ผ่านไปแล้วสำหรับไตรมาสที่ 1 ปี 2564 ตลาดหุ้นไทยปรับตัวเพิ่มขึ้น 9.6% สูงกว่าหุ้นตลาดเกิดใหม่และตลาดหุ้นทั่วโลกที่ปรับตัวเพิ่มขึ้น 1.6% และ 4.3% ตามลำดับ โดยทุกกลุ่มอุตสาหกรรมปรับตัวเพิ่มขึ้น ยกเว้นกลุ่มชิ้นส่วนอิเล็กทรอนิกส์ซึ่งมาจากการปรับตัวลดลงของ DELTA (-41%) เป็นสำคัญ
กลุ่มที่ให้ผลตอบแทนสูงได้แก่กลุ่มธุรกิจการเกษตร (+51%) กลุ่มท่องเที่ยว (+35%) การเงินและธนาคาร (+25%) กลุ่มอาหารและเครื่องดื่ม (+18%) และกลุ่มพาณิชย์ (+17%) โดยเรามองว่าการปรับตัวขึ้นที่โดดเด่นมาจากปัจจัยหนุน 4 ประการ อาทิ
1. การกระจายวัคซีนทั่วโลกที่เร่งตัวขึ้นเกินกว่า 500 ล้านโดส ทำให้ความคาดหวังในการเปิดประเทศมีสูงขึ้น
2. ราคาสินค้าโภคภัณฑ์ปรับตัวเพิ่มขึ้น
3. เศรษฐกิจโลกที่ฟื้นตัว
4. การอนุญาตในการใช้ประโยชน์จากกัญชง
นอกจากนั้นเราพบว่าหุ้นขนาดกลางและขนาดเล็กให้ผลตอบแทนที่สูงกว่าหุ้นขนาดใหญ่ โดยในปี 2021 นั้นความเสี่ยงทางเศรษฐกิจไม่สูง เพราะเศรษฐกิจโลกอยู่ในช่วงของการฟื้นตัว และวัคซีนก็ช่วยลดการแพร่ระบาดของโควิด-19 ได้เป็นอย่างดี แต่เรามองว่าความเสี่ยงทางตลาดที่เกิดจากการเคลื่อนไหวของดอกเบี้ย ค่าเงิน และราคาของสินทรัพย์อยู่ในระดับที่สูง เนื่องจากความคาดหวังของนักลงทุนอยู่ในระดับที่สูง
นอกจากนั้นการเปลี่ยนแปลงทางนโยบายการเงินและความขัดแย้งเชิงภูมิรัฐศาสตร์จะส่งผลให้ตลาดการเงินมีความผันผวนค่อนข้างมาก การลงทุนในไตรมาสที่ 2 และช่วงที่เหลือของปีอาจต้องพิจารณาผลตอบแทนต่อหนึ่งหน่วย ความเสี่ยงเพิ่มขึ้นเพราะราคาหุ้นได้ปรับตัวสะท้อนข่าวบวกในหลายประเด็นมาตั้งแต่เดือนพฤศจิกายน 2020 และนักลงทุนในภาพรวมก็ตั้งสถานะเพื่อรอภาพของการฟื้นตัวของเศรษฐกิจและกำไรของบริษัทจดทะเบียนไปแล้วในระดับหนึ่ง ทั้งในตลาด ETF และตลาด Option
เรามองว่าตลาดหุ้นไทยกำลังอยู่ในช่วงการเปลี่ยนผ่านในช่วงแรกของตลาดกระทิง หรือช่วงความคาดหวัง (Hope) ซึ่งสะท้อนจากการเพิ่มขึ้นของราคานั้นมาจากการขยายตัวของ Valuation และกำลังเข้าสู่ในช่วงการเติบโต (Growth) ซึ่งผลตอบแทนนั้นจะไปในทิศทางเดียวกับผลประกอบการ บ่งชี้ว่าตลาดหุ้นไทยจากนี้ไปนั้นจะมีความสัมพันธ์กับตัวแปรเศรษฐกิจมหภาคลดน้อยลง และมีความสัมพันธ์มากขึ้นกับแนวโน้มกำไรและปัจจัยพื้นฐานของแต่ละบริษัทในแง่ของการปรับตัวและฟื้นตัวเป็นสำคัญ ซึ่งจากค่าเฉลี่ยในอดีตตั้งแต่ปี 2005 เราจะพบว่าช่วงเวลาที่เป็น Hope จะให้ผลตอบแทนที่ดีกว่าช่วง Growth และตัวแปรที่กำหนดผลตอบแทนในช่วง Growth คือแนวโน้มการเติบโตของกำไรและการปรับประมาณการของกำไรมากกว่าการขยายตัวของ Valuation
ในไตรมาสที่ 2 เรามองว่าจุดที่สำคัญต่อการลงทุนในตลาดหุ้นไทยมีด้วยกัน 7 ประเด็นหลัก
1. หุ้นขนาดกลาง ขนาดเล็ก มีแนวโน้มให้ผลตอบแทนที่ดีต่อเนื่อง
เรามองว่าหุ้นบริษัทขนาดกลางและขนาดเล็กยังมีความน่าสนใจในการฟื้นตัวและปรับตัวได้ดี สังเกตได้จากการฟื้นตัวของรายได้และกำไรที่ฟื้นตัว QoQ ที่เร็วกว่าบริษัทขนาดใหญ่ นอกจากนั้นจำนวนบริษัทที่ขาดทุนจากการดำเนินงานนั้นลดลงเมื่อเทียบกับบริษัทขนาดใหญ่ที่ทรงตัวในไตรมาสที่ 4/20 และมองว่าแนวโน้มในไตรมาสที่ 1/21 จะยังเห็นพัฒนาการในทิศทางที่ดีขึ้นต่อเนื่อง แต่เราแนะนำให้หลีกเลี่ยงหุ้นขนาดกลาง ขนาดเล็กที่มีสภาวะขาดทุนที่จะมีความเสี่ยงสูงกว่าอย่างมีนัยสำคัญ
