โลกว้าวุ่น ลงทุนอย่างไร

มองภาพเศรษฐกิจการลงทุนโลกในช่วงใกล้สิ้นปี นับว่าเป็นภาพที่ว้าวุ่นไม่น้อย ผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ อายุ 10 ปี พุ่งขึ้นแตะระดับ 5% ซึ่งไม่เคยเกิดขึ้นนับจากวิกฤตแฮมเบอร์เกอร์กลับมา ขณะที่เศรษฐกิจจีนที่ตัวเลขล่าสุดอาจดูดีเกินคาด แต่ทางการก็กระตุ้นทั้งนโยบายการเงินและการคลังขนานใหญ่ ด้านสงครามเต็มรูปแบบระหว่างอิสราเอลกับฮามาสก็กลับมารุนแรงอย่างที่ไม่เคยเป็นในรอบหลายสิบปี โลกเรากำลังเกิดอะไรขึ้น และจะลงทุนอย่างไร เรามาหาคำตอบกัน

ในประเด็นผลตอบแทนพันธบัตรที่ปรับตัวขึ้นนั้น เรามองว่าเป็นผลจาก 

1. การส่งสัญญาณ Higher for Longer (หรือดอกเบี้ยจะสูงยาวนานขึ้น) ของธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) ท่ามกลางตัวเลขเศรษฐกิจที่ยังดีต่อเนื่อง โดยล่าสุด GDP ไตรมาส 3/23 ของสหรัฐฯ ประกาศครั้งแรกอยู่ที่ 4.9% ต่อปีเมื่อเทียบกับไตรมาสก่อน สูงกว่าคาดที่ 4.5% ผลจากการบริโภคที่พุ่งขึ้นถึง 4% สูงสุดในรอบ 2 ปี ขณะที่ความเสี่ยงเงินเฟ้ออยู่ในระดับสูงยาวนานขึ้นหลังจากสงครามอิสราเอล-ฮามาสที่มีแนวโน้มยืดเยื้อ 

2. การขาดดุลการคลังของรัฐบาลสหรัฐฯ มีแนวโน้มเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง โดยตามการประมาณการของ Fitch ในเดือนสิงหาคม คาดการณ์ว่ารัฐบาลสหรัฐฯ จะขาดดุลการคลังเพิ่มขึ้นจาก 3.7% ต่อ GDP ในปี 2022 เป็น 6.3% ในปีนี้ และ 6.9% ในปี 2025 ผลจากการที่รัฐบาลสหรัฐฯ มีมาตรการสวัสดิการประชาชนต่อเนื่อง แต่ขณะที่การลดการใช้จ่ายภาครัฐรวมถึงขึ้นภาษีทำได้น้อยเกินไป และเป็นเหตุผลหลักที่ทำให้ Fitch ปรับลดอันดับเครดิตสหรัฐฯ ซึ่งการคำนวณดังกล่าวยังไม่รวมค่าใช้จ่ายเกี่ยวกับสงครามในตะวันออกกลางและสงครามรัสเซีย-ยูเครนที่อาจยืดเยื้อ 

3. จากมาตรการการถอนสภาพคล่องของ Fed ทั้งการขึ้นดอกเบี้ยระยะสั้น ที่ทำให้ผลตอบแทนพันธบัตรระยะสั้นเพิ่มขึ้น ขณะที่มาตรการถอนสภาพคล่อง (QT) เดือนละ 9.5 หมื่นล้านดอลลาร์ ก็มีส่วนทำให้ผลตอบแทนพุ่งสูงขึ้นเช่นกัน โดยปัจจุบันงบดุลของ Fed ลดลงจากประมาณ 9 ล้านล้านดอลลาร์ในช่วงต้นปี 2022 สู่ 8 ล้านล้านดอลลาร์ในปัจจุบัน  

