บล.เกียรตินาคินภัทร ประเมินกรณี SVB ปิดกิจการทำความเสี่ยงระบบธนาคารสูงขึ้น แต่ไม่น่าจะลุกลามเป็นวิกฤตการเงิน คาดธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) จะไม่หยุดทำ QT และเดินหน้าขึ้นดอกเบี้ยอีก 0.25% ในเดือนนี้ แนะเพิ่มน้ำหนักลงทุนในสินทรัพย์ปลอดภัย เลี่ยงหุ้นกลุ่ม Long-duration และ Hyper Growth
ฝ่ายวิเคราะห์เศรษฐกิจและการลงทุน (CIO Office) ของ บล.เกียรตินาคินภัทร ออกบทวิเคราะห์กรณีธนาคาร Silicon Valley Bank (SVB) และธนาคาร Silvergate ถูกทางการสั่งปิดกิจการว่า เหตุการณ์ที่เกิดขึ้นจะทำให้ความเสี่ยงของระบบธนาคารสูงขึ้น แต่ไม่น่าจะลุกลามเป็นวิกฤตการเงิน และยังอยู่ในวิสัยที่ทางการจัดการได้จากปัจจัยดังนี้
ข่าวที่เกี่ยวข้อง:
- เปิดปม ‘Silicon Valley Bank’ ประสบเหตุ Bank Run และถูกสั่งปิดชั่วคราว พร้อมหาคำตอบว่าวิกฤตนี้จะลุกลามแค่ไหน?
- บรรดาหุ้นแบงก์ยักษ์ใหญ่ของสหรัฐฯ ถูกถล่มขายกว่า 5.2 หมื่นล้านดอลลาร์ หวั่นวิกฤต ‘Bank Run’ กระทบสภาพคล่องรุนแรง
- เหรียญ USDC หลุด Peg หลังพบว่า Circle มีเงิน 3.3 พันล้านดอลลาร์อยู่ใน Silicon Valley Bank ที่เพิ่งล้ม
- ปัญหาที่เกิดขึ้นจึงไม่น่าจะลามเป็นวิกฤตการเงิน เพราะ Silvergate เป็นธนาคารขนาดเล็กมากและมีสินทรัพย์ประมาณ 1 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐ ส่วน SVB มีสินทรัพย์ประมาณ 2 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ
- ธนาคารทั้งสองไม่ได้มีปัญหาเรื่องคุณภาพเครดิตของสินทรัพย์ แต่ปัญหาคือมีผลขาดทุนที่ยังไม่รับรู้จากพอร์ตตราสารหนี้คุณภาพสูง หลังจากดอกเบี้ยปรับตัวสูงขึ้น เมื่อมีการไถ่ถอนเงินฝากในปริมาณมากจึงต้องถูกบีบให้รับรู้ผลขาดทุน
- SVB มีปัจจัยค่อนข้างเฉพาะ จากการเน้นรับเงินฝากจากรายใหญ่ ทำให้มีความเสี่ยงที่จะถูกไถ่ถอนเป็นจำนวนมากในเวลาอันสั้น อีกทั้งยังมีสัดส่วนเงินฝากที่เกินวงเงินคุ้มครองอยู่เป็นจำนวนมาก ในขณะที่เงินฝากจากลูกค้ารายย่อยมีไม่ถึง 10% อีกทั้งผู้ฝากที่เป็นกลุ่มรายใหญ่กระจุกตัวในกลุ่มบริษัท Venture Capital / Start-up ซึ่งในระยะหลังมีสภาพคล่องลดลง และมีการไถ่ถอนเงินฝากมากขึ้น
- SVB ลงทุนในตราสารหนี้ถึง 55% ของสินทรัพย์รวม และมีความเสี่ยงต่อการขาดทุนในระดับสูงมากถ้าดอกเบี้ยปรับขึ้น เนื่องจากได้เพิ่มการลงทุนในตราสารหนี้เป็นจำนวนมากในช่วงที่ดอกเบี้ยต่ำและเงินฝากไหลเข้ามามากในช่วงหลังโควิดระบาดจนถึงต้นปี 2022 JPMAM ประเมินว่า ถ้า SVB ต้องรับรู้ผลขาดทุนจากการลงทุนในหลักทรัพย์ทั้งหมดในทันที ณ ปลายปี 2022 จะทำให้ Common Equity Tier 1 ลดลงจาก 12% เหลือเกือบ 0% อย่างไรก็ตาม สำหรับธนาคารอื่นในสหรัฐฯ โดยส่วนใหญ่ ถึงแม้จะประเมินแบบเดียวกันก็จะมีอัตราส่วนเงินทุนที่ลดลง แต่จะไม่รุนแรงถึงขั้นวิกฤตเหมือนกับ SVB
