด้วยราคาเปิดที่ 135 ดอลลาร์ต่อหุ้น คิดเป็นราคาต่อยอดขาย (P/S) ราว 119 เท่า ตัวเลข P/S ระดับร้อยเท่าแบบนี้คือสิ่งที่นักลงทุนต้องหยุดคิด เพราะหมายความว่าตลาดกำลังจ่ายเงินวันนี้สำหรับรายได้ที่ยังต้องรออีกทั้งศตวรรษ

ถ้าใช้กรอบเดียวกันนี้ส่องไปที่คาดการณ์ IPO ของ OpenAI ที่มูลค่าราว 0.8-1.0 ล้านล้านดอลลาร์ บนรายได้ราว 20,000 ล้านดอลลาร์ OpenAI กำลังจะเข้าตลาดที่ P/S ระดับ 40-50 เท่า – ใกล้เคียงกับ Cisco ตอนพีกปี 2000 ก่อนที่หุ้นจะร่วงกว่า 80% ในปีถัดมา ส่วน Anthropic ที่มูลค่าใกล้ 1 ล้านล้านดอลลาร์ก็คิดเป็น P/S ที่ 20-30เท่าเป็นอย่างน้อย

แม้การประเมินผ่าน TAM การเติบโตปัจจุบัน และ P/S อาจไม่ใช่เหตุผลที่เข้มแข็งเพียงพอจะบอกว่า AI Modeler แพงจนไม่น่าลงทุน แต่การที่ความแพงระดับนี้ไม่เคยเกิดขึ้นบ่อยๆ ในอดีต ก็กำลังเตือนเราว่าความเสี่ยงด้าน Valuation มีอยู่สูง

ผมเชื่อว่าไม่มีใครรู้คำตอบที่แท้จริงว่าเราควรลงทุนอย่างไรเมื่อ AI Modelers ก้าวเข้าสู่ตลาด แต่เราเลือกวิธีลงทุนให้เหมาะกับระดับความเชื่อมั่นได้

สำหรับนักลงทุนที่เชื่อมั่นสูง กลุ่ม Modelers คือทางตรงที่สุด

OpenAI คาดว่าจะมี TAM กว้างที่สุด รายได้เติบโตเร็วเพราะใช้เงินลงทุนมากที่สุด Google Gemini มาเป็นอันดับสอง ด้วยฐานผู้ใช้สูง 4-5 พันล้านราย margin ดีกว่าทุกราย Anthropic แม้จะมี TAM แคบกว่า OpenAI แต่มีการเติบโตของรายได้ที่รวดเร็วจากการพุ่งเป้าไปที่ลูกค้าระดับองค์กร ปิดท้ายด้วย xAI ที่มี TAM เล็กสุดในวันนี้ แต่ถ้าสามารถรวมเข้ากับ ecosystem อวกาศของ SpaceX ได้ โอกาสอาจเพิ่มขึ้นมหาศาลอย่างคาดไม่ถึง

สำหรับนักลงทุนที่กังวลเรื่องมูลค่า กลุ่ม Infrastructure คือคำตอบ

เช่นผู้ผลิตชิปหรือโครงสร้างพื้นฐานใน data center และ power grid เพราะมีสินทรัพย์จับต้องได้ รายได้ชัด มูลค่าไม่ร้อนแรงเท่า แต่ต้องรับความเสี่ยงด้านวัฏจักร และโอกาสการถูกแทนที่ได้ง่าย