เศรษฐกิจการลงทุนครึ่งปีหลัง: เมื่อลมเปลี่ยนทิศ

อาจกล่าวได้ว่าช่วงครึ่งแรกของปี 2021 เศรษฐกิจและการลงทุนโลกไม่ได้แย่เกินไปนัก ตัวเลขเศรษฐกิจหลายประเทศฟื้นตัวต่อเนื่อง ขณะที่ดัชนีผู้จัดการฝ่ายจัดซื้อส่วนใหญ่โดยเฉพาะประเทศเจริญแล้วยังคงอยู่ระดับสูง 

ในฝั่งการลงทุน โดยเฉพาะในตลาดหุ้น นับจากต้นปีที่ผ่านมาภาพยังไปได้ดี ทั้งตลาดหลักอย่างสหรัฐฯ และยุโรปที่ขยายตัวต่อเนื่องกว่า 10% ตลาดเอเชียที่อยู่ในระดับ 5-10% โดยส่วนใหญ่ 

อย่างไรก็ตาม ในปัจจุบันภาพเศรษฐกิจโลกเริ่มเปลี่ยนไป เศรษฐกิจประเทศที่ขยายตัวได้ระดับสูง เช่น สหรัฐฯ และจีน ตัวเลขล่าสุดเริ่มต่ำกว่าที่นักวิเคราะห์คาด ไม่ว่าจะเป็นการจ้างงานในสหรัฐฯ ยอดค้าปลีกในสหรัฐฯ และจีน การนำเข้าสหรัฐฯ และการส่งออกจีน รวมถึงตำแหน่งงานที่เปิดใหม่ในสหรัฐฯ ที่สูงสุดเป็นประวัติการณ์ แต่ผู้สมัครงานน้อยมากจนนายจ้างต้องให้รางวัลกับผู้ที่มาสัมภาษณ์งาน 

แต่ในทางกลับกัน เงินเฟ้อกลับส่งสัญญาณเพิ่มขึ้น ทั้งจากดัชนีราคาผู้ผลิต ผู้บริโภค ความคาดหวังเงินเฟ้อ โดยล่าสุดเงินเฟ้อผู้บริโภคสหรัฐฯ และผู้ผลิตจีนเดือนพฤษภาคมก็ปรับตัวขึ้นสูงสุดในรอบ 13 ปี และเหนือกว่าการคาดการณ์ของตลาด 

ขณะที่ราคาสินค้าโภคภัณฑ์ต่างๆ ที่หลายตัวต่างปรับขึ้น และบางตัวพุ่งขึ้นสูงสุดเป็นประวัติการณ์ เช่น ทองแดง สินแร่เหล็ก อะลูมิเนียม และโคบอลต์ ขณะที่ราคาโภคภัณฑ์เบา โดยเฉพาะสินค้าเกษตรต่างๆ เช่น ข้าวโพด ข้าวสาลี ยาง ปาล์มน้ำมัน น้ำตาล และอื่นๆ ก็ปรับขึ้นสูงสุดในรอบหลายปี (แม้ว่าราคาเริ่มปรับลดลงในระยะหลังแล้วก็ตาม) และเป็นส่วนสำคัญที่ทำให้ภาคการผลิตทั่วโลกเริ่มประสบปัญหาต้นทุนการผลิตสูงขึ้น และวัตถุดิบที่ขาดแคลน

นอกจากนั้น หากพิจารณาพัฒนาการราคาน้ำมัน จะเห็นได้ว่าปรับตัวเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง ซึ่งเป็นผลจากการประชุมของกลุ่มประเทศผู้ผลิตและส่งออกน้ำมันระดับโลก (OPEC+) ในต้นเดือนมิถุนายนที่ผ่านมา โดยได้ปรับเพิ่มกำลังการผลิต 2 ล้านบาร์เรลต่อวันจากเดือนเมษายนถึงกรกฎาคม ซึ่งเป็นไปตามที่หลายฝ่ายคาด แต่สิ่งที่ผิดคาดคือ OPEC+ ปรับเพิ่มการคาดการณ์ Demand เป็น 6 ล้านบาร์เรลต่อวันจนถึงสิ้นปี ส่งผลให้ราคาน้ำมันดิบ Brent ปรับขึ้นเกินระดับ 70 ดอลลาร์เป็นครั้งแรกในรอบ 2 ปี และยังปรับเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง

จากการคำนวณของเราพบว่า หากความต้องการเพิ่มขึ้นในระดับดังกล่าว แต่ปริมาณการผลิตปรับเพิ่มขึ้นตามไม่ทัน อาจเป็นไปได้ที่จะเห็นอุปทานส่วนเกิน (Demand Surplus) ที่สูงถึง 4 ล้านบาร์เรลต่อวันในช่วงปลายปี ซึ่งอาจทำให้ราคาน้ำมันอาจไป Peak ได้ถึง 94 ดอลลาร์ในไตรมาสที่สาม ก่อนลดลงเล็กน้อยแต่ยังอยู่ในระดับสูงได้