นอกจากนี้ยังมองว่าวิกฤตรอบนี้ไม่มีประเด็น Credit Derivatives ที่เพิ่มความเสี่ยงให้กับระบบธนาคาร ซึ่งต่างจากวิกฤตในปี 2008
- Stablecoin USDC ที่มีเงินฝาก 3.3 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ กับ SVB (จากสำรอง 4 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐ) ย่อลงมาที่ 0.88 แต่ฟื้นตัวอย่างรวดเร็ว ส่วนหนึ่งน่าจะเป็นการสะท้อนความเชื่อมั่นว่า Recovery Rate จากเงินฝากดังกล่าวจะอยู่ในระดับสูง
- ในภาพรวมปัญหาที่เกิดขึ้นเป็นปัญหาด้านสภาพคล่องมากกว่าเป็นปัญหาเรื่องเครดิต หากสถานการณ์แย่ลงทางการสหรัฐฯ ก็สามารถเข้ามาช่วยเหลือได้ง่ายกว่า
อย่างไรก็ดี ถึงแม้เหตุการณ์ที่เกิดขึ้นจะเป็นปัญหาที่จัดการได้ แต่ก็มีความเสี่ยงหลัก 2 ประการที่ต้องติดตาม ได้แก่
- ผู้ฝากเงินทั้งระบบจะสูญเสียความเชื่อมั่นในวงกว้างหรือไม่?
- ถ้าใช่ การจัดการของทางการมีประสิทธิภาพหรือไม่?
ซึ่งในประเด็นนี้มีสัญญาณที่ดีคือ
- ในวันอาทิตย์ Fed ประกาศเพิ่มช่องทางใหม่ในการให้สภาพคล่องกับธนาคารเรียกว่า Bank Term Funding Program (BTFP) เป็นการกู้ยืมอายุ 1 ปี ใช้พันธบัตรรัฐบาลและ Agency Debt and MBS เป็นหลักประกันตามมูลค่าหน้าตั๋ว (ไม่ถูกลดมูลค่าตามราคาตลาด)
- FDIC (หน่วยงานประกันเงินฝาก) จะปิดธนาคาร SVB และ Signature Bank (อีกธนาคารที่ถูกปิดเพิ่มเติม) ในลักษณะที่ผู้ฝากเงินทั้งมีประกันและไม่มีประกันเงินฝากได้รับเงินคืนเต็มจำนวน
สำหรับผลกระทบต่อเศรษฐกิจในภาพรวม ยังเชื่อว่า Fed จะไม่หยุดทำ QT เพราะปัญหาสภาพคล่องที่เกิดขึ้นเป็นปัญหาเฉพาะจุด ไม่ได้เกิดกับตลาดพันธบัตรเหมือนที่เกิดขึ้นในสหราชอาณาจักร และคาดว่า Fed จะเดินหน้าขึ้นดอกเบี้ยต่อหากปัญหาไม่บานปลาย แต่โอกาสการปรับขึ้นดอกเบี้ยเดือนมีนาคมน่าจะเป็น 25 bps มากกว่า 50 bps
ขณะเดียวกัน เชื่อว่าเศรษฐกิจสหรัฐฯ จะชะลออย่างชัดเจนและโตต่ำกว่าศักยภาพไปอีกระยะหนึ่ง จากผลของการปรับขึ้นดอกเบี้ยที่ผ่านมาและที่กำลังจะปรับขึ้นต่อความเสี่ยง นอกเหนือจาก Base Case จะเอียงไปทางด้าน Mild Recession มากกว่า No Landing
ถึงแม้ Money Base ยังอยู่ในระดับสูงมากจากมาตรการ QE หลังโควิด และทำให้ Bank Reserve สูงมากเช่นเดียวกัน แต่ด้วยโมเมนตัมของสินเชื่อที่ช้าลง Lending Standard ที่เข้มงวดขึ้น และเหตุการณ์ธนาคารล้มที่เกิดขึ้น ทำให้เชื่อว่า Potential Liquidity จาก Bank Reserve จะหมุนเข้ามาในระบบเศรษฐกิจช้าลง และดอกเบี้ยเงินฝากของธนาคารพาณิชย์ที่อยู่ในระดับต่ำก่อนหน้านี้คงต้องปรับให้สูงขึ้นเพื่อแข่งกับ Money Market Fund ปัจจัยทั้งหมดนี้จะทำให้สภาพคล่องของระบบการเงินโดยรวมแย่ลง และเป็นปัจจัยถ่วงเศรษฐกิจมากขึ้นเรื่อยๆ
ทั้งนี้ บล.เกียรตินาคินภัทร ยังคง Overweight สินทรัพย์ปลอดภัย Investment Grade Bond ทองคำและเงินสด แต่หากตลาดยังตกใจและทำให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตร (Bond Yield) 10 ปีสหรัฐฯ ร่วงลงต่อจนไปต่ำกว่า 3.7% แนะนำให้หยุดการเข้าซื้อชั่วคราว โดยยังคง Underweight หุ้นและ High Yield bond
สำหรับตลาดหุ้นโลกในภาพรวม ยังคงมีมุมมองระมัดระวังและคงน้ำหนัก Underweight โดยเหตุการณ์นี้เป็นการตอกย้ำถึงความเปราะบางของตลาดเงินจากดอกเบี้ยที่สูง ซึ่งสนับสนุนมุมมองของเราเรื่องการตัดขาดจากกัน (Disconnect) ใน 2 ส่วน คือ
- เศรษฐกิจ vs. ผลประกอบการของบริษัทจดทะเบียน
- หุ้น vs. พันธบัตร ที่บ่งชี้ว่าตลาดหุ้นโลกมีความเสี่ยงที่จะปรับลงมากกว่าปรับเพิ่มขึ้นในระยะสั้นนี้ หากตลาดหุ้นปรับลงต่อตามที่เราคาด (เช่น ดัชนี S&P 500 ลดลงไปต่ำกว่า 3,800 หรือ Valuation มีการ Reset ที่ดีขึ้น)
โดยยังคงแผนที่จะเพิ่มน้ำหนักตลาดหุ้นโลกเพื่อลดการ Underweight และคงแผนที่จะปรับเปลี่ยนมุมมองผ่านการลงทุนรายภูมิภาค / รายกลุ่มธุรกิจ
นอกจากนี้ยังประเมินว่าหุ้นกลุ่มการเงิน โดยเฉพาะกลุ่มธนาคารพาณิชย์ในสหรัฐฯ จะถูกกดดันจาก 3 ปัจจัย ได้แก่
- ส่วนต่างรายได้ดอกเบี้ยสุทธิ (NIM) ที่จะได้รับผลกระทบจากโอกาสที่จะต้องปรับดอกเบี้ยเงินฝากให้สูงเร็วกว่าที่คาด
- การเติบโตที่จะช้าลงจากคาดการณ์ก่อนหน้าเนื่องจากความมั่นใจที่ลดลง
- Credit Quality ที่นักลงทุนอาจจะใช้ความระมัดระวังจากการที่เศรษฐกิจอยู่ในช่วงปลายของวัฏจักร และผลกระทบจากดอกเบี้ยในระบบที่สูง
บล.เกียรตินาคินภัทร แนะนำให้หลีกเลี่ยงหุ้นกลุ่ม Long-duration / Hyper Growth (รวมถึงลดสถานะการลงทุน หากนักลงทุนมีหุ้นกลุ่มนี้อยู่ในพอร์ตเป็นจำนวนมาก) ด้วยเหตุผลเดิมคือ ภาวะดอกเบี้ยสูงจะกดดันหุ้นที่มูลค่าแพง กำไรไม่มี คุณภาพต่ำ โอกาสที่จะ Outperform เหมือนที่เคยเกิดขึ้นในช่วงที่สภาพคล่องเข้าสู่ตลาดเป็นจำนวนมากได้กลายเป็นอดีตไปแล้ว
