ตลาดหมีของ ‘หุ้นเทค’ อาจจะลากยาวไปตลอดทั้งปีนี้ เมื่อเงินเฟ้อและการขึ้นดอกเบี้ยจะยังอยู่กับเราต่อไป

‘ตลาดหมี’ ของหุ้นกลุ่มเทคโนโลยีดูเหมือนจะเกิดขึ้นแล้วในขณะนี้ ดัชนี US Tech 100 ที่เป็นตัวแทนของหุ้นเทค 100 ตัวในสหรัฐอเมริกา ซึ่งเคยวิ่งขึ้นไปทำจุดสูงสุดที่เกือบ 17,000 จุด เมื่อเดือนพฤศจิกายน 2021 ล่าสุดร่วงลงมาประมาณ 24% ทำจุดต่ำสุดในรอบกว่า 1 ปี

การปรับฐานต่อเนื่องของตลาดซึ่งนำโดยหุ้นเทค ที่ก่อนหน้านี้ถูกไล่ราคาขึ้นไปสูง จนทำให้หุ้นบางตัวมี P/E ในระดับ 100-1,000 เท่า ทำให้นักลงทุนในตลาดบางส่วนพยายามมองหาจังหวะในการเข้าไปลงทุน แต่คำถามสำคัญก็คือ จังหวะไหนจะเป็นจังหวะที่ดีที่คุ้มค่ากับผลตอบแทนและความเสี่ยง

เงินเฟ้อและดอกเบี้ยขาขึ้นอาจลากยาว

ณัฏฐะ มหัทธนา ผู้อำนวยการอาวุโส ฝ่ายกลยุทธ์การลงทุนและลูกค้าสัมพันธ์ บลจ.กรุงไทย เปิดเผยว่า ที่ผ่านมาธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) พยายามส่งสัญญาณเกี่ยวกับการขึ้นดอกเบี้ยเพื่อชะลอเงินเฟ้อมาโดยตลอด อย่างไรก็ตาม การที่จะสามารถคุมเงินเฟ้อได้นั้นอาจจะเห็นการขึ้นดอกเบี้ยไปถึงระดับ 3.5% เป็นอย่างน้อย เพราะปัจจุบันอัตราดอกเบี้ยในระดับ 0.75-1% ยังต่ำกว่าเงินเฟ้อมากเกินไป

แต่โจทย์ของ Fed ไม่ได้มีแค่เรื่องของเงินเฟ้อเพียงอย่างเดียว ยังมีเรื่องเสถียรภาพการเงินหรือการจ้างงาน ขณะเดียวกันหนี้สาธารณะของสหรัฐฯ ในปัจจุบันก็เพิ่มขึ้นมาสูงมาก ทำให้การจัดการปัญหาต่างๆ ของ Fed อาจจะไม่ได้ตรงไปตรงมาเสียทีเดียว

“โดยหลักการทั่วไป ปัญหานี้สามารถแก้ได้ด้วยวิธีหนึ่งคือ ทำให้เงินเฟ้อสูงสักระยะหนึ่ง ซึ่งจะช่วยให้เก็บรายได้ได้มากขึ้นจากภาษีที่เพิ่มขึ้นตามราคาสินค้าหรือค่าแรงที่เพิ่มขึ้น เพราะฉะนั้นเราอาจจะเห็น Fed พยายามที่จะอยู่กับเงินเฟ้อ และไม่ยอมขึ้นดอกเบี้ยจนทำให้เศรษฐกิจพังโดยเร็ว”

จากแนวโน้มในเรื่องของดอกเบี้ยและเงินเฟ้อที่มองเห็นนี้ โดยธรรมชาติแล้วมักจะส่งผลลบต่อหุ้นกลุ่มเทคโนโลยี ซึ่งไม่ชอบเงินเฟ้อและไม่ชอบบอนด์ยีลด์สูง อย่างไรก็ดี ความเห็นในตลาดมองว่าบอนด์ยีลด์มีโอกาสจะไปถึง 3.5-4% หรือ 5% ตามมุมมองของ Deutsche Bank