อย่างไรก็ตาม เราเชื่อว่ามี 3 ปัจจัยที่จะทำให้มีโอกาสยากที่ราคาน้ำมันจะขึ้นไปแตะระดับที่สูงมากดังกล่าว จาก 3 ปัจจัยคือ 1. ฝั่ง Demand เราเชื่อว่าการระบาดของโควิด-19 ระลอกใหม่ในเอเชีย และความต้องการเดินทางทางอากาศที่ลดน้อยลง หลังการประชุมและทำงานออนไลน์มีมากขึ้น จะกด Demand ของน้ำมันได้ในระดับหนึ่ง 2. ฝั่ง Supply เราเชื่อว่าผู้ผลิต Shale Oil ในสหรัฐฯ จะกลับมาผลิตน้ำมันได้ ขณะที่อิหร่านอาจกลับมาเพิ่มกำลังการผลิตหากกลับมาบรรลุข้อตกลงนิวเคลียร์กับชาติมหาอำนาจ 

และ 3. จากปัจจัยสภาพคล่องและการเก็งกำไรที่น่าจะลดลงในระยะถัดไป จากแนวโน้มที่ธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) จะเริ่มลดทอนสภาพคล่องในช่วงปลายปีนี้ ทำให้เราจึงยังเชื่อว่าราคาน้ำมันดิบเฉลี่ยจะอยู่ที่ 60-70 ดอลลาร์ถึงสิ้นปี อย่างไรก็ตาม ความเสี่ยงที่ราคาน้ำมันจะสูงขึ้นมาก และกระทบต่อภาวะเศรษฐกิจและการลงทุนมีมากขึ้น 

นอกจากนั้น เราเห็นถึงสัญญาณความเสี่ยงอีกสัญญาณหนึ่งในตลาดพันธบัตร โดยผลตอบแทนพันธบัตร 10 ปี สหรัฐฯ ปรับลดลงรุนแรงต่อเนื่อง และต่ำกว่าระดับสำคัญทางจิตวิทยาที่ 1.50% ความเคลื่อนไหวดังกล่าวสวนทางกับสิ่งที่ควรจะเป็น (Counter Intuitive) แม้ว่าตัวเลขเศรษฐกิจยังคงดีต่อเนื่อง แม้จะต่ำกว่าคาดการณ์เล็กน้อย และเงินเฟ้อสูงขึ้นกว่าที่ตลาดคาดการณ์ 

เรามองว่าความเคลื่อนไหวนี้เป็นสัญญาณสำคัญของตลาด โดยเห็นว่านักลงทุนบางส่วนอาจเริ่มมีการปรับกลยุทธ์เข้าสู่โหมดระมัดระวัง (Defensive) มากขึ้น หลังจากสัญญาณเศรษฐกิจขนาดใหญ่ เช่น สหรัฐฯ และจีน เริ่มเติบโตในอัตราที่ลดลงมากขึ้น ส่วนหนึ่งเป็นผลจากปัจจัยการผลิตที่ขาดแคลน (Bottleneck) ขณะที่ในระยะต่อไปความเสี่ยงเริ่มมีมากขึ้น ทั้งจาก

1. นโยบายภาษีที่เป็นขาขึ้น โดยข้อเสนอของรัฐบาลไบเดน ต้องการขึ้นภาษีใน 5 ประเด็น คือภาษีนิติบุคคล (21% เป็น 28%) บุคคลธรรมดา (37% เป็น 39.6%) ภาษี Capital Gain Tax (20% เป็น 39.6%) ภาษีเงินโอนกลับประเทศ (10.5% เป็น 21%) และภาษีนิติบุคคลขั้นต่ำ 15% โดยในประเด็นภาษี Capital Gain Tax จะมีการคิดย้อนหลังตั้งแต่เดือนเมษายน ขณะที่รัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลัง  เจเน็ต เยลเลน ก็ผลักดันให้ทั่วโลกขึ้นภาษีนิติบุคคลขั้นต่ำ 15% ถึงแม้ว่าในท้ายที่สุดแล้ว อัตราภาษีที่เพิ่มขึ้นอาจน้อยกว่าที่รัฐบาลเสนอ แต่เราเชื่อว่าจะต้องมีการเก็บภาษีเพิ่มขึ้น และจะกระทบต่อผลประกอบการอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้

2. ความเสี่ยงด้านภูมิรัฐศาสตร์ของสหรัฐฯ และจีนที่จะเพิ่มขึ้น โดยล่าสุดวุฒิสภาสหรัฐฯ อนุมัติแผนงบประมาณในการวิจัยพัฒนาประมาณ 2.5 แสนล้านเพื่อสามารถแข่งขันกับจีนได้ รวมถึงยังจะพิจารณาทบทวน Application ของประเทศคู่แข่งว่ามีความเสี่ยงหรือไม่ รวมถึงประกาศคว่ำบาตรบริษัทเทคโนโลยีจีนกว่า 59 บริษัท ขณะที่จีนก็ออกกฎหมายต่อต้านการคว่ำบาตรของต่างชาติ พัฒนาการเหล่านี้บ่งชี้ความเสี่ยงภูมิรัฐศาสตร์ที่จะเพิ่มขึ้นในครึ่งหลังของปี 

3. เราเชื่อว่าธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) อาจต้องส่งสัญญาณลดทอนมาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณ (QE Tapering) เร็วกว่าที่ตลาดคาดไว้ เนื่องจากกระแสการเก็งกำไรในตลาดโภคภัณฑ์ (ซึ่งเกิดจากการอัดฉีดสภาพคล่อง) มีส่วนทำให้เงินเฟ้อขึ้นเกินคาด และอาจกดดันเศรษฐกิจในอนาคต โดยเป็นไปได้ว่าจะเริ่มทำ QE Tapering ในปลายปีนี้

เราจึงเชื่อว่า สาเหตุที่ผลตอบแทนพันธบัตรปรับลดลงแม้ตัวเลขเงินเฟ้อยังเป็นขาขึ้น เป็นเพราะนักลงทุนบางส่วน (รวมทั้งเราเอง) คาดว่าเงินเฟ้อที่ยังสูงจะเป็นเพียงชั่วคราว (Transitional) ขณะที่ความเสี่ยงเศรษฐกิจและนโยบายในระยะต่อไปมีมากขึ้น จึงเข้าซื้อพันธบัตรมากขึ้น

เรามีความเห็นว่าประเด็นนโยบายการเงินที่ตึงตัวขึ้นจะกดดันบรรยากาศและแนวโน้มการลงทุนในระยะต่อไป ขณะที่ความเสี่ยงต่างๆ ทั้งนโยบายการคลัง และปัญหาภูมิรัฐศาสตร์จะทวีความรุนแรงขึ้น ซึ่งจะกระทบต่อทิศทางการลงทุนสินทรัพย์เสี่ยงมากขึ้น 

ด้วยภาพเศรษฐกิจและการลงทุนที่มีความเสี่ยงมากขึ้นในระยะต่อไป เราจึงแนะนำให้เริ่มลดน้ำหนักในสินทรัพย์เสี่ยงลง โดยตลาดหุ้นประเทศพัฒนาแล้วน่าจะยังมีโอกาสเติบโตมากกว่าตลาดหุ้นประเทศกำลังพัฒนาที่มีความเสี่ยงจากการระบาด อย่างไรก็ตาม มีความเป็นไปได้ที่การลงทุนในตลาดกำลังพัฒนาบางตลาดอาจปรับเพิ่มขึ้นจากพัฒนาการการฉีดวัคซีน ทำให้มีความคาดหวังในการเปิดประเทศมากขึ้น 

ขณะที่ในประเทศพัฒนาแล้ว เราเห็นว่าตลาดยุโรปและญี่ปุ่นยังมีแนวโน้มที่จะสามารถเติบโตได้ เมื่อเทียบกับสหรัฐฯ ที่ดูจะมีความเสี่ยงเชิงนโยบายมากขึ้น 

ในฝั่งของไทย เรามองว่าแม้ทิศทางเศรษฐกิจในระยะต่อไปจะมีความเสี่ยง แต่สภาพคล่องที่มีอยู่สูงและราคาพลังงานที่อาจไม่ปรับลงมาก ยังจะเป็นปัจจัยบวกต่อตลาดหุ้นไทยได้บ้าง เช่นเดียวกับความหวังในการเปิดประเทศจากพัฒนาการวัคซีน 

อย่างไรก็ตามในระยะสั้น ความเสี่ยงที่มีมากขึ้นจะเป็นตัวฉุดรั้งการเติบโตของหุ้นไทย เราจึงแนะนำให้เลือกลงทุนอย่างระมัดระวัง และเลือกในหุ้นที่มีปัจจัยพื้นฐานดีในกลุ่ม Defensive รวมถึงหุ้นขนาดเล็กที่ดำเนินธุรกิจในต่างจังหวัด และอาจได้รับประโยชน์จากโครงการภาครัฐ 

การลงทุนเปลี่ยนธีมแล้ว นักลงทุนควรพิจารณาปรับกลยุทธ์อย่างระมัดระวัง

พิสูจน์อักษร: ลักษณ์นารา พักตร์เพียงจันทร์