รัฐบาลไทยกำลังวางแผนโครงการดิจิทัลวอลเล็ต ซึ่งมีขนาดต้นทุนสูงถึง 5.5 แสนล้านบาท (3.5% ของ GDP) ถึงแม้ว่ารัฐบาลจะมีความตั้งใจดีที่จะกระตุ้นเศรษฐกิจครั้งใหญ่ (และทำตามนโยบายหาเสียงของตน) แต่โครงการดิจิทัลวอลเล็ตนี้จะมีนัยสำคัญต่อภาคการคลังของประเทศเป็นอย่างมาก และอาจทำให้ประเทศสุ่มเสี่ยงต่อการถูกลดอันดับความน่าเชื่อถือ
แน่นอนว่าเราไม่อยากเห็นประเทศถูกลดอันดับความน่าเชื่อถือเครดิต แต่การเข้าใจความเสี่ยงอย่างรอบด้านจะทำให้เราสามารถไตร่ตรองมาตรการนี้ได้ ในบทความนี้ ผมชวนผู้อ่านคุยถึงความเสี่ยงทางการคลังและผลกระทบทางเศรษฐศาสตร์หากถูกปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือครับ
ความสุ่มเสี่ยงของไทยต่อการถูกลดอันดับเครดิต (Thailand’s Risk of a Downgrade)
รายงานของบริษัทจัดอันดับความเสี่ยง (Moody’s Investors Service) เมื่อต้นเดือนกันยายน 2566 ชี้ว่า ในภาพรวมสถานะการเงินของรัฐและเอกชนไทยมีความแข็งแกร่ง และอันดับเครดิตของประเทศอยู่ที่ Baa1 และมีมุมมองเสถียรภาพ (Stable Outlook) อย่างไรก็ตาม Moody’s ได้ระบุว่า หนึ่งในปัจจัยเสี่ยงสำคัญที่จะทำให้ประเทศถูกลดอันดับเครดิต ซึ่งอาจจะเป็นได้ทั้งการลด Rating และการปรับมุมมองเป็น Negative คือ การที่ตัวชี้วัดทางการคลังอ่อนแอลงอย่างมีนัยสำคัญ หรือการที่รัฐบาลให้ความสำคัญลดลงต่อวินัยการคลัง ซึ่งความกังวลนี้สะท้อนในรายงานของบริษัทจัดอันดับความเสี่ยงอื่นเช่นกัน
หนึ่งในเครื่องมือที่สำคัญต่อเรื่องนี้คือ กรอบการคลังระยะปานกลาง (Medium-Term Fiscal Framework: MTFF) ซึ่งเป็นเสมือนเครื่องกำหนดแนวทางการดำเนินงานของรัฐบาล และบอกสาธารณชนว่ารัฐบาลมีแผนการจัดการการเงินของประเทศอย่างไรในอนาคต ภายใต้กรอบการคลังระยะปานกลางล่าสุด (ฉบับทบทวน เดือนกันยายน 2566) รัฐบาลได้ตั้งเป้าที่จะรักษาหนี้สาธารณะให้อยู่ที่ราว 64% ของ GDP ในอีก 5 ปีข้างหน้า ผ่านการรัดเข็มขัดรายจ่ายให้ลดลงมาอยู่ที่ประมาณ 17% ของ GDP (ปัจจุบันหนี้สาธารณะอยู่ที่ 62% ของ GDP)
อย่างไรก็ตาม การทำนโยบายดิจิทัลวอลเล็ตนี้จะเพิ่มภาระการคลังของประเทศอย่างแน่นอน ไม่ว่ารัฐบาลจะเลือกแหล่งทุนด้วยการกู้เอง หรือฝากสถาบันการเงินของรัฐ (SFI) ดำเนินการไปก่อน หากรัฐบาลเลือกกู้เองผ่านการทำงบประมาณขาดดุล (และปรับกรอบการคลังที่กำหนดเพดานการกู้เงินเพื่อชดเชยการขาดดุลฯ) หนี้สาธารณะของไทยจะเพิ่มขึ้นทันทีในปี 2567
