หลังช่วงต้นเดือนมิถุนายนที่ผ่านมาตลาดการเงินทั่วโลกกังวลว่าการฟื้นตัวของเศรษฐกิจและเงินเฟ้อ โดยเฉพาะในสหรัฐอเมริกาจะทำให้ US Federal Reserve (Fed) ต้องปรับนโยบายการเงินให้ตึงตัวเร็วจนเกินไป (ผ่านการลดการเข้าซื้อพันธบัตรหรือที่เรียกว่า QE Tapering และการส่งสัญญาณการขึ้นดอกเบี้ยเร็วกว่าคาด) พอเข้าช่วงปลายเดือนมิถุนายนต่อเนื่องกรกฎาคมตลาดก็กลับมาผันผวนอีกครั้ง กับความกังวลการฟื้นตัวของเศรษฐกิจในหลายประเทศที่อาจสะดุดลงจากโควิดสายพันธุ์เดลตา (Delta Variant) หรือชื่อเดิมคือสายพันธุ์อินเดีย ซึ่งจากหลักฐานทางการแพทย์พบว่ามีอัตราการติดเชื้อได้ง่ายกว่าสายพันธุ์อื่นๆ ทำให้ในระยะหลังการระบาดของโควิดส่วนใหญ่จะมาจากสายพันธุ์นี้ สิ่งที่น่าตกใจเพิ่มขึ้นก็คือ วัคซีนโควิดมีประสิทธิภาพ (Efficacy Rate) ลดลงเมื่อเจอกับสายพันธุ์เดลตา
ล่าสุดการเพิ่มขึ้นของการระบาดสายพันธุ์เดลตาได้เริ่มทำให้การเปิดเมือง เปิดประเทศรับนักท่องเที่ยว และการฟื้นตัวของเศรษฐกิจและธุรกิจในหลายประเทศต้องสะดุดลง ในขณะที่บางประเทศยังคงเดินหน้าเปิดเมืองต่อไป โดยปัจจัยที่จะทำให้ผลกระทบในรอบนี้มากน้อยและยาวนานแค่ไหนนั้น ผมคิดว่าน่าจะประกอบไปด้วย 3 ปัจจัยดังนี้ครับ
- จำนวนประชากรที่ได้รับวัคซีนและประเภทของวัคซีน โดยแค่สัดส่วนของประชากรที่ได้รับวัคซีนอย่างเดียวไม่พอ ต้องดูด้วยว่าประเภทของวัคซีนที่ได้รับไปเป็นวัคซีนประเภทไหน จากการศึกษาของ The New England Journal of Medicine พบว่า ประสิทธิภาพของวัคซีนเมื่อเจอกับสายพันธุ์เดลตาแล้วจะลดลง แต่ถ้าเป็นวัคซีน Pfizer-BioNTech และ Oxford-AstraZeneca แม้ประสิทธิภาพจะลดลงบ้างแต่ยังคงอยู่ในระดับสูงประมาณ 88% และ 67% ตามลำดับ (โดยถ้าเป็นสายพันธุ์อัลฟา ประสิทธิภาพของสองวัคซีนนี้จะอยู่ที่ประมาณ 94% และ 75% ตามลำดับ) ในขณะที่มีงานศึกษาจากกระทรวงสาธารณสุขประเทศอิสราเอลพบว่า ประสิทธิภาพของ Pfizer-BioNTech ลดลงเหลือเพียง 39% แต่ยังช่วยป้องกันการป่วยจนต้องเข้าโรงพยาบาลได้ถึง 88% และป้องกันการป่วยรุนแรงได้ถึง 91%
- ความมั่นใจของภาครัฐในการเปิดเมือง และความมั่นใจของประชาชนที่จะออกมาทำกิจกรรมเศรษฐกิจ ซึ่งปัจจัยเป็นผลต่อเนื่องมาจากข้อแรกคือ ถ้าภาครัฐรู้ว่าวัคซีนที่ประชาชนฉีดเป็นวัคซีนที่มีประสิทธิภาพสูงต่อสายพันธุ์ต่างๆ ก็ไม่ต้องกังวลว่าถ้าไม่ปิดเมืองจะคุมสถานการณ์ไม่ได้ อาจต้องมีการขอความร่วมมือหรือบังคับให้กลับมาใส่หน้ากาก แต่ไม่ต้องขนาดกลับไปปิดเมืองเข้มงวดกันอีกครั้ง ทำให้การเดินหน้าเปิดเมืองก็ทำต่อไปได้ ในฝั่งของประชาชนก็เช่นกัน ความมั่นใจของผู้ผลิต ผู้บริโภคก็จะไม่ถูกกระทบมากนัก เพราะคิดว่าวัคซีนที่ฉีดไปนั้นจะช่วยป้องกันโควิดได้ในระดับหนึ่ง
