จากข้อมูลเงินเฟ้อและตัวเลขคาดการณ์การเติบโตทั่วโลกล่าสุด โดยเฉพาะในภูมิภาคหลักอย่างสหรัฐฯ และยุโรป ที่เริ่มส่อให้เห็นถึงโอกาสการที่เงินเฟ้อจะยังทรงตัวอยู่ในระดับสูงทั้งปี และนโยบายการเงินที่อาจตึงตัวได้มากขึ้น นักลงทุนกำลังเผชิญกับความท้าทายอย่างมากในสถานการณ์การลงทุนปัจจุบัน อัตราเงินเฟ้อที่สูงในรอบหลายทศวรรษกำลังกัดเซาะกำลังซื้อและมูลค่าพอร์ตการลงทุน และความผันผวนล่าสุดในตลาดทุนทำให้ภูมิทัศน์การลงทุนดูมีความเสี่ยงเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง แม้จะมีการพูดถึงกันมากว่าความเสี่ยงเศรษฐกิจถดถอยในเศรษฐกิจหลัก (Economic Recession) ปีนี้มีโอกาสเกิดต่ำมาก แต่ความเสี่ยงการลดลงของประมาณการผลประกอบการ (Earnings Recession) กลับเริ่มชัดเจนมากขึ้นในบางตลาด เช่น ตลาดหุ้นสหรัฐฯ
คำถามสำคัญคือ นักลงทุนควรต้องกังวลหรือไม่ และผลกระทบรายอุตสาหกรรมจะเป็นเช่นไร?
จากข้อมูลล่าสุดของ FactSet ในช่วง 2 เดือนแรกของไตรมาส 2 ข้อมูลชี้ว่านักวิเคราะห์ได้ทยอยปรับลดประมาณการกำไรของบริษัทในดัชนี S&P 500 สำหรับไตรมาส 2 โดยตัวเลขกำไรต่อหุ้น หรือ EPS (Earnings Per Share) จากมุมมองการวิเคราะห์จากล่างขึ้นบน หรือ Bottom-Up ซึ่งเป็นการรวมค่า Median EPS โดยประมาณในไตรมาส 2 สำหรับบริษัททั้งหมดในดัชนี ลดลง 1.3% (เป็น 55.36 ดอลลาร์สหรัฐ จาก 56.06 ดอลลาร์สหรัฐ) ถึงตรงนี้มีข้อสังเกตว่า ตามปกตินักวิเคราะห์มักจะลดประมาณการรายได้ในช่วง 2 เดือนแรกของไตรมาสเสมอ โดยในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา (20 ไตรมาส) การลดลงโดยเฉลี่ยของ Bottom-Up EPS ในช่วง 2 เดือนแรกของไตรมาสอยู่ที่ 1.9% และในช่วง 10 ปีที่ผ่านมา (40 ไตรมาส) ค่าเฉลี่ย Bottom-Up EPS ที่ลดลงในช่วง 2 เดือนแรกของไตรมาสอยู่ที่ 2.7% ดังนั้นการลดลงของค่า Bottom-Up EPS ที่ราว 1.3% ในรอบนี้ ยังถือว่าน้อยกว่าค่าเฉลี่ย 5 และ 10 ปีในอดีต อย่างไรก็ตามมีข้อพึงระวังว่า การลดลงของประมาณการ Bottom-Up EPS รอบนี้ ถือว่ามากที่สุดของประมาณการกำไรต่อหุ้นในช่วง 2 เดือนแรกของไตรมาส นับตั้งแต่ 2Q20 (-35.9%) ซึ่งขณะนั้นเป็นช่วงที่มีการล็อกดาวน์ในสหรัฐฯ เนื่องจากสถานการณ์โควิด
