เปิด 3 ความเสี่ยงกดดันไทย ‘ถูกลดอันดับเครดิต’ SCB EIC แนะ 4 แนวทางแก้ไข

อันดับไทยไต่ลงจากประเทศน่าลงทุนเกรด A สู่ BBB+

 

อันดับเครดิตของประเทศ (Sovereign Credit Rating) เป็นเครื่องมือที่มีมาตรฐานชี้วัดความเสี่ยงในการเข้าไปลงทุนในประเทศหนึ่งๆ ซึ่งสะท้อนความสามารถในการชำระคืนหนี้ตามกำหนด (ทั้งเงินต้นและดอกเบี้ย) ซึ่งใช้เป็นข้อมูลอ้างอิงความเสี่ยงและผลตอบแทนในการลงทุนพันธบัตรรัฐบาลของประเทศนั้นๆ

 

นอกจากนี้ยังใช้เป็นมาตรฐานในการพิจารณาอันดับเครดิตของตราสารภาคเอกชนในประเทศอีกด้วย อันดับความน่าเชื่อถือของ S&P Global และ Fitch Ratings แบ่งเกณฑ์ตั้งแต่ C คือแย่ที่สุด ถึง AAA คือดีที่สุด โดย BBB- จัดว่าเป็นเกณฑ์ขั้นสุดท้ายของกลุ่มความน่าเชื่อถือในระดับน่าลงทุน (Investment Grade) สำหรับอันดับความน่าเชื่อถือของ Moody’s Ratings เป็นระบบคล้ายกันคือเรียงตั้งแต่ C แย่ที่สุด จนถึง Aaa ดีที่สุด โดยมี Baa3 เป็นเกณฑ์ขั้นสุดท้ายของกลุ่มความน่าเชื่อถือในระดับน่าลงทุน

 

 

อันดับความน่าเชื่อถือของไทยเคยสูงสุดที่เกรด A แต่ปัจจุบันอยู่ที่ BBB+ มุมมองมีเสถียรภาพ (Stable Outlook) ตามระบบของ S&P Global และ Fitch Ratings (เทียบเท่า Baa1 ของ Moody’s Ratings) แม้อันดับไทย BBB+ จัดว่าอยู่ในกลุ่ม Investment Grade แต่ในอดีตไทยเคยมีอันดับสูงกว่านี้มาก โดย S&P Global เคยปรับอันดับไทยขึ้นให้เป็น A ตั้งแต่เดือนพฤษภาคม ปี 1995 จนกระทั่งวิกฤตต้มยำกุ้งปี 1997 ณ ไตรมาส 4 ไทยถูกปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือและทยอยปรับลดลงเรื่อยๆ เหลือ BBB มุมมองลบ (Negative Outlook) ภายในเวลาไม่ถึงปี สาเหตุจากปัญหาหนี้ระยะสั้นสูงและทุนสำรองระหว่างประเทศเหลือน้อย

การสูญเสียความเชื่อมั่นของนักลงทุนและความตึงเครียดทางการเมือง แม้เศรษฐกิจไทยจะฟื้นตัวกลับมาได้ภายในเวลาไม่กี่ปีหลังพ้นวิกฤตเศรษฐกิจ แต่อันดับความน่าเชื่อถือกลับมาได้เพียง BBB+ ในปี 2004

 

ต่อมาเหตุการณ์ความไม่สงบทางการเมืองในปี 2009 เป็นเหตุให้ Fitch Ratings ปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือของไทยลงจาก BBB+ เป็น BBB ในเดือนเมษายน ปี 2009 เพราะมองว่าเรื่องนี้สะท้อนโครงสร้างการปกครองที่อ่อนแอและจะส่งผลลบต่อเศรษฐกิจอย่างมากผ่านการท่องเที่ยว การบริโภค และการลงทุน หลังจากนั้นไทยใช้เวลาหลายปีกว่า Fitch Ratings จะปรับเพิ่มอันดับให้กลับมาเป็น BBB+ อีกครั้งในเดือนพฤศจิกายน ปี 2013 จนถึงปัจจุบัน

 

 

ผลประเมินอันดับไทยโดย Fitch Ratings ล่าสุด ณ วันที่ 13 พฤศจิกายน 2023 ระบุ ปัจจัยเสี่ยงที่อาจนำไปสู่การปรับลดอันดับ (Rating Sensitive) ใน 2 ประเด็น คือ

ผลประเมินอันดับไทยโดย Fitch Ratings ล่าสุด ณ วันที่ 13 พฤศจิกายน 2023 ระบุ ปัจจัยเสี่ยงที่อาจนำไปสู่การปรับลดอันดับ (Rating Sensitive) ใน 2 ประเด็น คือ

 

1. การคลังภาครัฐ โดยเฉพาะความสามารถในการดูแลสัดส่วนหนี้ภาครัฐต่อ GDP ให้มีเสถียรภาพ

 

2. ลักษณะเชิงโครงสร้างประเทศ โดยเฉพาะความไม่สงบทางการเมืองที่รุนแรงในระดับที่อาจกระทบประสิทธิผลการวางนโยบายภาครัฐและการเติบโตของเศรษฐกิจได้

 

นอกจากนี้ Fitch Ratings ออกรายงานเพิ่มเติมในวันที่ 20 สิงหาคม 2024 โดยยังคงมุมมองเดิมไว้ ก่อนจะประเมินอันดับความน่าเชื่อถือของไทยประจำปีนี้อย่างเป็นทางการช่วงปลายปี 2024 โดยมองว่าการที่ไทยได้นายกรัฐมนตรีคนใหม่ที่ได้รับผลโหวตเป็นเอกฉันท์ในสภา จะช่วยให้เกิดความต่อเนื่องของนโยบาย นอกจากนี้ Fitch Ratings ระบุถึงพัฒนาการที่แย่ลงของปัจจัยเสี่ยง 2 เรื่องข้างต้นที่อาจนำไปสู่การปรับลดอันดับอีกด้วย

 

SCB EIC ประเมินว่า ไทยมีความเสี่ยงจากการถูกปรับมุมมองเป็นลบหรือปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือ เพราะปัจจัยเสี่ยงน่ากังวลเพิ่มขึ้นและจะส่งผลกระทบต่อเศรษฐกิจตามมา

 

บทความนี้จะแกะรอยการจัดอันดับเครดิตเรตติ้งประเทศไทยของ Fitch Ratings และประเมินพัฒนาการความเสี่ยงต่อมุมมองอันดับความน่าเชื่อถือของไทย พร้อมเสนอแนวทางลดความเสี่ยง

 

Sovereign Credit Rating ไทย BBB+: จุดแข็งและจุดอ่อน

 

Fitch Ratings จัดอันดับ Sovereign Credit Rating โดยใช้ผลประเมิน 2 ส่วน ส่วนแรกคือคะแนนจากแบบจำลอง Sovereign Rating Model (SRM) พิจารณาปัจจัยเชิงปริมาณ 4 มิติ ได้แก่ โครงสร้างทางเศรษฐกิจ (Structural Features), เศรษฐกิจมหภาค (Macroeconomics), การคลังภาครัฐ (Public Finances) และการเงินระหว่างประเทศ (External Finances) โดย Fitch Ratings ใช้ชุดข้อมูลอดีต ปัจจุบัน และอนาคตของ 18 ตัวแปร (รูปที่ 3) ส่วนที่สองคือตัวแปรเชิงคุณภาพ (Qualitative Overlay) ประเมินจาก 12 ตัวแปรภายใต้ 4 มิติข้างต้น (รูปที่ 4) โดยอันดับเครดิตเรตติ้งจะปรับขึ้นหรือลงจากผลคะแนน SRM ได้ไม่เกิน 2 notch

 

 

ปัจจุบัน Fitch Ratings ประเมินอันดับไทยอยู่ที่ BBB+ โดยผลคะแนนจากแบบจำลอง SRM จัดอันดับไทยอยู่ที่ BBB (คะแนนลดจาก BBB+ ตั้งแต่เดือนตุลาคม ปี 2020 แต่ไทยปรับอันดับเพิ่มขึ้น +1 Notch จากคะแนน Qualitative Overlay มิติ Structural Features ในประเด็นธรรมาภิบาลประเทศ เนื่องจาก Fitch Ratings คาดการณ์ว่าไทยอาจได้รับอันดับดัชนีธรรมาภิบาลดีขึ้นในระดับโลก (ดัชนีนี้จัดทำโดยธนาคารโลก) โดยรวมแล้วอันดับเครดิตเรตติ้งไทยจึงอยู่ที่ BBB+

 

ภาพรวมมุมมอง Fitch Ratings ณ วันที่ 13 พฤศจิกายน 2023 สรุปได้ดังนี้

 

จุดแข็งไทย

1. มิติ External Finances: ทุนสำรองระหว่างประเทศสูงและหนี้ต่างประเทศต่ำ มิตินี้เป็นจุดแข็งหลักเหนือ Peers ช่วยให้ไทยรองรับความตึงตัวของภาวะการเงินโลกและความเสี่ยงปัญหาด้านภูมิรัฐศาสตร์โลกได้ดี

 

2. มิติ Macroeconomics: กรอบนโยบายเศรษฐกิจมหภาคน่าเชื่อถือและเศรษฐกิจมีแนวโน้มฟื้นตัวได้ดี (Fitch Ratings ประเมินว่าเศรษฐกิจไทยจะขยายตัว 2.8%, 3.8% และ 3.4% ในปี 2023, 2024 และ 2025 ตามลำดับ และเฉลี่ย 3.2% ในระยะยาว)

 

3. มิติ Public Finances: โครงสร้างหนี้สาธารณะไทยส่วนใหญ่เป็นหนี้ระยะยาวและกู้ในประเทศ

 

จุดอ่อนไทย

 

1. มิติ Structural Features: มิตินี้คะแนนต่ำกว่า Peers มาก โดยเฉพาะรายได้ต่อหัวประชากร โครงสร้างประชากรไม่เอื้อต่อการเติบโตในระยะยาวและอันดับดัชนีธรรมาภิบาลของไทยที่ค่อนข้างต่ำ อย่างไรก็ดี ความไม่แน่นอนทางการเมืองในระยะสั้นที่ลดลงบ้างหลังไทยได้รัฐบาลผสมชุดใหม่ น่าจะมีส่วนช่วยสนับสนุนให้อันดับดัชนีธรรมาภิบาลของไทยที่ธนาคารโลกอยู่ระหว่างทบทวนอันดับประเทศต่างๆ ในโลกน่าจะปรับดีขึ้นบ้าง

 

2. มิติ Macroeconomics: หนี้ภาคเอกชนไทยสูงกว่า Peers มาก โดยเฉพาะหนี้ครัวเรือน ครัวเรือนรายได้น้อย และธุรกิจ SMEs ไทยมีปัญหาความสามารถจ่ายคืนหนี้ในภาวะเศรษฐกิจกำลังฟื้นตัวและนโยบายการเงินปรับสู่ระดับปกติ ซึ่งอาจกระทบคุณภาพสินทรัพย์ของภาคธนาคาร รวมทั้งอาจสร้างความเปราะบางในภาคการเงิน

 

3. มิติ Public Finances: ปรับแย่ลงในช่วงไม่กี่ปีนี้และอยู่ระดับใกล้ Peers (จากเดิมที่มิตินี้เป็นจุดแข็งหลัก) หนี้ภาครัฐต่อ GDP สูงขึ้นราว 21% เมื่อเทียบระดับกับช่วงก่อนโควิด อีกทั้งยังมีแนวโน้มสูงขึ้นอีกจากการขาดดุลการคลังที่จะเพิ่มขึ้น และหากการใช้จ่ายที่เพิ่มขึ้นนี้ไม่ช่วยสนับสนุนให้เศรษฐกิจเติบโตสูงขึ้นอย่างยั่งยืน

 

กรณีที่ไทยอาจได้ปรับเพิ่มอันดับ

 

1. มิติ Macroeconomics: หากเศรษฐกิจไทยขยายตัวดีขึ้นในระยะปานกลาง โดยไม่กระตุ้นให้หนี้ภาคเอกชนเพิ่มมากขึ้น

 

2. มิติ Public Finances: สัดส่วนหนี้ภาครัฐต่อ GDP ลดลง ผลจากขาดดุลการคลังลดลงหรือศักยภาพเศรษฐกิจสูงขึ้นในระยะปานกลาง

 

กรณีไทยอาจถูกปรับลดอันดับ

 

1. มิติ Public Finances: หากไทยไม่สามารถควบคุมให้สัดส่วนหนี้ภาครัฐต่อ GDP มีเสถียรภาพได้ ผลจากเศรษฐกิจฟื้นตัวช้าหรือรายจ่ายภาครัฐไม่ลดลง

 

2. มิติ Structural Features: หากความไม่สงบทางการเมืองเพิ่มขึ้น จนกระทบประสิทธิภาพการดำเนินนโยบายภาครัฐและการขยายตัวของเศรษฐกิจ

 

จุดอ่อนและความเสี่ยงของไทยน่ากังวลขึ้น

 

SCB EIC ประเมินว่า จุดอ่อนและความเสี่ยงของอันดับเครดิตเรตติ้งไทยน่ากังวลขึ้นในหลายประเด็น โดยเฉพาะ

 

1. ความยั่งยืนของหนี้สาธารณะ (มิติ Public Finance)
2. เสถียรภาพการเมืองและธรรมาภิบาล (มิติ Structural Features)
3. อัตราการเติบโตและศักยภาพของเศรษฐกิจไทย (มิติ Macroeconomics)

 

โดยมีมุมมองดังนี้

 

1. ความกังวลต่อความยั่งยืนของหนี้สาธารณะ โดยสัดส่วนหนี้สาธารณะต่อ GDP ของไทยมีทิศทางเพิ่มขึ้นรวดเร็วหลังวิกฤตโควิด เพราะไทยจำเป็นต้องออก พ.ร.ก.เงินกู้ 2 ฉบับในปี 2020 รวมเป็นวงเงินกว่า 1.5 ล้านล้านบาท เพื่อบรรเทาผลกระทบทางเศรษฐกิจและเยียวยาประชาชน หนี้สาธารณะไทยต่อ GDP จึงปรับสูงขึ้นมากจาก 41% ณ สิ้นปี 2019 เป็น 60.5% ณ ปีสิ้นงบประมาณ 2565 และมีการขยายเพดานหนี้สาธารณะจาก 60% เป็น 70% ต่อ GDP เพื่อเพิ่มพื้นที่การคลังในปี 2021 โดยหลังผ่านวิกฤตโควิดในปี 2022-2023 มีความพยายามจะลดขนาดการขาดดุลการคลังในระยะปานกลางให้กลับมาอยู่ในระดับไม่เกิน 3% ต่อ GDP หลังจากที่ขาดดุลงบประมาณสูงขึ้นมากถึง 5% และ 5.2% ของ GDP ในช่วงวิกฤตโควิดปี 2020 และ 2021 เพื่อรักษาวินัยการคลังและควบคุมให้แนวโน้มหนี้สาธารณะลดต่ำลงใกล้เพดานหนี้เดิม

 

SCB EIC ประเมินว่า ในปี 2024 ความยั่งยืนของหนี้สาธารณะไทยจะกลับมาเป็นประเด็นน่ากังวลอีกครั้ง เพราะวินัยการคลังไทยไม่เข้มแข็งเช่นเดิม นอกจากสัดส่วนหนี้สาธารณะไทยต่อ GDP ไม่ปรับลดลงเหมือนช่วงหลังวิกฤตที่ผ่านมาทุกครั้ง แต่กลับมีทิศทางเพิ่มต่อเนื่องที่ 64% ของ GDP ณ เดือนสิงหาคม ปี 2024 และมีแนวโน้มจะเพิ่มขึ้นอีกในระยะปานกลางจากแนวโน้มการใช้จ่ายที่สูงขึ้น แต่จัดเก็บรายได้ไม่มากพอ

 

แผนการคลังระยะปานกลาง ณ วันที่ 28 พฤษภาคม 2024 คาดการณ์การขาดดุลงบประมาณสูงต่อเนื่องในช่วง 3.1-4.5% ต่อ GDP (เฉลี่ย 3.7%) (ภาพที่ 5) รายจ่ายเพิ่มขึ้นมากเพื่อรองรับการขาดดุลงบประมาณปกติและโครงการกระตุ้นเศรษฐกิจเพิ่มเติม อาทิ โครงการกระเป๋าเงินดิจิทัล สัดส่วนหนี้สาธารณะในระยะปานกลางจึงปรับสูงขึ้นและทำจุดสูงสุดใหม่ที่ 68.9% ของ GDP ณ สิ้นปีงบประมาณ 2027

 

แผนการคลังในระยะปานกลางตามมติคณะรัฐมนตรี วันที่ 28 พฤษภาคม 2024 ยังสะท้อนภาพความยั่งยืนทางการคลังที่แย่ลงกว่าช่วงปลายปีก่อนค่อนข้างมาก ซึ่งเป็นช่วงที่ Fitch Ratings ประเมินอันดับความน่าเชื่อถือของไทยครั้งล่าสุดไว้ เนื่องจากตอนนั้นรัฐบาลคาดการณ์การขาดดุลงบประมาณน้อยกว่านี้อยู่ในช่วงราว 3.3-3.7% ต่อ GDP (เฉลี่ย 3.5%) และจุดสูงสุดของสัดส่วนหนี้สาธารณะอยู่ที่ 64.9% ของ GDP ในสิ้นปีงบประมาณ 2026

 

SCB EIC ประเมินว่า รายจ่ายรัฐบาลอาจมีทิศทางเพิ่มขึ้นจากโครงการช่วยเหลือประชาชนวงเงินสูงใหม่ๆ รวมถึงแนวโน้มรายจ่ายที่ไม่อาจเลี่ยงได้ในระยะยาว เช่น รายจ่ายจากการเข้าสู่สังคมสูงวัยและการรับมือปัญหาการเปลี่ยนแปลงของสภาพภูมิอากาศที่รุนแรงมากขึ้น จึงมีโอกาสสูงที่สัดส่วนหนี้สาธารณะของไทยจะแตะเพดาน 70% ของ GDP ภายในช่วงปีงบประมาณ 2026-2027 โดยเฉพาะเมื่อพิจารณาแนวโน้มอัตราการขยายตัวของเศรษฐกิจและเงินเฟ้อในระยะปานกลางที่อาจต่ำกว่าแผนการคลังระยะปานกลาง นอกจากนี้สัดส่วนหนี้สาธารณะที่เพิ่มขึ้นจะส่งผลต่อเนื่องให้ภาระดอกเบี้ยจ่ายเพิ่มขึ้น และทำให้ภาครัฐจำเป็นต้องขาดดุลการคลังในอนาคตมากขึ้นหรือลดเม็ดเงินลงทุนเพื่อพัฒนาเศรษฐกิจลง

 

ความกังวลข้างต้นสอดคล้องกับรายงานเพิ่มเติมของ Fitch Ratings ในเดือนสิงหาคม ปี 2024 ที่ระบุว่า หากไทยลดขนาดโครงการกระเป๋าเงินดิจิทัลจะช่วยเพิ่มพื้นที่การคลังได้ แต่ถ้ามีแรงกดดันทางการเมืองให้ใช้จ่ายโครงการกระตุ้นเศรษฐกิจขนาดใหญ่เพิ่มเติมอีกในช่วงหลังปีงบประมาณ 2025 จะทำให้ควบคุมการขาดดุลการคลังในระยะปานกลางได้ยาก ซึ่งจะทำให้แนวโน้มการขาดดุล การคลัง และหนี้ภาครัฐ มีความไม่แน่นอนสูง โดยเฉพาะหากการใช้จ่ายมีผลกระตุ้นเศรษฐกิจแค่ระยะสั้น แทนที่จะนำไปใช้จ่ายแก้ปัญหาเชิงโครงสร้างของประเทศเพื่อยกระดับการเติบโตเศรษฐกิจในระยะยาว

นอกจากแนวโน้มการขาดดุลการคลังและหนี้ภาครัฐของไทยจะมากกว่าในอดีตแล้ว ยังมีแนวโน้มสูงกว่า Peers อีกด้วย SCB EIC ประเมินว่า การขาดดุลการคลังของกลุ่มประเทศในอันดับ BBB+ และ BBB มีแนวโน้มลดลงเข้าใกล้ระดับก่อนเกิดวิกฤตโควิดมากขึ้นแล้ว ขณะที่การขาดดุลการคลังของไทยยังสูงกว่าอดีต นอกจากนี้ สัดส่วนหนี้ภาครัฐของกลุ่มประเทศอันดับ BBB+ และ BBB มีแนวโน้มลดลงหรือทรงตัว ขณะที่สัดส่วนหนี้ภาครัฐของไทยยังมีแนวโน้มเพิ่มขึ้น (รูปที่ 6)

 

 

SCB EIC ยังมีความกังวลเพิ่มเติมจากภาระผูกพันขนาดใหญ่ของรัฐบาล โดยเฉพาะภาระผูกพันตามมาตรา 28 แห่ง พ.ร.บ.วินัยการเงินการคลังของรัฐ พ.ศ. 2561 รวมยอดคงค้าง 1,004,392 ล้านบาท (ข้อมูล ณ สิ้นปีงบประมาณ ปี 2023) ภาระเหล่านี้เกิดขึ้นจากการที่หน่วยงานต่างๆ ของรัฐ (อาทิ สถาบันการเงินเฉพาะกิจ) ดำเนินนโยบายรัฐบาลตามที่ได้รับมอบหมาย เช่น มาตรการพักหนี้เกษตรกร โครงการจำนำผลผลิตการเกษตร หรือโครงการช่วยเหลือ SMEs และผู้มีรายได้น้อย โดยหน่วยงานดังกล่าวรับผิดชอบค่าใช้จ่ายไปก่อนและรัฐบาลจะจัดสรรงบประมาณชำระคืนยอดคงค้างภายหลัง แม้ภาระผูกพันนี้จะไม่ใช่หนี้ที่รัฐบาลรับภาระโดยตรง แต่ส่วนใหญ่กว่า 80% ของภาระนี้ยังไม่นับรวมในตัวเลขหนี้สาธารณะ (เพิ่มขึ้นจากปีก่อนหน้าที่ยังไม่ถูกนับในหนี้สาธารณะราว 70%) สะท้อนแรงกดดันเพิ่มเติมต่อหนี้สาธารณะและการจัดสรรงบประมาณชำระคืนยอดคงค้างนี้ในระยะข้างหน้า

 

2. ความกังวลต่อเสถียรภาพทางการเมืองและธรรมาภิบาล แม้มีความเสี่ยงที่จะเกิดขึ้น แต่ความเสี่ยงรุนแรงด้านการเมืองของไทยลดลงมากในระยะหลัง และการจัดตั้งรัฐบาลเป็นไปอย่างราบรื่น ประกอบกับสำนักเลขาธิการคณะรัฐมนตรีประกาศใช้ พ.ร.บ.งบประมาณรายจ่ายประจำปี 2568 แล้วเมื่อวันที่ 30 กันยายนที่ผ่านมา ทำให้สามารถเริ่มเบิกจ่ายต้นปีงบประมาณได้ตามกำหนด

 

อย่างไรก็ตาม SCB EIC มองว่า ประเด็นการเมืองไทยที่เกิดขึ้นในช่วงปีนี้ อาจมีผลกระทบต่ออันดับดัชนีธรรมาภิบาลของไทยจากการประเมินโดยธนาคารโลกว่าจะปรับแย่ลงหรือไม่ เพราะเป็นตัวแปรสำคัญที่ Fitch Ratings เคยคาดการณ์ไว้ปลายปีที่แล้วว่าน่าจะมีอันดับที่ดีขึ้น เนื่องจากคะแนนปัจจุบันของไทยยังอยู่ในระดับต่ำกว่า Peers มาก (รูปที่ 7) จึงทำให้อันดับเครดิตเรตติ้งไทยในภาพรวมยังอยู่ที่ BBB+ ได้

ความกังวลข้างต้นสอดคล้องกับรายงานเพิ่มเติมของ Fitch Ratings เมื่อวันที่ 20 สิงหาคม 2024 ที่ระบุว่า ความไม่แน่นอนทางการเมืองของไทยเป็นปัจจัยสำคัญที่ฉุดรั้งความเชื่อมั่นนักลงทุนมาโดยตลอด อีกทั้งสถานการณ์การเมืองที่เกิดขึ้นในช่วงปีนี้อาจทำให้อันดับดัชนีธรรมาภิบาลของไทยไม่ปรับดีขึ้นเช่นที่ Fitch Ratings เคยมองไว้ช่วงปลายปีก่อน นอกจากนี้ Fitch Ratings ยังมองว่า แม้การเลือกนายกรัฐมนตรีคนใหม่และการยุบพรรคก้าวไกลในช่วงที่ผ่านมาจะไม่ก่อให้เกิดความไม่สงบทางการเมืองในประเทศ แต่ยังมีความไม่แน่นอนทางการเมืองสูง ซึ่งอาจกระทบต่อประสิทธิภาพการวางนโยบายเศรษฐกิจและอัตราการเติบโตของเศรษฐกิจได้ซึ่งเป็นปัจจัยที่อาจพิจารณาปรับลดอันดับเครดิตประเทศได้

 

 

3. ความกังวลต่ออัตราการเติบโตและศักยภาพของเศรษฐกิจไทย อัตราการขยายตัวทางเศรษฐกิจไทยต่ำลงมาโดยตลอด และมีแนวโน้มโตช้าต่อเนื่องในระยะปานกลาง เศรษฐกิจไทยเคยเติบโตแบบก้าวกระโดดเฉลี่ย 9.5% ในช่วง 10 ปีก่อนเกิดวิกฤตต้มยำกุ้ง (ปี 1987-1996) ก่อนลดลงเหลือเพียงเฉลี่ย 3.6% ในช่วง 10 ปีก่อนเกิดวิกฤตโควิด (ปี 2010-2019) นอกจากนี้ไทยยังฟื้นตัวจากวิกฤตโควิดได้อย่างยากลำบาก ขยายตัวเฉลี่ยเพียง 2% ในปี 2021-2023 หลังจากหดตัวมากถึง -6% ในปี 2020 ส่งผลให้ภาพรวมเศรษฐกิจไทยฟื้นตัวช้าจากวิกฤตโควิดเป็นลำดับที่ 162 จาก 189 ประเทศทั่วโลก (รูปที่ 8) SCB EIC ประเมินว่า เศรษฐกิจไทยในปี 2024 และ 2025 มีแนวโน้มโตช้าต่อเนื่องที่ 2.5% และ 2.6% ตามลำดับ (ไม่รวมผลของโครงการกระเป๋าเงินดิจิทัล) ซึ่งต่ำกว่าที่ Fitch Ratings คาดการณ์ไว้ที่ 3.8% และ 3.4% อยู่มาก

 

นอกจากนี้ศักยภาพการเติบโตของเศรษฐกิจไทยก็มีแนวโน้มต่ำลงในระยะยาวเหลือ 2.7% จากมุมมองเดิม 3% (รูปที่ 9) ซึ่งต่ำกว่าที่ Fitch Ratings คาดการณ์ไว้อยู่มากอยู่ที่ 3.2% โดยสาเหตุหลัก ได้แก่

 

1. ผลิตภาพการผลิต (Total Factor Productivity) ของไทยต่ำลงเรื่อยๆ ส่วนหนึ่งจากปัญหาผลิตภาพแรงงานไทยลดลง และกฎเกณฑ์ภาครัฐจำนวนมากที่เป็นอุปสรรคต่อการทำธุรกิจ

 

2. ปัจจัยทุน (Capital) ของไทยที่มีแนวโน้มลดลงจากสัดส่วนการลงทุนในประเทศที่ลดลงกว่าครึ่ง ซึ่งเหลือประมาณ 24% ของ GDP ในช่วง 2 ทศวรรษหลัง อีกทั้งความสามารถในการดึงดูดเม็ดเงินลงทุนต่างชาติของไทยยังต่ำลงหากเทียบกับประเทศในภูมิภาคอาเซียน

 

3. ปัจจัยกำลังแรงงาน (Labor) มีแนวโน้มลดลงจากการเข้าสู่สังคมสูงวัยเร็ว โดยในปี 2022 ไทยมีสัดส่วนประชากรที่มีอายุมากกว่า 65 ปีราว 14% ของประชากร และสัดส่วนนี้มีแนวโน้มเพิ่มสูงขึ้นเป็น 30% ของประชากรภายในปี 2050 (รูปที่ 10)

 

 

นอกจากเศรษฐกิจไทยจะขยายตัวช้ากว่าในอดีตแล้ว ยังมีแนวโน้มเติบโตตัวช้ากว่า Peers โดยในปี 2022 เศรษฐกิจไทยสามารถขยายตัวได้เพียง 1.9% นับว่าต่ำที่สุดในกลุ่มประเทศระดับเครดิตเรตติ้ง BBB+ ที่ขยายตัวเฉลี่ย 2.8% และยังถือว่าขยายตัวได้ต่ำเมื่อเทียบกับกลุ่มประเทศระดับเครดิตเรตติ้ง BBB ที่ขยายตัวเฉลี่ย 2.2% อีกทั้งยังต่ำกว่าอัตราการขยายตัวของเศรษฐกิจโลกที่ 2.7% และหากพิจารณาแนวโน้มอัตราการขยายตัวทางเศรษฐกิจในระยะ 5 ปีข้างหน้า โดยใช้ตัวเลขคาดการณ์ของ IMF เป็นมาตรฐาน พบว่าไทยจะยังคงขยายตัวช้ากว่าประเทศกลุ่มดังกล่าวนี้ (รูปที่ 11)

 

 

ความกังวลผลกระทบต่อภาคเอกชน หากมุมมองอันดับเครดิตเรตติ้งของประเทศเปลี่ยน จะส่งผลกระทบต่อภาคเอกชนอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ ที่ผ่านมาพบว่าสถาบันจัดอันดับจะปรับลดมุมมองต่อประเทศนั้นๆ เป็นลบ (Negative) ก่อน ค่อยปรับลดอันดับเครดิตเรตติ้งในภายหลังซึ่งอาจใช้ระยะเวลา 1 เดือน – 1 ปี ขึ้นอยู่กับสถานการณ์ความรุนแรงและผลกระทบ

 

หากประเทศถูกลดอันดับเครดิตเรตติ้งลง หรือหากเกิดการคาดการณ์ว่าจะถูกปรับลดเครดิตเรตติ้งลงในระยะข้างหน้า เศรษฐกิจประเทศนั้นๆ จะได้รับผลกระทบผ่านหลายช่องทาง ได้แก่

 

1. ภาครัฐจะมีต้นทุนการกู้ยืมสูงขึ้น เพื่อให้ผู้ลงทุนได้รับผลตอบแทนจากการให้กู้ที่เพิ่มขึ้น ชดเชยความเสี่ยงของผู้ลงทุนที่สูงขึ้นเช่นเดียวกัน (Corbet, 2014) ภาครัฐจึงอาจต้องขาดดุลการคลังเพิ่มขึ้นเพื่อจ่ายดอกเบี้ยที่แพงขึ้นหรือลดเม็ดเงินใช้จ่ายอื่นลง อาทิ ลดงบลงทุนเพื่อพัฒนาเศรษฐกิจลง ซึ่งซ้ำเติมปัญหาด้านการคลังและศักยภาพการเติบโตทางเศรษฐกิจที่มีอยู่เดิม

 

2. เม็ดเงินไหลออกจากประเทศมากขึ้นและดึงดูดเม็ดเงินลงทุนใหม่ๆ ได้น้อยลง ทั้งเม็ดเงินลงทุนโดยตรงจากต่างประเทศและเงินลงทุนหลักทรัพย์ในตลาดทุน เนื่องจากนักลงทุนสถาบันส่วนใหญ่กำหนดระดับความเสี่ยงของประเทศที่จะลงทุนไว้โดยอ้างอิงกับอันดับเครดิตเรตติ้ง

 

3. ค่าเงินสกุลเงินท้องถิ่นอ่อนค่าลง-เงินเฟ้อสูงขึ้น ส่งผลให้ธนาคารกลางอาจต้องใช้นโยบายการเงินเข้มงวดมากขึ้น เทียบกับกรณีที่ประเทศไม่ถูกปรับลดเครดิตเรตติ้ง (Almeida et al., 2017; Mugobo & Mutize, 2016) แต่ละช่องทางล้วนส่งผลกดดันเศรษฐกิจทั้งทางตรงและทางอ้อม

 

นอกจากนี้ภาคเอกชนในประเทศจะมีความเสี่ยงถูกปรับลดอันดับเครดิตเรตติ้งลงเช่นเดียวกัน เนื่องจากผู้จัดอันดับความน่าเชื่อถือจะใช้อันดับความน่าเชื่อถือของประเทศ ซึ่งเป็นส่วนหนึ่งในการกำหนดเพดานอันดับความน่าเชื่อถือของบริษัทเอกชนในประเทศด้วย (Almeida et al., 2017) ส่งผลให้ภาคเอกชนมีต้นทุนในการกู้ยืมเพิ่มสูงขึ้น กดดันการลงทุนและการบริโภค รวมทั้งส่งผลลบต่อเศรษฐกิจ

 

หากย้อนดูอดีตที่ Fitch Ratings ปรับมุมมองจากมีเสถียรภาพไปเป็นลบในวันที่ 1 ธันวาคม 2008 ก่อนจะประกาศลดอันดับความน่าเชื่อถือของไทยเป็น BBB จาก BBB+ พร้อมทั้งปรับลด Country Ceiling ลงจาก A- เป็น BBB+ ในวันที่ 16 เมษายน 2009 นอกจากนี้ในวันเดียวกัน Fitch Ratings ปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือของสถาบันการเงินไทยที่รัฐถือหุ้น 2 แห่ง จากความสามารถของภาครัฐที่ลดลงในการช่วยเหลือหากจำเป็นและสถาบันการเงินที่มีบริษัทแม่ในต่างประเทศอีก 2 แห่ง จากการปรับลดเพดานอันดับความน่าเชื่อถือของประเทศ (Country Ceiling) ซึ่งใช้อ้างอิงอันดับความน่าเชื่อถือสำหรับภาคเอกชน (ฐิติมาและคณะ, 2014) โดยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลและตราสารหนี้ภาคเอกชนไทยปรับสูงขึ้นเฉลี่ยทุกระยะราว 4 และ 19 bps ตามลำดับภายในระยะเวลา 94 วันหลังมีการปรับมุมมองเป็นลบ และเพิ่มขึ้น 18 และ 41 bps ภายใน 47 วันหลังมีการปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือของประเทศ แม้ว่าอัตราดอกเบี้ยนโยบายยังคงอยู่ในระดับต่ำ (ภาพที่ 12)

 

สำหรับตัวอย่างในต่างประเทศ สหรัฐฯ ถูก Fitch Ratings ปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือประเทศลงเหลือ AA+ จากประเด็นความยั่งยืนการคลังในเดือนสิงหาคม ปี 2023 แต่ยังไม่ได้ปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือของบริษัทเอกชนตาม เนื่องจากเพดานอันดับความน่าเชื่อถือของประเทศยังคงมุมมอง AAA ไว้ได้ สรุปสถานการณ์ได้ดังนี้

 

• Fitch Ratings ปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือสหรัฐฯ ลงจาก AAA สู่ AA+ ในเดือน สิงหาคม ปี 2023 จากการขาดดุลการคลังที่สูงขึ้น หนี้สาธารณะเพิ่มขึ้น และการขาดความพยายามในการแก้ไขปัญหาดังกล่าวอย่างชัดเจน ดัชนีหุ้น Nasdaq, S&P 500 และ Dow Jones ปรับตัวลดลง 2.2%, 1.4% และ 1% ตามลำดับ ขณะที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล 10 ปีสูงขึ้น 14 bps

 

• อย่างไรก็ดี Fitch Ratings ยังไม่ได้ปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือของบริษัทเอกชนที่ไม่ใช่สถาบันการเงินในสหรัฐฯ ตามไปด้วย โดยให้เหตุผลว่าการปรับลดครั้งนี้ไม่ได้เชื่อมโยงต่อภาคเอกชนในประเทศโดยตรง ประกอบกับ Fitch Ratings ยังคงเพดานอันดับความน่าเชื่อถือของประเทศ (Country Ceiling) ที่เป็นอันดับอ้างอิงในการประเมินอันดับความเชื่อถือของประเทศและภาคเอกชนในประเทศไว้ที่ AAA ซึ่งเป็นระดับสูงสุด

 

แต่หากย้อนไปในปี 2011 พบว่า S&P Global เคยปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือของสหรัฐฯ ในเดือนสิงหาคม ปี 2011 จากปัญหาคล้ายกันคือดัชนีหุ้น Nasdaq, NYSE, และ Dow Jones ปรับลดลง 6.9%, 7.1%, และ 5.6% ตามลำดับ โดยครั้งนี้ S&P Global ปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือของบริษัทเอกชนทั้งที่มีความเกี่ยวเนื่องกับภาครัฐสูง เช่น Federal Home Loan Banks, Farm Credit System, Fannie Mae และ Freddie Mac รวมถึงบริษัทประกันหลายแห่งที่ดำเนินธุรกิจในสหรัฐฯ เป็นหลักและถือพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ เป็นจำนวนมาก ได้แก่ Knights of Columbus, New York Life Insurance, Northwestern Mutual, Teachers Insurance and Annuity Association of America และ United Services Automobile Association (Jickling, 2011)

นอกจากนี้ Fitch Ratings เคยปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือของทั้งสถาบันการเงินและบริษัทเอกชนหลายประเทศ โดยอ้างสาเหตุโดยตรงว่าเป็นผลจากการปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือของประเทศ เช่น ในเดือนสิงหาคม ปี 2024 Fitch Ratings ปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือของธนาคารในอิสราเอล 4 แห่ง ธนาคารในเคนยา 4 แห่ง และบริษัท JSC Ukrainian Railways ในยูเครน หลังจากปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือของประเทศเหล่านี้ในช่วงก่อนหน้า

 

 

แนวทางลดความเสี่ยงต่ออันดับความน่าเชื่อถือของไทย

 

SCB EIC ประเมินว่า ความเสี่ยงของอันดับเครดิตเรตติ้งไทยน่ากังวลขึ้นในหลายเรื่อง โดยเฉพาะประเด็นความยั่งยืนทางการคลัง แนวโน้มและศักยภาพเศรษฐกิจไทยที่ปรับแย่ลงชัดเจน รวมถึงแย่ลงกว่าประเทศในกลุ่มเครดิตเรตติ้งใกล้เคียงกันอีกด้วย ซึ่งหากความเสี่ยงนี้เกิดขึ้นจะส่งผลกระทบต่อต้นทุนการกู้ยืมประเทศและภาคเอกชน รวมถึงจะส่งผลกระทบต่อเศรษฐกิจไทยผ่านหลายช่องทาง แนวทางลดความเสี่ยงนี้ 4 ด้านที่ควรดำเนินการอย่างจริงจังและเร่งด่วน มีดังนี้

 

1. จัดทำแผนปฏิรูปการคลัง ผ่าน (1) การจัดสรรงบประมาณรายจ่ายให้คุ้มค่า ส่วนหนึ่งใช้จ่ายดูแลกลุ่มที่ยังเปราะบางในช่วงที่เศรษฐกิจยังฟื้นจากโควิดไม่เต็มที่ พร้อมจัดสรรรายจ่ายอีกส่วนเร่งเพิ่มขีดความสามารถในการแข่งขันของประเทศในระยะยาว เพื่อให้ศักยภาพเศรษฐกิจไทยสูงขึ้น ซึ่งจะช่วยลดสัดส่วนหนี้สาธารณะต่อ GDP ได้อย่างยั่งยืน (2) การลดรายจ่ายไม่จำเป็น เช่น รายจ่ายนโยบายประชานิยมที่เห็นผลแค่ระยะสั้น ลดขนาดหน่วยงานภาครัฐที่ดำเนินงานซ้ำซ้อน รวมทั้งเพิ่มประสิทธิภาพการทำงานภาครัฐด้วยเทคโนโลยี และ (3) การเพิ่มรายได้ภาครัฐในระยะยาวอย่างเป็นรูปธรรม โดยขยายฐานภาษีและเพิ่มประสิทธิภาพการจัดเก็บภาษีให้ครอบคลุมเท่าเทียม

 

2. มีกลไกติดตามวินัยทางการคลัง โดยเฉพาะบทบาทภาคประชาสังคม เช่น ความเข้มงวดต่อกฎเกณฑ์การคลัง หรือการจัดตั้งสถาบันวิจัยการคลังที่เป็นอิสระ ซึ่งมีงานศึกษาพบว่า ภาครัฐในประเทศที่มีสถาบันการคลังอิสระจะประเมินอัตราการเติบโตทางเศรษฐกิจและดุลการคลังเบื้องต้นต่ำกว่าภาครัฐในประเทศที่ไม่มีสถาบันการคลังอิสระอย่างเห็นได้ชัด จึงมีแนวโน้มปฏิบัติตามกฎเกณฑ์การคลังมากกว่าอย่างมีนัยสำคัญและจะช่วยลดการขาดดุลการคลังถึง 1-1.5% ของ GDP (Beetsma et al., 2019; อธิภัทร, 2024) นอกจากนี้ ภาคประชาสังคมยังสามารถเพิ่มบทบาทการมีส่วนร่วมติดตามและชี้ประเด็นความเสี่ยงทางการคลัง ให้เกิดกลไกการเฝ้าระวังจากทุกภาคส่วนมากขึ้น เช่น ภาคธุรกิจ, สถาบันวิจัยต่างๆ, สื่อ และประชาชน ซึ่งจะช่วยให้ภาครัฐให้ความสำคัญกับวินัยการคลังและวางแผนใช้จ่ายระยะปานกลางเพื่อประโยชน์ระยะยาวให้มากขึ้นได้