- เม็ดเงินที่เหลือของภาครัฐในการประคับประคองเศรษฐกิจและภาคธุรกิจ ซึ่งต้องยอมรับว่าเม็ดเงินหรือกระสุนของภาครัฐในหลายๆ ประเทศถูกใช้ไปค่อนข้างมากในปีที่แล้ว ในปีนี้หลายประเทศเริ่มยั้งมือเพราะการขาดดุลการคลังและหนี้สาธารณะเร่งตัวขึ้นค่อนข้างเร็ว
ผลการเปิดเมืองและการฟื้นตัวที่แตกต่างกัน (Uneven Reopening and Recovery) ทำให้การทำนโยบายเศรษฐกิจโดยเฉพาะด้านนโยบายการเงินเริ่มมีความแตกต่างกันมากขึ้น นอกจากจะทำให้การฟื้นตัวของภาคธุรกิจและเศรษฐกิจโดยรวมในระยะสั้นมีความแตกตางกันแล้ว ในกรณีประเทศที่ฟื้นช้าก็จะตามมาด้วยแผลเป็นทางเศรษฐกิจ เช่น การว่างงาน การปิดกิจการ หนี้เสีย หนี้ครัวเรือนต่อรายได้อยู่ในระดับสูง ซึ่งแผลเป็นเหล่านี้ล้วนจะทำให้การฟื้นตัวในระยะปานกลางและระยะยาวมีความล่าช้ามากขึ้น
ในส่วนของประเทศที่มีการเปิดเมืองได้ต่อเนื่อง การฟื้นตัวของเศรษฐกิจและภาคธุรกิจก็จะมีความต่อเนื่อง ทำให้เกิดการประหยัดต่อขนาด (Economy of Scale) และการฟื้นตัวของอัตรากำไรสุทธิ (Net Profit Margin) ที่ชัดเจนขึ้น และนี่เป็นสาเหตุหลักที่ SCBS CIO ยังคงมุมมองเป็นบวกต่อตลาดหุ้นในกลุ่ม Developed Markets โดยเฉพาะตลาดหุ้นสหรัฐฯ และยุโรป เมื่อเทียบกับตลาดหุ้นในกลุ่ม Emerging Markets ซึ่งยังคงมีความไม่แน่นอนสูงในการเปิดเมือง อย่างไรก็ตามในช่วงที่มีข่าวการกลับมาระบาดของโควิดสายพันธุ์ใหม่ๆ คงต้องยอมรับว่าความผันผวน (Volatility) ในตลาดน่าจะมีค่อนข้างสูง
นอกจากนั้นแนวโน้มการฟื้นตัวของทั้งเศรษฐกิจที่แตกต่างย่อมจะทำให้การฟื้นตัวของอัตราเงินเฟ้อและตลาดแรงงานมีความแตกต่างกันมากขึ้นไปด้วย ผลลัพธ์ที่ตามมาคือแนวโน้มการดำเนินนโยบายทางเศรษฐกิจก็จะมีความแตกต่างกันตามไปด้วย โดยเฉพาะในส่วนของนโยบายทางการเงินที่ประเทศที่เปิดเมืองได้เร็ว เศรษฐกิจฟื้นเร็ว เริ่มมีการส่งสัญญาณทำนโยบายการเงินผ่อนคลายน้อยลง เช่น ในกรณีของ Fed ก่อนหน้านี้ที่ส่งสัญญาณขึ้นดอกเบี้ยนโยบายเร็วขึ้น ต่างกับธนาคารกลางอื่นๆ ที่ยังไม่มีการส่งสัญญาณเหล่านี้ออกมา หรือบางธนาคารกลางยังไม่กล้าที่จะแตะสัญญาณนี้ด้วยซ้ำ เนื่องจากความเสี่ยงของเศรษฐกิจสูงมากจนไม่รู้จะฟื้นเมื่อไร
ด้วยทิศทางนโยบายการเงินที่เริ่มมีความแตกต่างกัน ทำให้ตลาดการเงินมีความแตกต่างกัน โดยเฉพาะในส่วนของค่าเงิน ตัวอย่างที่ชัดเจนคือ ดัชนีค่าเงินดอลลาร์สหรัฐฯ (US Dollar Index) ที่แข็งค่าขึ้นเมื่อเทียบกับค่าเงินสกุลอื่นในตะกร้าค่าเงิน เนื่องจาก Fed ส่งสัญญาณชัดเจนที่สุดในการขึ้นดอกเบี้ย ในขณะธนาคารกลางยุโรป (European Central Bank: ECB) ยังคงส่งสัญญาณเก็บดอกเบี้ยเงินฝากที่ใช้เป็นดอกเบี้ยนโยบายที่ -0.5% และทำ QE ต่อเนื่องจนกว่าอัตราเงินเฟ้อจะถึงระดับ 2% ด้วยสัญญาณที่แตกต่างอย่างชัดเจน และค่าเงินยูโรมีน้ำหนักที่หนักที่สุดในตะกร้า US Dollar Index ที่ 57.6% (ตามมาด้วยค่าเงินเยนญี่ปุ่น 13.6% เงินปอนด์ของอังกฤษ 11.9% และดอลลาร์แคนาดา 9.1%) ทำให้ US Dollar Index แข็งค่าต่อเนื่องในช่วงที่ผ่านมา
นอกจากประเด็นนโยบายการเงินแล้ว ความกังวลการระบาดของสายพันธุ์เดลตายังเป็นอีกหนึ่งปัจจัยที่ทำให้ US Dollar Index แข็งค่าขึ้นเนื่องจากนักลงทุนในตลาดเงินตราต่างประเทศส่วนหนึ่งวิ่งเข้าดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งมีสถานะเป็น Safe Haven Currency ผลที่ตามมาก็คือค่าเงินสกุลอื่นๆ เมื่อเทียบกับดอลลาร์สหรัฐ รวมถึงค่าเงินบาทของเราที่อ่อนค่าลงในระยะหลัง โดย SCBS CIO ประเมินว่าแรงกดดันด้านอ่อนค่าของเงินบาทจะยังอยู่ในช่วงครึ่งหลังของปี ซึ่งนอกจากดอลลาร์สหรัฐแข็งค่าแล้วยังมีปัจจัยการฟื้นตัวของเศรษฐกิจและดุลบัญชีเดินสะพัดที่ช้ากว่าคาดอีกด้วย โดยค่าเงินบาทต่อดอลลาร์สหรัฐน่าจะอยู่ในกรอบ 32-33 ในช่วงสิ้นปี 2021
ในส่วนของนโยบายการคลังนั้นแม้ประเทศส่วนใหญ่ไม่ว่าจะฟื้นเร็วหรือฟื้นช้าจะยังคงทำนโยบายแบบผ่อนคลายต่อ แต่ขนาดและรูปแบบก็เริ่มมีความแตกต่างกัน โดยประเทศที่เศรษฐกิจฟื้นได้เร็วเริ่มมีการลดขนาดมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจเนื่องจากปีที่แล้วกระตุ้นไปเยอะแล้ว
ส่วนรูปแบบการกระตุ้นที่เคยเน้นเยียวยาและฟื้นฟู ก็เปลี่ยนมาเป็นการใช้งบลงทุนมากขึ้นเพื่อเพิ่มผลิตภาพและปรับโครงสร้างเศรษฐกิจ ตัวอย่างที่ชัดเจนคือสหรัฐฯ ที่นโยบายการคลังช่วงหลังหันมาเน้นปรับปรุงโครงสร้างพื้นฐานและพัฒนาทรัพยากรมนุษย์ ความพร้อมรวมถึงความเร็วในการเปิดเมืองที่แตกต่าง นอกจากมีผลต่อเศรษฐกิจและธุรกิจแล้ว กำลังสร้างความเหลื่อมล้ำทางโอกาสที่จะเข้าถึงการศึกษาและการสาธาณสุขที่มีคุณภาพ ซึ่งจะเป็นสาเหตุสำคัญที่จะทำให้เกิดความเหลื่อมล้ำทางด้านรายได้และทรัพย์สินในอนาคต
โรคโควิดมีการปรับตัวเป็นสายพันธุ์ต่างๆ สายพันธุ์เดลตาอาจไม่ใช่สายพันธุ์สุดท้ายที่จะเข้ามากระทบการเปิดเมือง ในอนาคตคงมีสายพันธุ์อื่นๆ อีกมากมาย หรืออาจจะเป็นไวรัสอื่นที่เข้ามาแพร่ระบาด มนุษย์เราก็คงมีหน้าที่ต้องปรับตัว ต้องตัดสินใจใช้ประเภทวัคซีนที่เหมาะสมเพื่อต่อสู้กับไวรัสที่มีการปรับตัวเช่นกัน ผมขอทิ้งท้ายในฉบับนี้ไว้ด้วยประโยคสุดคลาสสิกของปรมาจารย์ด้านเศรษฐศาสตร์ จอห์น เมย์นาร์ด เคนส์
When the facts change, I change my mind – what do you do, sir?