ในระดับรายอุตสาหกรรมนั้นพบว่า 7 ใน 11 อุตสาหกรรมมีการประมาณตัวเลข Bottom-Up EPS ลดลงสำหรับ 2Q22 ในช่วงวันที่ 31 มีนาคม – 31 พฤษภาคม นำโดยการปรับลดในกลุ่ม Consumer Discretionary (-15.8%) และ Communication Services (-7.3%) ในทางตรงข้าม พบว่ามี 4 อุตสาหกรรมที่มีการปรับเพิ่ม Bottom-Up EPS นำโดยกลุ่ม Energy (+29.4%) และ Materials (+8.7%) อย่างไรก็ดี แม้ว่าในช่วงไตรมาส 2 จะถูกคาดว่าเป็นไตรมาสที่ผลประกอบการจริงของบริษัทจดทะเบียนในสหรัฐฯ จะออกมาแย่เมื่อเทียบกับไตรมาสแรก แต่นักวิเคราะห์ได้ปรับเพิ่มประมาณการ EPS โดยรวมสำหรับ 2 ไตรมาสถัดไป (3Q22 และ 4Q22) เพิ่มขึ้นเล็กน้อย โดยปรับประมาณการ Bottom-Up EPS สำหรับไตรมาสที่ 3 เพิ่มขึ้น 0.4% ในขณะที่สำหรับไตรมาสที่ 4 เพิ่มขึ้น 0.2% ตามลำดับ
การปรับเพิ่มขึ้นเล็กน้อยในการประมาณการ Bottom-Up EPS สำหรับไตรมาสที่ 3 และ 4 นี้ มาจากคาดการณ์ที่ว่าบริษัทที่แข็งแกร่งส่วนใหญ่ในกลุ่มอุตสาหกรรมหลักยังคงความสามารถในการสร้าง Positive Earnings Surprises ได้ต่อ แม้ว่าขนาดการเติบโตของรายได้จะลดลงก็ตาม ทั้งนี้นักวิเคราะห์ยังได้เพิ่มประมาณการกำไรต่อหุ้นทั้งหมดในปี 2022 อีกด้วย โดย Bottom-Up EPS สำหรับ CY2022 เพิ่มขึ้น 0.7% เป็น 229.49 ดอลลาร์สหรัฐ จาก 227.83 ดอลลาร์สหรัฐ อย่างไรก็ดีสำหรับ CY2022 ในระดับอุตสาหกรรม พบว่ามี 5 อุตสาหกรรมที่กำลังเผชิญ Earnings Downgrade นำโดยกลุ่ม Consumer Discretionary (-10.8%) และ Communication Services (-3.7%) ในทางตรงข้าม มี 5 อุตสาหกรรมเช่นกันที่มี Earnings Upgrade นำโดยกลุ่ม Energy (+24.4%) และ Materials (+9.3%) และกลุ่มที่ไม่มีการเปลี่ยนแปลง Earnings Revision ได้แก่ Utilities ดังนั้นแม้ตัวเลขประมาณ Bottom-Up EPS สำหรับ 2Q22 จะลดลง แต่ EPS สำหรับ CY2022 และ CY2023 ยังเพิ่มขึ้นจากข้อมูลของ FactSet ล่าสุด อย่างไรก็ดีปัจจุบันดัชนี S&P 500 ยังคงปรับลดลงโดยเฉลี่ยอย่างต่อเนื่อง โดยลดลงราว YTD -18% ส่งผลให้อัตราส่วน Forward P/E ล่วงหน้า 12 เดือนสำหรับ S&P 500 ลดลงเหลือราว 16-17 เท่า จาก 20 เท่าช่วงต้นปี และยังมีความผันผวนสูงต่อเนื่อง