หุ้นเทคเข้าสู่ตลาดหมีเต็มตัว

ฉะนั้นแล้ว คำถามที่ตามมาคือ หากจะเข้าลงทุนในหุ้นเทคโนโลยี ณ เวลานี้ เราพร้อมจะทนต่อภาวะที่หุ้นเทคอาจจะ Underperform หุ้นกลุ่มอื่นๆ หรือสินทรัพย์อื่นๆ ไปต่อเนื่องได้หรือไม่

“ตามหลักการ DCF ในภาวะที่ดอกเบี้ยสูง จะไม่เอื้อต่อหุ้นเติบโตที่คาดหวังกระแสเงินสดในระยะไกลอยู่แล้ว กลับกันหุ้นที่ P/E ต่ำน่าจะ Outperform ซึ่งหุ้นที่ P/E ต่ำในตลาดพัฒนาแล้วจะเป็นกลุ่มเหมือง สินค้าโภคภัณฑ์ และพลังงาน”

อย่างไรก็ดี หุ้นเทคในช่วงที่ผ่านมาสามารถแบ่งออกเป็นกลุ่มย่อยได้อีก คือ หุ้นเทคขนาดเล็ก, หุ้นเทคขนาดใหญ่ หรือหุ้นเทคโดยแบ่งตามภูมิภาค เช่น สหรัฐฯ ยุโรป และจีน

ณัฏฐะกล่าวต่อว่า ก่อนหน้านี้หุ้นเทคขนาดเล็กซึ่งยังไม่ค่อยมีกำไร รวมถึงหุ้นเทคในจีน เข้าสู่ ‘ตลาดหมี’ อย่างเต็มตัว โดยอาจจะพูดได้ว่าฟองสบู่ของหุ้นเหล่านี้แตกออกมาแล้ว ขณะที่หุ้นเทคใหญ่เพิ่งจะเริ่มเข้าสู่ตลาดหมีในปีนี้

“แม้ว่ากำไรของหุ้นเทคใหญ่จะยังเติบโต แต่อาจจะช่วยไม่ได้มาก เพราะตลาดกำลัง Revaluation ทำให้หุ้นเทคน่าจะยัง Underperform ต่อไป”

ในเชิงกลยุทธ์การลงทุน แทนที่นักลงทุนจะเข้าช้อนซื้อหุ้นเทคในเวลานี้ การเข้าซื้อหุ้นกลุ่มเหมือง พลังงาน หรือแม้แต่ทองคำ น่าจะเป็นทางเลือกที่ดีกว่า แต่หากจะเปรียบเทียบในบรรดาหุ้นกลุ่มเทคด้วยกันเอง หุ้นเทคจีนน่าจะเป็นทางเลือกที่ดีที่สุด หลังจากที่ผ่านวัฏจักรขาลงมาก่อนหน้านี้จนน่าจะผ่านจุดที่แย่สุดไปแล้ว สวนทางกับสหรัฐฯ และยุโรปที่ก่อนหน้านี้ดีมาโดยตลอด และน่าจะเข้าสู่วัฏจักรขาลงแล้ว

แม้ฟองสบู่จะแตกแล้ว แต่ตอนนี้ยังไม่ใช่เวลาซื้อ

ขณะที่ Ray Dalio ผู้ก่อตั้งและประธานเจ้าหน้าที่บริหารการลงทุนร่วมของ Bridgewater Associates หนึ่งในเฮดจ์ฟันด์รายใหญ่ของโลก มองว่า หลังจากฟองสบู่แตกออก ราคาของหุ้นกลุ่มเทคร่วงลงมาประมาณ 1 ใน 3 และทำให้หุ้นกลุ่มเทคเกิดใหม่ไม่ได้อยู่ในภาวะฟองสบู่อีกแล้ว แต่หุ้นเทคเหล่านี้ก็ยังคงมีความผันผวนสูงมาก ดังนั้นขณะนี้จึงยังไม่ใช่จังหวะที่ดีนักในการซื้อ