หากรัฐบาลเลือกวิธีฝาก SFI ดำเนินการไปก่อน แนวทางนี้เปรียบเสมือน Buy Now Pay Later นั่นคือ แจกเงินก่อนแล้วค่อยผ่อนคืนแบงก์รัฐทีหลัง รัฐบาลจะต้องขยายกรอบตามมาตรา 28 ของ พ.ร.บ.วินัยการเงินการคลังฯ (เพิ่มการใช้จ่ายนอกงบประมาณจาก 32% เป็น 48% ของวงเงินงบประมาณรายจ่ายประจำปี) วิธีการนี้จะทำให้ภาระที่เพิ่มขึ้นไม่ถูกนับรวมเป็นหนี้สาธารณะในทันที แต่รัฐก็จะต้องจัดสรรเงินเพื่อมาผ่อนชำระคืนหนี้ส่วนนี้ในอนาคต
ประเด็นที่ต้องระวังของการใช้วิธีมาตรา 28 นี้คือ การสร้างวิกฤตต่อความเชื่อมั่นในวินัยการคลังของรัฐบาล มาตรา 28 นี้มีไว้เพื่อห้ามไม่ให้รัฐบาลใช้จ่ายเกินตัวผ่านการฝากภาระการคลังไปที่รัฐวิสาหกิจต่างๆ จึงได้กำหนดว่ารัฐจะมีข้อจำกัดของการดำเนินกิจกรรมกึ่งการคลัง (ดำเนินนโยบายการคลังผ่านรัฐวิสาหกิจต่างๆ) นี้ได้มากแค่ไหน และให้จัดบันทึกภาระการคลังที่ติดหนี้รัฐวิสาหกิจต่างๆ ไว้อย่างเป็นระบบ
จากข้อมูล ณ สิ้นปีงบฯ 2565 รัฐมีภาระผูกพันในส่วนนี้ 1.04 ล้านล้านบาท และมีเพียงราว 20% ของภาระในส่วนนี้ที่นับเป็นหนี้สาธารณะแล้ว การฝากภาระการคลังของโครงการดิจิทัลวอลเล็ตไปที่ SFI ต่างๆ เพิ่มเติมอีก สร้างคำถามทั้งต่อแผนการใช้คืนหนี้ที่เกิดขึ้นใหม่นี้และการตามคืนหนี้ที่รัฐบาลในอดีตได้ฝาก SFI ไว้
ยิ่งไปกว่านั้น หากสาธารณชนและสถาบันจัดอันดับเครดิตต่างๆ มองว่าการขยายกรอบจาก 32% จาก 45% นี้คือความพยายามของรัฐบาลที่จะลดทอนความโปร่งใส หลบเลี่ยงกฎการคลัง (Fiscal Rules) ที่ตนตั้งไว้เพื่อบังคับไม่ให้รัฐใช้จ่ายเงินเกินตัวแล้ว แนวทางนี้อาจทำให้สถาบันจัดอันดับความน่าเชื่อถือต่างๆ ตั้งข้อสงสัยต่อวินัยการคลังของรัฐบาลที่มากกว่าการกู้โดยตรง
ผลกระทบทางเศรษฐศาสตร์ของการถูกลดอันดับ (Economic Implications of a Downgrade)
การที่ประเทศถูกลดอันดับเครดิตสามารถส่งผลกระทบต่อเศรษฐกิจได้แตกต่างกัน ขึ้นอยู่กับบริบทของการลดนั้น (Not all downgrades are equal) โดยหนึ่งในปัจจัยสำคัญคือการคาดการณ์ของตลาด หากตลาดคาดว่าจะมีการลดอันดับมาก่อน หรือเหตุผลของการลดอันดับเป็นสิ่งที่ตลาดทราบอยู่แล้ว ผลกระทบต่อ Bond Yield จะมีไม่มากนัก ตัวอย่างได้แก่ การลดอันดับความน่าเชื่อถือที่เกิดจากการเพิ่มขึ้นของหนี้สาธารณะเพื่อรองรับภาวะวิกฤตโควิดที่ผ่านมาในหลายประเทศ
อย่างไรก็ตาม ถ้าการลดอันดับความน่าเชื่อถือเกิดจากการอ่อนแอลงของวินัยการคลัง การลดอันดับนี้อาจเป็นการเน้นย้ำความเสี่ยงทางการคลังของประเทศที่เพิ่มสูงกว่าการคาดการณ์ของตลาด และนำไปสู่การเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญของดอกเบี้ยของพันธบัตรรัฐบาลได้
สำหรับประเทศไทย ในระยะสั้นผลกระทบต่อต้นทุนการกู้ยืมของรัฐจะยังค่อนข้างจำกัด เนื่องจากหนี้สาธารณะที่มีอายุคงเหลือน้อยกว่า 1 ปีมีเพียง 12% ของหนี้ทั้งหมด (ณ สิ้นเดือนกรกฎาคม 2566) แต่รัฐจะต้องเผชิญกับต้นทุนการกู้ยืมที่สูงขึ้นอย่างในระยะต่อไป นอกจากนี้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลยังเป็น Benchmark ให้แก่ดอกเบี้ยตราสารหนี้ของเอกชน การที่ประเทศถูกปรับลดอันดับจะส่งผลต่อต้นทุนการกู้ยืมเงินของภาคเอกชนด้วย ซึ่งบางบริษัทอาจไม่สามารถกู้เพิ่ม หรือไม่สามารถออกตราสารหนี้ใหม่เพื่อทดแทนรุ่นเดิมได้ (Rollover)
ยิ่งไปกว่านั้น การถูกปรับอันดับความน่าเชื่อถือของประเทศยังมีแนวโน้มส่งผลต่ออันดับความน่าเชื่อถือของบริษัท (Corporate Ratings Spillover) และต้นทุนการกู้ยืมของภาคเอกชนด้วย งานวิจัยเชิงประจักษ์ที่ศึกษาบริษัทที่ได้รับการจัดอันดับโดย S&P (S&P-Rated Firms) ในช่วงปี 1996-2012 พบว่า หลังการปรับอันดับความน่าเชื่อถือของประเทศในทางลบ (Negative RATING ACtions) ราว 40% ของบริษัทไทยถูกปรับอันดับความน่าเชื่อถือลงภายใน 21 วัน (Hill et al, 2018) สัดส่วนนี้ใกล้เคียงกับประเทศอื่นในภูมิภาค เช่น มาเลเซีย (44%) และอินโดนีเซีย (37%)
สุดท้ายนี้ไม่ว่าเราจะถูกปรับลดอันดับหรือไม่ก็ตาม สิ่งที่ตามมาแน่นอนจากโครงการดิจิทัลวอลเล็ตคือการสร้างภาระการคลังขนาดใหญ่ ซึ่งเปรียบเสมือนการผูกมัดประเทศในระยะยาว อย่าลืมนะครับว่าเรากำลังเป็นสังคมสูงวัยแบบเต็มตัว ในขณะที่ประเทศยังคงติดอยู่ในกับดักรายได้ปานกลาง ดังนั้นเวลาและทรัพยากรทางการคลังของประเทศมีอีกไม่มากแล้ว มาช่วยกันไตร่ตรองการออกแบบมาตรการนี้ให้รอบคอบกันดีกว่าครับ การแสดงสปิริตปรับรูปแบบมาตรการจากที่ได้หาเสียงไว้ตอนแรกเพื่อยึดผลประโยชน์ระยะยาวของประเทศเป็นสำคัญ จะเป็นสิ่งที่คนไทยจำนวนไม่น้อยกำลังรอคอยอยู่ครับ
อ้างอิง:
- Hill, P., Bissoondoyal-Bheenick, E., & Faff, R. (2018). New evidence on sovereign to corporate credit rating spill-overs. International Review of Financial Analysis, 55, 209-225.