จากการประเมินผลกระทบการเกิด US Earnings Recession ข้างต้น จะทำให้นักลงทุนพอเห็นภาพว่าในปีนี้และปีหน้า โอกาสการเกิด US Earnings Recession ที่รุนแรงยังมีต่ำ เนื่องจากนักวิเคราะห์ส่วนใหญ่ยังคาดมีการเติบโตกำไรต่อหุ้นอยู่ทั้งในปีนี้และปีหน้า แม้จะเป็นตัวเลขการเติบโตที่น้อยลงก็ตาม คำถามสำคัญคือ ประมาณการข้างต้นน่าเชื่อถือหรือไม่? ประเด็นที่ต้องติดตามเพื่อหาคำตอบคือ ปัจจัยกดดันเงินเฟ้อทั่วโลก ว่าจะรุนแรงต่อเนื่องหรือไม่ ได้แก่ ราคาพลังงานและสินค้าโภคภัณฑ์ เช่น ราคาน้ำมันดิบ อาหาร เกษตร และสินแร่ ที่ส่งผลให้อัตราเงินเฟ้อทั้งเงินเฟ้อทั่วไป (Headline) และเงินเฟ้อพื้นฐาน (Core) เร่งตัวขึ้น โดยเฉพาะในฝั่งสหรัฐฯ ซึ่งปัจจัยกดดันเงินเฟ้อหลัก นอกจากราคาพลังงานแล้ว ยังมาจากสินค้าหมวดสินค้าคงทน (Durable) เช่น ราคารถยนต์ รถมือสอง และค่าใช้จ่ายภาคบริการ เช่น ค่าโรงแรม ค่าเดินทาง ในขณะที่ราคาหมวดสินค้าจำเป็นและสินค้าผู้บริโภค เช่น ค่าอาหาร เสื้อผ้า ก็เร่งตัวขึ้นมากเช่นกัน ทั้งนี้สมมติฐานประมาณการ EPS ข้างต้น อยู่บนพื้นฐานที่ว่าเงินเฟ้อในสหรัฐฯ จะไม่เร่งตัวต่อเนื่องในช่วงครึ่งหลังของปี กล่าวคือ ราคาน้ำมันและก๊าซธรรมชาติเฉลี่ยในครึ่งปีหลังและมองไปปีหน้าต้องทยอยลดลง สงครามรัสเซีย-ยูเครนไม่สร้างความเสียหายและส่งผลกระทบต่อเศรษฐกิจไปมากกว่านี้ (แม้จะยังไม่ยุติ) และจีนเองต้องไม่กลับมาใช้มาตรการล็อกดาวน์เมืองท่าและเมืองศูนย์กลางทางเศรษฐกิจอีกรอบ (ซัพพลายเชนในจีนและระหว่างประเทศเป็นปกติ)
ทั้งนี้ การที่บริษัทต่างๆ ได้เริ่มออกมาให้ Bearish Guidance และปรับคาดการณ์รายได้ที่ลดลงในช่วงที่ผ่านมา เป็นสัญญาณเตือนอย่างต่อเนื่อง จากแนวโน้มเศรษฐกิจในระยะข้างหน้าที่เริ่มชะลอตัวลงอย่างชัดเจน และต้นทุนที่เพิ่มขึ้นจากปัญหาเงินเฟ้อ รวมถึงการที่บริษัทกำลังเผชิญปัญหามากมาย เช่น ค่าจ้างที่เพิ่มขึ้น สินค้าโภคภัณฑ์และต้นทุนการผลิตที่สูงขึ้น ค่าเงินดอลลาร์สหรัฐที่แข็งค่าขึ้น และอุปสงค์ต่อสินค้าบริการที่อ่อนแอลง เป็นต้น ในท้ายที่สุดปัจจัยเหล่านี้กำลังส่งผลกระทบต่อส่วนต่างกำไรและต้นทุนของบริษัทอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ แม้จะยังพอเชื่อได้ว่า US Economic และ Earnings Recession มีโอกาสเกิดขึ้นน้อยในปีนี้หรือในระยะเวลาอันใกล้จากข้อมูลเร็วทั้งหมดที่ได้เปิดเผยอยู่ในสาธารณะ แต่นักลงทุนก็ควรเริ่มระมัดระวังสำหรับการลงทุนในระยะข้างหน้าที่ความไม่แน่นอนยังมีอยู่สูง โดยเฉพาะโอกาสการเกิด Negative Earnings Surprise และแม้ตลาดยังคาดว่ากำไรจากการดำเนินงานของดัชนี S&P 500 จะยังสามารถเติบโตต่อได้ในอัตราที่ชะลอลง แต่ปัจจัยนี้อาจไม่เพียงพอที่จะผลักดันผลตอบแทนตลาดหุ้นสหรัฐฯ ให้กลับเข้าสู่ตลาดกระทิง (Bull Run) ได้ในระยะอันสั้น แม้จะพอใช้เป็นสมมติฐานในการคาดแนวรับสำหรับตลาดหุ้นสหรัฐฯ รวมถึงคาดว่าสินทรัพย์เสี่ยงพอจะมีแนวโน้มสามารถทรงตัวต่อไปได้ (ไม่ปรับลงรุนแรง) ในช่วงครึ่งหลังของปีก็ตาม
สรุปการลงทุนหุ้นสหรัฐฯ ปีนี้ US Earnings Recession กำลังเกิดขึ้นอ่อนๆ แต่ยังไม่น่ากังวล มองเป็นการชะลอตัวลงตามรอบ และตามเงินเฟ้อทั่วโลก ด้านดอกเบี้ยยังคงอยู่ในช่วงขาขึ้นค่อนข้างแรง มองยังไม่ใช่จังหวะเข้าซื้อหุ้นสหรัฐฯ ในช่วงครึ่งปีแรก ที่ความไม่แน่นอนยังสูง และเสี่ยงต่อการเกิด Earnings Downgrade ได้อีก โดยอัตราเงินเฟ้อแม้จะยังคงสูงต่อเนื่องจากสงครามรัสเซีย-ยูเครน วิกฤตพลังงาน และปัญหาห่วงโซ่อุปทาน แต่คาดว่าจะเริ่มทยอยชะลอลงในช่วงครึ่งหลังของปีในสหรัฐฯ โดยมองราคาสินค้าหมวดพลังงานจะทยอยลดลงตามราคาน้ำมัน
ในขณะที่ราคาสินค้าหมวดผู้บริโภคและบริการจะทยอยปรับลงจากปัญหาห่วงโซ่อุปทานที่คลี่คลายมากขึ้น และมองธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) จะทยอยขึ้นอัตราดอกเบี้ยในปีนี้สิ้นสุดที่ระดับประมาณ 2.75-3% เพื่อต่อสู้กับเงินเฟ้อ ล่าสุดในกรณีเลวร้ายที่ Fed ควบคุมเงินเฟ้อและคาดการณ์เงินเฟ้อในสหรัฐฯ ไม่ได้ในช่วงสั้น อาจส่งผลให้อัตราดอกเบี้ยนโยบายสหรัฐฯ สิ้นปีขึ้นไปอยู่ที่ระดับ 3.25-3.5% (หรือขึ้นอัตราดอกเบี้ยรวม 250 bps จากระดับ 0.75-1.00% ปัจจุบัน) ซึ่งหากเกิดกรณีเลวร้ายนี้ ประมาณการ EPS สำหรับ CY2022 รวมถึง CY2023 ข้างต้นจะมีโอกาสถูกปรับลดลงได้อีก และการเกิด Earnings Recession ก็จะกลับเพิ่มมากขึ้น และจะเริ่มเป็นสิ่งที่น่ากังวลสำหรับตลาดหุ้นสหรัฐฯ ที่จะมีโอกาสปรับลดลงต่อ สุดท้ายคาดจังหวะเข้าซื้อหุ้นสหรัฐฯ เพิ่มเติมจะอยู่ในช่วงครึ่งหลังของปี หลังตลาดรับข่าวเงินเฟ้อและดอกเบี้ยขาขึ้นไปเพียงพอ และแนวโน้ม Earnings Revision รอดพ้นจากการเกิด Earnings Recession ที่รุนแรงในระยะข้างหน้า