 

3. ปรับโครงสร้างการผลิตและการส่งออกสินค้าอุตสาหกรรมให้แข่งขันในตลาดโลกได้ ผ่านการลดอุปสรรคทางกฎหมายและระเบียบซ้ำซ้อน (Regulatory Guillotine) เพื่อเพิ่มความสะดวกในการประกอบธุรกิจในไทย การผลักดันสนธิสัญญาทางการค้าใหม่ๆ เช่น กลุ่มประเทศตะวันออกกลาง และการผลักดันการเข้าร่วมกลุ่มทางเศรษฐกิจที่มีมูลค่าสูงอย่าง องค์การเพื่อความร่วมมือทางเศรษฐกิจและการพัฒนา (OECD) เพื่อขยายมูลค่าตลาดส่งออกและได้รับองค์ความรู้ในการยกระดับมูลค่าและคุณภาพการผลิตสินค้าและบริการของไทยให้แข่งขันในโลกได้ดีขึ้น นอกจากนี้ ไทยอาจพิจารณาเข้าร่วมกรอบความร่วมมือทางเศรษฐกิจอินโด-แปซิฟิก (IPEF) อย่างเต็มที่มากขึ้น เพื่อให้ได้รับผลประโยชน์จากความร่วมมือดังกล่าว โดยเฉพาะการพัฒนาห่วงโซ่อุปทานและกระแสความยั่งยืน

 

4. เน้นการเติบโตเชิงคุณภาพของเศรษฐกิจระยะยาวมากขึ้น ได้แก่ ความทั่วถึงเท่าเทียม (Inclusiveness), ความยั่งยืนสิ่งแวดล้อม (Sustainability), นวัตกรรม (Innovation) และการฟื้นฟูอย่างรวดเร็ว (Resilience) ซึ่งนอกจากจะช่วยปรับโครงสร้างเศรษฐกิจไทยให้พร้อมรับบริบทโลกที่กำลังเปลี่ยนไปภายใต้ความไม่แน่นอนรอบด้านที่สูงขึ้น เช่น ปัญหาภูมิรัฐศาสตร์ (Geopolitics) การเปลี่ยนแปลงเทคโนโลยี (Technological Disruption) และสภาพอากาศผันผวน (Climate Change) แล้ว ยังจะส่งผลช่วยให้ตัวเลขการเติบโตทางเศรษฐกิจในเชิงปริมาณหรือ ‘GDP’ ของไทยปรับสูงขึ้นได้อีกทาง (อ่านเพิ่มเติมในบทความ In focus: ก้าวต่อไปของโมเดลพัฒนาเศรษฐกิจไทยภายใต้โลกที่ไม่แน่นอน) ที่สำคัญ การยกระดับการเติบโตเชิงคุณภาพระยะยาวจะมีส่วนช่วยยกระดับคะแนน Environmental, Social และ Governance (ESG) ซึ่งเกี่ยวข้องโดยตรงกับดัชนีธรรมาภิบาลประเทศ และการพิจารณาอันดับเครดิตเรตติ้งของประเทศในมิติโครงสร้างทางเศรษฐกิจอีกด้วย

 

อ้างอิง:

• Almeida, H., Cunha, I., Ferreira, M. A., & Restrepo, F. (2017). The real effects of credit ratings: The sovereign ceiling channel. The Journal of Finance, 72(1), 249-290.
• Beetsma, R., Debrun, X., Fang, X., Kim, Y., Lledo, V., Mbaye, S., & Zhang, X. (2019). Independent fiscal councils: Recent trends and performance. European Journal of Political Economy, 57, 53-69.
• BMI. (2024). Thailand Key View.
• BMI. (2024). Thailand Country Risk Report: Includes 10-year forecasts to 2033.
• Corbet, S. (2014). The contagion effects of sovereign downgrades: evidence from the European financial crisis. International Journal of Economics and Financial Issues, 4(1), 83-92.
• Fitch Ratings. (2023). Fitch Affirms Thailand at ‘BBB+’; Outlook Stable.
• Fitch Ratings. (2023a). Thailand Rating Report.
• Fitch Ratings. (2023b). Country Ceiling Criteria.
• Fitch Ratings. (2024). Thailand Leadership Change Highlights Political Risk Vulnerabilities.
• Jickling, M. (2011). Standard & Poor’s Downgrade of U.S. Government Long-Term Debt. Congressional Research Service.
• Kaufmann, D., Kraay, A. (2023). Worldwide Governance Indicators, 2023 Update (www.govindicators.org), Accessed on 10/19/2023.
• Kaufmann, D., Kraay, A., & Mastruzzi, M. (2010). The worldwide governance indicators: Methodology and analytical issues. World Bank policy research working paper, (5430).
• Mugobo, V., & Mutize, M. (2016). The impact of sovereign credit rating downgrade to foreign direct investment in South Africa. Risk governance & control: financial markets & institutions, 6(1), 14-19.
• มัฑณวลัย วัฒนศิริสุข. (2024, 3 สิงหาคม). ย้อนอดีต มองอนาคต หนี้สาธารณะไทย. ไทยรัฐออนไลน์.
• ฐิติมา ชูเชิด, ศราวัลย์ อังกลมเกลียว, ปัณฑา อภัยทาน. (2014). สร้างรากฐานความยั่งยืนทางการคลัง…สู่เสถียรภาพระบบการเงินไทย. บทความวิจัย งานสัมมนาวิชาการธนาคารแห่งประเทศไทยประจำปี 2014. ธนาคารแห่งประเทศไทย.
• อธิภัทร มุทิตาเจริญ. (2024, 18 กันยายน). นโยบายสาธารณะกับหนี้ภาครัฐ : ปัญหาการ “มองสั้น” ของรัฐไทย. aBRIDGEd.