“ฟองสบู่สามารถใช้เวลานานกว่าจะคลี่คลายลงไป (ฟองสบู่ปี 1929 ใช้เวลา 2 ปี ฟองสบู่ดอทคอม ใช้เวลา 1 ปี) และมักจะเคลื่อนไหวค่อนข้างรุนแรง ดังนั้นการที่หุ้นไม่ได้เป็นฟองสบู่อีกแล้ว ไม่ได้หมายความว่ามันปลอดภัยหรือเป็นช่วงเวลาที่ดีที่จะเข้าซื้อ” Ray กล่าวเตือนว่าหุ้นเทคสหรัฐฯ ยังคงดูแพงกว่ามูลค่าที่เหมาะสม

จากประวัติศาสตร์ที่ผ่านมา เมื่อฟองสบู่แตกราคาหุ้นมักจะตอบสนองรุนแรงกว่าที่คิด และปรับตัวลงเกินกว่าระดับราคาปกติของหุ้น

ด้าน Dan Suzuki ผู้ช่วยประธานเจ้าหน้าที่บริหารการลงทุนของ Richard Bernstein Advisors บริษัทที่ปรึกษาการลงทุน กล่าวว่า เมื่อย้อนกลับไปมองประวัติศาสตร์ของการเกิดฟองสบู่ มันมักจะไม่ได้แตกออกอย่างนุ่มนวล ซึ่งเรามักจะเห็นการปรับฐานลงครั้งใหญ่ โดยมากแล้วจะเกิน 50% หรือมากกว่านั้น

อย่างไรก็ตาม Suzuki ยังคงจะลงทุนในหุ้นต่อไป โดยเลือกใช้แนวทางการลงทุนแบบ Barbell (หลักการพื้นฐานคือ แบ่งเงินลงทุนเป็น 2 ก้อน โดยเลือกลงทุนในสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงแตกต่างกันสุดขั้ว เหมือนกับคนละฟากของ Barbell หรือเหล็กยกน้ำหนัก) โดย Suzuki ยังคงชอบกลุ่มหุ้นที่ได้ประโยชน์จากภาวะเงินเฟ้อ ได้แก่ พลังงาน วัสดุพื้นฐาน และการเงิน และในอีกด้านหนึ่งเขาได้เลือกหุ้นที่เป็น Defensive Stocks คือ กลุ่มสินค้าจำเป็น

“หากมองย้อนกลับไปในตลาดหมีตลอด 20-30 ปีที่ผ่านมา ณ จุดเริ่มต้น มูลค่าของหุ้นกลุ่ม Defensive ไม่เคยถูกในตลาดหมี หุ้นเหล่านี้มักจะถูกให้มูลค่าสูงเมื่อเทียบกับหุ้นที่เหลือในตลาดที่กำไรถูกคาดการณ์ไว้สูงเกินไป”

จังหวะซื้อหุ้นเทคอาจต้องเห็นวิกฤตเศรษฐกิจเกิดขึ้นก่อน

จิติพล พฤกษาเมธานันท์ นักกลยุทธ์การลงทุน ฝ่ายกลยุทธ์และพัฒนาผลิตภัณฑ์การลงทุน สายพัฒนาธุรกิจ บริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุน ยูโอบี (ประเทศไทย) เปิดเผยว่า หุ้นเทคอาจจะแบ่งออกได้เป็น 3 กลุ่มย่อย คือ

กลุ่มที่ยังไม่มีกำไรหรือมีกำไรต่ำ แต่ราคาหุ้นก่อนหน้านี้วิ่งขึ้นมาด้วยความคาดหวังต่ออนาคต กลุ่มนี้ฟองสบู่แตกไปแล้ว ปัญหาไม่ได้อยู่ที่ว่าคนไม่เชื่อสตอรีในอนาคต แต่ทางเลือกในปัจจุบันที่ให้ผลตอบแทนง่ายมีหลากหลายมากขึ้น อย่างเช่น น้ำมัน หรือบอนด์ เพราะฉะนั้นหุ้นเทคเหล่านี้อาจจะกลับมายากในระยะสั้น

“อย่างกรณีของ Tesla ราคาปัจจุบัน 800-900 ดอลลาร์ มี P/E ปีหน้าที่ราว 70 เท่า ขณะที่ตลาดหุ้นทั่วโลกเทรดที่ P/E 15 เท่า ส่วนหุ้นสหรัฐฯ ที่ประมาณ 30 เท่า ในภาวะเช่นนี้การจะเห็น Tesla กลับไปเทรดที่ P/E 130-1,000 เท่า อาจจะไม่ได้เห็นอีกใน 10 ปีจากนี้”

กลุ่มที่กำไรค่อนข้างมั่นคงแล้ว ส่วนมากเป็นผู้จำหน่ายซอฟต์แวร์และฮาร์ดแวร์ จะเห็นว่าความต้องการไม่ได้ลดลงและรายได้ยังค่อนข้างดี แต่ปัญหาหนึ่งที่ผ่านมาคือ นักลงทุนในตลาดถือครองอยู่ค่อนข้างมาก เมื่อตลาดปรับลงทุกคนจึงขายออก อย่างหุ้นกลุ่ม FAANG ที่มีมูลค่าใหญ่มากเทียบกับตลาด

“หุ้นกลุ่มเทคใหญ่จึงถูกแทนที่ด้วยหุ้นที่อาจจะไม่ได้โดดเด่นนักก่อนหน้านี้ อย่างกลุ่มพลังงาน สาธารณูปโภค หรือแม้แต่แบงก์ หุ้นกลุ่มเทคใหญ่ไม่ถึงกับฟองสบู่แตก แต่ฟองสบู่เริ่มฟีบลง”

หุ้นกลุ่ม 2 จึงถูกทดแทนด้วยหุ้นที่ไม่ได้โดดเด่นก่อนหน้านี้ คือ พลังงาน สาธารณูปโภค หรือแม้แต่แบงก์

หุ้นกลุ่มเหล่านี้จะกลับมาได้เมื่อน้ำมันเริ่มลง บอนด์ยีลด์เริ่มลงจนถึงจุดที่รับได้ กลุ่มนี้ฟองสบู่ไม่แตก แต่เริ่มฟีบลง

บริษัททั่วไปที่เริ่มใช้เทคโนโลยีเข้ามาปรับปรุงธุรกิจ กลุ่มเหล่านี้จะมี Downside น้อยกว่า แต่นักลงทุนจะประเมินมูลค่ากันใหม่ หุ้นกลุ่มนี้ส่วนมากจะอยู่ในภาคบริการ อย่างธุรกิจการเงิน ซึ่งโดยรวมน่าจะมีประสิทธิภาพสูงขึ้นจากการนำเทคโนโลยีเข้ามาช่วย แต่ตลาดยังไม่แน่ใจว่าจะดีกว่าเดิมมากน้อยเพียงใด

“สัญญาณที่บ่งบอกว่านักลงทุนจะเริ่มกลับเข้าหาหุ้นเทคอาจจะเริ่มจากการที่นักลงทุนเริ่มกล้ากลับเข้ามาลงทุนในบอนด์มากขึ้น หากดูจากเป้าหมายการขึ้นดอกเบี้ยของ Fed ที่ระดับ 2-3% ปัจจุบันก็เดินมาเกือบครึ่งทางแล้ว”

อีกสัญญาณหนึ่งที่นักลงทุนจะสามารถเริ่มกลับเข้าหาหุ้นเทคได้ คือการที่เศรษฐกิจเกิดวิกฤต Recession ซึ่งหุ้นมักจะปรับตัวลงก่อนเสมอ และเมื่อถึงเวลานั้นนโยบายต่างๆ จะพลิกกลับมาเป็นบวกต่อหุ้นเทค

“ส่วนตัวเชื่อว่าการขึ้นดอกเบี้ยของ Fed จะจบในปีนี้ จากการขึ้นดอกเบี้ยต่อเนื่องครั้งละ 0.5% และจากการประเมินกรณีฐาน หากดอกเบี้ยปรับขึ้นไปถึง 3% มีโอกาสที่เศรษฐกิจจะเกิด Recession และทำให้นโยบายพลิกกลับมาหนุนกลุ่มเทคอีกครั้ง”

อ้างอิง: