วันที่ 18 กันยายน 2024 ถือเป็นวันสำคัญของนโยบายการเงินโลก เมื่อธนาคารกลางสหรัฐอเมริกา หรือ Fed ลดดอกเบี้ยครั้งแรกนับตั้งแต่ปี 2022 ด้วยการลดดอกเบี้ย 50 bps มากกว่าปกติถึงเท่าตัว สะท้อนให้เห็นว่าดอกเบี้ยขาลงรอบนี้ไม่ธรรมดา
การลดดอกเบี้ยของ Fed ถือเป็นจุดเริ่มต้นของแนวโน้มดอกเบี้ยขาลง ที่จะมีส่วนในการกำหนดแนวโน้มตลาดการเงินไปอีกอย่างน้อย 6-12 เดือนข้างหน้า นักลงทุนอย่างเราจึงต้องศึกษาผลกระทบกับตลาดการเงินในอดีต เพื่อวิเคราะห์ว่าแนวโน้มดอกเบี้ยขาลงครั้งนี้จะส่งผลกับธีมลงทุนของเราอย่างไร
การวิเคราะห์แนวโน้มดอกเบี้ยขาลงไม่ใช่เรื่องง่าย ข้อมูลมีไม่มาก ผมใช้การมองย้อนกลับไป 6 รอบดอกเบี้ยขาลงล่าสุด (ปี 1984-2019) พบว่าประเด็นสำคัญของดอกเบี้ยขาลงต่อตลาดการเงินและธีมลงทุนมีด้วยกัน 3 เรื่องใหญ่
เรื่องแรก Yield Curve ชัน
ตามสถิติเป็นความเสี่ยงของตลาดทุน แต่ไม่ใช่ทุกครั้งที่ความชันจะทำให้ตลาดต้องปรับฐาน
ย้อนกลับไปดูดอกเบี้ยขาลงในอดีตจะพบว่าการเปลี่ยนแปลงของ Yield Curve จะเริ่มต้นด้วย Bull Steepening (ยีลด์ระยะสั้นลดลงมากกว่ายีลด์ระยะยาว) และจบด้วย Bear Steepening (ยีลด์ระยะยาวปรับตัวขึ้นมากกว่ายีลด์ระยะสั้น) โดยตลาดหุ้นมักเคลื่อนไหวผันผวนหนักไปทางการปรับตัวลงในช่วง Yield Curve ชัน
อย่างไรก็ดี ถ้ามองลึกลงไปจะพบว่าสาเหตุของความชันเป็นเหตุผลสำคัญมากกว่าระดับความชัน
เช่น ความชันที่เกิดขึ้นจากการลดดอกเบี้ยในช่วงเศรษฐกิจถดถอย (ปี 1989, 2001, 2007 และ 2019) หุ้นจะปรับฐานลงมากกว่า แต่ความชันที่เกิดจากการลดลงของดอกเบี้ยแท้จริง (ดอกเบี้ย-เงินเฟ้อ) หุ้นจะมีโอกาสปรับตัวขึ้น
สำหรับครั้งนี้เห็นได้ชัดว่าการลดดอกเบี้ยเกิดหลังจากที่เงินเฟ้อปรับตัวลงไปก่อนแล้ว จึงมีความเป็นไปได้สูงที่เราจะเห็นแรงหนุนจากดอกเบี้ยขาลง เพราะเป็นจังหวะที่ Real Interest Rate ลดลง
หลังจากนั้นถ้าเศรษฐกิจไม่ฟื้น หรือถดถอย หรือเงินเฟ้อกลับมาปรับตัวขึ้น ค่อยต้องระวังว่าดอกเบี้ยขาลงและ Yield Curve ที่ชันขึ้นจะกลายเป็นปัญหา
เรื่องที่สอง เปลี่ยนธีมลงทุน หรือ Sector and Style Rotation
ในอดีตสไตล์ที่โดดเด่นคือ Mid Cap กลุ่มที่ต้องระวังคือ Cyclicals ส่วน Finances มักทำได้ดีกว่าที่คิด
ย้อนกลับไปในช่วงดอกเบี้ยขาลงในอดีต สไตล์การลงทุนที่เปลี่ยนไปอย่างแรกคือขายหุ้นขนาดใหญ่ไปหุ้นขนาดกลางและเล็ก
เพราะหุ้นขนาดกลางหรือ Mid Cap เป็นกลุ่มที่มักทำผลตอบแทนได้ดีจากสองคุณลักษณะคือ 1. ต้นทุนทางการเงินที่ลดลง เป็นแรงส่งให้กำไรปรับตัวขึ้น และ 2. กลุ่มธุรกิจของ Mid Cap ที่ประกอบด้วย Real Estate และ Industrials ต้องใช้เงินกู้ในระดับสูงไปประกอบธุรกิจ และที่ดอกเบี้ยขาลงอาจช่วยลงไปไม่ถึง Small Cap นั้น ในอดีตมักเกิดจากเศรษฐกิจที่ชะลอตัวลงในช่วงเวลาเดียวกัน ซึ่งมีผลกับการลงทุนมากกว่าแนวโน้มดอกเบี้ย
การสลับธีมแบบที่สองคือขายกลุ่มวัฏจักรหรือ Cyclicals ไปกลุ่มตั้งรับหรือ Defensive
การสลับธีมในรูปแบบนี้ในอดีตมักไม่ได้เกิดขึ้น เพราะ Defensive Sectors ทำผลตอบแทนดีกว่าปกติ แต่มักเกิดจากกลุ่ม Cyclicals ที่ทำผลตอบแทนไม่ดี เนื่องจากกิจกรรมทางเศรษฐกิจชะลอตัว
การเปลี่ยนธีมแบบสุดท้ายและเป็นที่ถกเถียงกันมากที่สุดคือขาย Financials ไป Real Estate
ตลาดมองว่ากลุ่มอสังหาริมทรัพย์ควรได้ประโยชน์มากที่สุดจากดอกเบี้ยลด แตกต่างจากกลุ่มการเงินที่คาดว่าจะถูกแรงกดดันจากดอกเบี้ยขาลงที่เป็นความเสี่ยงด้านรายได้
แต่ในอดีตกลุ่มอสังหาจะน่าสนใจก็ต่อเมื่อมีการจ่ายปันผลในระดับสูงกว่าดอกเบี้ยในช่วงดอกเบี้ยขาลงเท่านั้น ส่วนกลุ่มการเงินจะดีหรือไม่ต้องดูไปพร้อมกับคุณภาพของสินเชื่อ ส่วนใหญ่มักดีขึ้นจากดอกเบี้ยขาลง ทำให้ต้นทุนทางการเงินโดยรวมลดลง นอกจากนี้ในปัจจุบันกลุ่ม Financials มักแก้เกมด้วยการบริหารเงินปันผลเพื่อเปลี่ยนสไตล์จาก Cyclicals ไปเป็น High Dividend Plays ได้ในช่วงเดียวกันอีกด้วย
สำหรับในช่วงดอกเบี้ยขาลงรอบนี้ ผมมองว่าการเปลี่ยนกลุ่มและเหตุผลจะไม่ต่างไปจากในอดีต คาดว่าแรงหนุนจากดอกเบี้ยขาลงจะช่วยให้หุ้น Mid Cap และ Defensive ทำผลตอบแทนได้ดีกว่าตลาด
ความแตกต่างสำคัญอยู่ที่กลุ่ม Technology ที่เป็นหนึ่งใน Cyclicals ครั้งนี้ตลาดเชื่อว่าจะเป็นผู้นำของเศรษฐกิจเติบโตรอบใหม่ ถ้าเกิดขึ้นจริงคาดว่าจะหนุนให้กลุ่มการลงทุนแนววัฏจักรไม่แย่กว่าตลาดเหมือนในอดีต
ประเด็นสุดท้าย ต้องจำไว้ว่าแนวโน้มดอกเบี้ยไม่สำคัญเท่าแนวโน้มกำไรหรือเศรษฐกิจถดถอย
ในอดีตช่วงดอกเบี้ยขาลงที่ไม่มีเศรษฐกิจถดถอย เช่นปี 1984 และ 1995 เป็นช่วงที่ S&P 500 ทำผลตอบแทนได้ดี 16-28% ใน 12 เดือนหลังการลดดอกเบี้ย โดยแรงส่งหลักมาจาก P/E Expansion สวนทางกับปีที่เกิด Recession อย่างปี 1989, 2001 และ 2007 ที่หุ้นปรับตัวลงแรง เพราะรายได้และ P/E ลดลง มีเพียงการลดดอกเบี้ยช่วงปี 2019 เท่านั้นที่ตลาดปรับตัวขึ้น ก่อนจะเกิดวิกฤตโรคโควิดในปีถัดมา
สำหรับปีนี้ผมมองว่าแนวโน้มดอกเบี้ยขาลงจะเป็นบวกกับการลงทุนคล้ายปี 1995 และ 2019 ถ้าไม่มีเศรษฐกิจถดถอยหรือแนวโน้มกำไรหดตัวเกิดขึ้นตามมาทันที มีความเป็นไปได้สูงที่ตลาดหุ้นที่แพงแล้วจะแพงต่อไปได้ด้วยการหมุนเวียนเปลี่ยนกลุ่มลงทุนตามธีมข้างต้น
โดยสรุป เมื่อมองแนวโน้มของดอกเบี้ยขาลงจากในอดีตและปัจจุบันจะพบว่าแนวโน้มนี้สำคัญสำหรับการเลือกธีม แต่อาจไม่เพียงพอที่จะบอกได้ว่าตลาดหุ้นจะเป็นขาขึ้นหรือขาลงเพียงแค่จากแนวโน้มดอกเบี้ย
ในรอบนี้ผมเชื่อว่ากรณีที่ดีที่สุดคือดอกเบี้ยลดและเศรษฐกิจฟื้น ตลาดจะเข้าสู่สภาวะสมดุล (Goldilocks) ธีม Rate Steepening, Cyclicals และ Mid Cap จะทำผลตอบแทนชนะตลาด
แต่กรณีที่มีโอกาสเกิดขึ้นมากที่สุด ผมมองว่าดอกเบี้ยขาลงอาจไม่สามารถเปลี่ยนแนวโน้มเศรษฐกิจที่ชะลอตัวลงในปัจจุบันให้กลับเป็นขาขึ้นได้ทันที ธีม Quality Growth และ Defensive จะเป็นที่หลบภัยที่ดีที่สุดของตลาด
ส่วนกรณีเสี่ยงที่สุดคือดอกเบี้ยลงแล้ว ไม่ใช่แค่เศรษฐกิจไม่ฟื้น แต่เงินเฟ้อกลับปรับตัวสูงขึ้นใหม่อีกครั้ง คาดว่าจะทำให้ตลาดปรับฐาน นักลงทุนถือเงินสดและทองคำแทนที่หุ้น
แนวโน้มดอกเบี้ยขาลงเป็นสิ่งสำคัญสำหรับการลงทุน อย่าลืมเตรียมพร้อมเพื่อปรับกลยุทธ์รับมือกันอย่างเหมาะสมนะครับ