ทั้งนี้ ผลตอบแทนพันธบัตรที่พุ่งขึ้นจะทำให้ต้นทุนทางการเงินของภาครัฐและธุรกิจเพิ่มขึ้น โดยที่ผ่านมากระทรวงการคลังสหรัฐฯ คาดว่า ค่าใช้จ่ายด้านดอกเบี้ยของรัฐบาลสหรัฐฯ เพิ่มขึ้น 1.62 แสนล้านดอลลาร์ในปีที่ผ่านมา ซึ่งอยู่บนสมมติฐานว่าดอกเบี้ยเฉลี่ยของหนี้สาธารณะอยู่ที่ 3% (แต่ขณะนี้ผลตอบแทนพันธบัตร 10 ปีอยู่ที่ประมาณ 5% บ่งชี้ว่ารายจ่ายดอกเบี้ยมีโอกาสถูกปรับขึ้นอีก) ขณะที่ดอกเบี้ยเงินกู้ของประชาชนและภาคเอกชนเพิ่มขึ้นด้วยเช่นกัน โดยล่าสุดดอกเบี้ยเงินกู้ซื้อบ้าน 30 ปี อยู่ใกล้เคียงระดับ 8% ซึ่งจะลดทอนความสามารถในการใช้จ่ายของประชาชนในอนาคต 

เป็นที่น่าสนใจว่า จากสถิติตั้งแต่ปี 1990 เป็นต้นมา ในช่วงก่อนเกิดภาวะเศรษฐกิจถดถอย 4 ครั้งหลัง เมื่อ Yield Curve กลับมาเป็นปกติ (ส่วนต่างผลตอบแทนพันธบัตร 2-10 ปีเป็นศูนย์) หลังจากที่เคยเกิดภาวะ Inverted Yield Curve หรือผลตอบแทนพันธบัตรระยะสั้นสูงกว่าระยะยาว จะใช้เวลาประมาณ 4-8 เดือน ก่อนที่เศรษฐกิจจะเข้าสู่ภาวะถดถอย 

โดยแม้ว่าปัจจัยเรื่องผลตอบแทนพันธบัตรจะไม่ใช่สาเหตุโดยตรงที่จะนำไปสู่เศรษฐกิจถดถอย แต่ก็เป็นปัจจัยทางจิตวิทยาที่บ่งชี้ว่าตลาดการเงินและประชาชนรู้สึกว่าดอกเบี้ยสูงเกินไป และเชื่อว่าเศรษฐกิจจะถดถอย และธนาคารกลางจะลดดอกเบี้ย จึงทำการซื้อพันธบัตรระยะสั้นไว้ก่อน ทำให้ผลตอบแทนพันธบัตรระยะสั้นลดลง และมักจะเกิดขึ้นก่อนการลดดอกเบี้ยนโยบายเสมอ

และในปัจจุบัน ผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ กำลังเข้าสู่ภาวะปกติ โดยผลตอบแทนพันธบัตร 10 ปี อยู่ที่ประมาณ 4.9-5.0% ขณะที่ 2 ปี อยู่ที่ 5.0-5.1% (ทำให้ส่วนต่างระหว่างพันธบัตร 2-10 ปีติดลบเล็กน้อย จากที่เคยติดลบในระดับใกล้เคียง -1% ในช่วงก่อน) ทำให้เรามองว่ามีความเป็นไปได้มากขึ้น ที่เศรษฐกิจสหรัฐฯ จะเข้าสู่ภาวะถดถอย 

โดยในปัจจุบัน แม้ตัวเลขเศรษฐกิจจะยังดูแข็งแกร่ง แต่หลายฝ่ายเริ่มออกมามองมากขึ้นว่า การบริโภคที่อยู่ระดับสูงและเป็นตัวฉุดเศรษฐกิจในไตรมาสที่ 3/23 จะเริ่มอ่อนกำลังลงเพราะต้นทุนทางการเงินและค่าครองชีพที่อยู่ในระดับสูง ขณะที่ค่าจ้างเริ่มขยายตัวลดลงต่อเนื่อง ท่ามกลางดอกเบี้ยระยะยาวที่น่าจะลดลงลำบากขึ้นหลังรัฐบาลขาดดุลการคลังมากขึ้น และด้วยดอกเบี้ยระยะยาวที่อยู่ในระดับสูง จะเป็นตัวกดดันภาคบริการและการจ้างงานในระยะถัดไป

ในส่วนของสงครามระหว่างอิสราเอลและฮามาส หลายฝ่ายมองว่าอาจมีแนวโน้มยืดเยื้อ โดยช่วงที่ผ่านมามีพัฒนาการทั้งบวกและลบจาก 1. อียิปต์จัดให้มีการประชุมสุดยอดสันติภาพในประเด็นฉนวนกาซา แต่ยังเป็นความพยายามเบื้องต้นเนื่องจากไม่มีคู่กรณี ได้แก่ อิสราเอลและฮามาส รวมถึงสหรัฐฯ เข้าร่วม 2. อิสราเอลอนุญาตให้สหประชาชาติส่งความช่วยเหลือฉนวนกาซาได้ 3. รัฐมนตรีว่าการกระทรวงกลาโหมของอิสราเอล ประกาศแผน 3 ระยะสำหรับการจัดการสงครามอิสราเอล-ฮามาส คือโดยจะยังโจมตีทางอากาศและภาคพื้นดิน รวมถึงการยกเลิกความรับผิดชอบของอิสราเอลในฉนวนกาซา และ 4. ฮามาสเริ่มมีการปล่อยตัวประกันกลุ่มแรก อย่างไรก็ตาม อิสราเอลยังคงยิงขีปนาวุธถล่มกาซาอย่างต่อเนื่อง ท่ามกลางกระแสสังคมโลกเริ่มต่อต้านหลังมีผู้เสียชีวิตจำนวนมาก 

เราวิเคราะห์ว่าในส่วนของอิสราเอล มีความตั้งใจจะถอนกลุ่มฮามาสจากการปกครองฉนวนกาซา และตั้งให้เป็นพื้นที่ปกครองตนเองเช่นเดียวกับฝั่งเวสต์แบงก์ อย่างไรก็ตาม การที่อิสราเอลยังไม่บุกภาคพื้นดิน เป็นเพราะกระแสสังคมโลกเริ่มต่อต้าน หลังกองทัพอิสราเอลโจมตีทางอากาศอย่างหนักจนมีผู้เสียชีวิตจำนวนมาก รวมถึงมีข้อเสนอแนะจากสหรัฐฯ ว่าหากส่งทหารบุกเข้ากาซาแล้วจะถอนออกลำบาก 

ถัดมา เรามองว่าความพยายามจัดการประชุมสุดยอดสันติภาพเป็นขั้นแรกของการหาหนทางยุติในสงครามครั้งนี้ แต่ไม่ง่ายเนื่องจากไม่มีตัวแทนของคู่ขัดแย้ง คืออิสราเอลและฮามาส รวมถึงไม่มีสหรัฐฯ โดยเรามองว่าจะต้องมีการเจรจาในลักษณะดังกล่าวอีกหลายครั้ง และกินเวลา 1-2 เดือนเป็นอย่างน้อย ก่อนที่จะมีความก้าวหน้าอย่างเป็นรูปธรรมในการยุติสงคราม โดยระหว่างที่สงครามยังไม่ยุตินี้ ก็จะทำให้เกิดความผันผวนต่อเศรษฐกิจการลงทุนต่อเนื่อง

ในส่วนสุดท้าย ภาพเศรษฐกิจจีนในไตรมาส 3 ที่เติบโตเร็วขึ้น แต่ยังเผชิญปัญหาเชิงโครงสร้างโดยเฉพาะเงินฝืด โดยหากพิจารณาข้อมูลเศรษฐกิจที่เผยแพร่เมื่อวันที่ 18 ตุลาคม อาจบ่งชี้การฟื้นตัวของเศรษฐกิจจีนที่ขยายตัว 4.9% ในไตรมาสที่ 3 เมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า ซึ่งเร็วกว่าที่คาดไว้ อย่างไรก็ตาม ตัวเลขตลาดอสังหาริมทรัพย์ยังคงอ่อนแอ ขณะที่ความเสี่ยงเงินฝืดรุนแรงขึ้น โดย IMF คาดว่าดัชนีราคาของจีน (GDP Deflator) จะลดลงในปีนี้เมื่อเทียบกับปีที่แล้ว เมื่อรวมกับค่าเงินหยวนที่อ่อนค่าลง Nominal GDP อาจหดตัวในรูปดอลลาร์ 

ภาพดังกล่าวสอดคล้องกับการที่รัฐบาลจีนส่งสัญญาณผ่อนคลายนโยบายเศรษฐกิจต่อเนื่อง โดยประธานาธิบดีสีจิ้นผิงไปเยือนธนาคารกลางเป็นครั้งแรกในรอบ 10 ปี ขณะที่รัฐบาลประกาศมาตรการการคลังมูลค่า 1 ล้านล้านหยวน ซึ่งทำให้การขาดดุลการคลังในปีนี้เพิ่มขึ้นจาก 3% ของ GDP ไปสู่ 3.8% โดยเม็ดเงินดังกล่าวจะนำไปช่วยภูมิภาคต่างๆ ของจีนที่ได้รับผลกระทบจากน้ำท่วม รวมถึงสนับสนุนกิจการของรัฐบาลท้องถิ่นที่ได้รับผลกระทบจากวิกฤตอสังหา ที่กระทบกับรายได้จากการขายที่ดินให้ผู้พัฒนาโครงการ ทั้งนี้ เรามองว่ามาตรการดังกล่าว รวมถึงการที่ประธานาธิบดีสีจิ้นผิงเดินทางไปธนาคารกลาง เป็นการส่งสัญญาณว่ารัฐบาลจะเข้ามาดูแลเศรษฐกิจเพื่อให้ขยายตัวได้ตามเป้าหมาย ซึ่งเรามองว่าเศรษฐกิจจีนที่ฟื้นตัวได้ดีเกินคาดนั้น เพราะการใช้นโยบายการเงินขนานใหญ่ ทั้งจากการลดดอกเบี้ยและเพิ่มปริมาณเงินในช่วงที่ผ่านมา ซึ่งมาตรการดังกล่าวแม้ช่วยระยะสั้น แต่จะทำให้สถานการณ์หนี้กลับมาเป็นปัญหาอีกครั้งในระยะต่อไป และจะทำให้เศรษฐกิจจีนชะลอลงอย่างต่อเนื่อง แม้จะไม่เกิดวิกฤตรุนแรงก็ตาม

ด้วยภาพดังกล่าว ทำให้เรามีมุมมองที่เป็นกลางต่อหุ้นจีน เนื่องจากเศรษฐกิจจีนกำลังเผชิญความท้าทายเชิงโครงสร้างครั้งใหญ่ แต่แนวโน้มการออกมาตรการเพื่อกระตุ้นให้เศรษฐกิจเติบโตได้ตามระดับเป้าหมายที่ 5% ของรัฐบาลจีน รวมถึงราคาหุ้นที่ปรับตัวลงในช่วงที่ผ่านมาอาจทำให้ Downside จำกัด ในทางกลับกัน เราค่อนข้างระมัดระวังในการลงทุนในหุ้นสหรัฐฯ โดยตลาดยังเผชิญแรงกดดันหลักจากภาวะเศรษฐกิจที่เริ่มชะลอตัว ในขณะที่การสงวนท่าทีที่เข้มงวดของ Fed และปัญหาการเมืองและการคลัง ยังอาจสร้างความผันผวนเพิ่มเติมได้

ในส่วนของไทยนั้น ในช่วงที่ผ่านมาหุ้นไทยปรับลงแรงต่ำสุดในรอบ 3 ปี โดยแม้ว่าจะต่ำกว่าภูมิภาค แต่ในภาพรวมเป็นไปในทิศทางเดียวกัน โดยส่วนใหญ่ในภูมิภาคเกิดแรงเทขายหนักในหุ้นกลุ่มเทคโนโลยี หลังนักลงทุนวิตกกับแนวโน้มทางธุรกิจของบริษัทเทคโนโลยียักษ์ใหญ่ในสหรัฐฯ รวมถึงความกังวลสถานการณ์ในตะวันออกกลางจะขยายวงกว้าง และ Fed จะคงอัตราดอกเบี้ยสูงเป็นเวลานาน ในขณะที่ปัจจัยลบของไทยเกิดจากกังวลมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจไทยผ่านการแจกเงินดิจิทัลที่น้อยกว่าคาด 

จากภาพดังกล่าว ทำให้เรามองเป็นโอกาสในการสะสมหุ้นพื้นฐานดี โดยแนะนำ 3 กลยุทธ์ ดังนี้ 

1. หุ้น Undervalued ซึ่งราคาเข้าเขต Oversold และมีพื้นฐานดี อีกทั้ง Valuation ไม่แพง เลือก BDMS, CPALL และ MINT 
2. หุ้นที่คาดผลประกอบการดีต่อเนื่อง เลือก AP, AOT, BLA BCH, CENTEL และ KCE 
3. หุ้นที่จ่ายปันผลสูง (Yield Play) เลือก BCP, BBL, KTB และ DIF

ขอให้นักลงทุนโชคดี