2. มองหุ้นกลุ่ม Reopening จะมีข่าวมาสนับสนุนให้ราคาปรับตัวขึ้นได้
การสร้างภูมิคุ้มกันหมู่ที่รวดเร็วจะส่งผลให้มีการเปิดประเทศได้อย่างรวดเร็วและประสบความสำเร็จ ซึ่งทางยุโรปและสหรัฐฯ ประเมินว่าจะมีภูมิคุ้มกันหมู่ในไตรมาสที่ 3/21 และไทยจะมีการฉีดวัคซีนในวงกว้างในไตรมาสที่ 3/21 ทำให้ธีม Reopening จะเป็นธีมที่ให้ผลตอบแทนได้ดี แต่เราแนะนำให้เลือกลงทุนในกลุ่มที่มีความเกี่ยวข้องกับนักท่องเที่ยวชาวต่างชาติที่ยังไม่กลับไปจุดเดิมก่อนเกิดโควิด-19 และหลีกเลี่ยงหุ้นที่ราคาเกิดช่วงก่อนเกิดโควิด-19 เพราะเรามองว่าราคาได้สะท้อนไปค่อนข้างไกลอย่างน้อยก็ปี 2022 แล้ว
3. การเปลี่ยนกลุ่มเล่นผ่านการเปลี่ยนแปลงของเส้นผลตอบแทนพันธบัตร
ในเส้นอัตราผลตอบแทนพันธบัตรนั้นเราอยู่ในช่วง Bear Steepening (อัตราผลตอบแทนพันธบัตรปรับตัวเพิ่มขึ้น และพันธบัตรอายุยาวปรับตัวเร็วขึ้นกว่าตัวสั้น) ซึ่งเป็นช่วงที่สินทรัพย์เสี่ยงและดัชนีตลาดหุ้นไทยให้ผลตอบแทนที่ดี เรามองว่าตลาดก็ได้ตอบสนองภาพนี้ไปแล้วในระดับหนึ่ง เรามองว่านักลงทุนควรจะพิจารณาถึงการเปลี่ยนแปลงของเส้นอัตราผลตอบแทนพันธบัตร ไม่ว่าจะเป็น Bear Flattening (อัตราผลตอบแทนพันธบัตรเพิ่มขึ้น พันธบัตรอายุสั้นปรับตัวเร็วกว่าอายุยาว) หรือ Bull Flattening (อัตราผลตอบแทนพันธบัตรลดลง โดยอายุยาวปรับตัวลดลงเร็วกว่าตัวอายุสั้น) ซึ่งอาจจะเกิดจากการเปลี่ยนท่าทีของธนาคารกลางหลัก แต่ไม่ว่าจะเปลี่ยนเป็นรูปแบบไหน สิ่งที่เราเห็นในอดีตคืออัตราผลตอบแทนของสินทรัพย์เสี่ยงจะยังเป็นบวกแต่จะชะลอตัวลงจากช่วง Bear Steepening และหุ้นกลุ่มเชิงรับเริ่มให้ผลตอบแทนดีกว่าตลาด ดังนั้นเมื่อเราเห็นการเปลี่ยนแปลงท่าทีของธนาคารกลางต่างๆ การรีวิวการถือครองหุ้นในพอร์ตโฟลิโอ หรือการเปลี่ยนกลุ่มเล่นจึงมีความสำคัญในช่วงเวลาดังกล่าว
4. ต้องหาหุ้นกลุ่มที่ให้ผลตอบแทนที่ดีในช่วงที่อัตราผลตอบแทนเพิ่มสูงขึ้น
อัตราผลตอบแทนยังอยู่ในแนวโน้มที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง เราได้ข้อสรุปว่าตลาดไม่ได้กลัวต่อการปรับเพิ่มขึ้นของอัตราผลตอบแทน แต่ตลาดกังวลต่อความเร็วในการปรับขึ้นของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรมากกว่า ซึ่งจากข้อมูลในอดีตเราพบว่าตลาดจะเริ่มตอบสนองเชิงลบหากว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ และไทยปรับตัวเพิ่มขึ้นมากกว่า 20-25 bps ต่อเดือน เมื่อเป็นเช่นนี้เราจึงมีความจำเป็นต้องการประโยชน์จากการกระจายความเสี่ยงในช่วงเวลาที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรปรับตัวเพิ่มขึ้น โดยในช่วงที่อัตราผลตอบแทนปรับตัวเพิ่มขึ้นตั้งแต่ปี 1998 เป็นต้นมานั้นพบว่าหุ้นกลุ่มพลังงาน ปิโตรเคมี พาณิชย์ และการแพทย์ให้ผลตอบแทนที่ดีสม่ำเสมอในช่วงที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่เพิ่มสูงขึ้น
5. เมื่อวงจรตลาดเปลี่ยนจาก Hope เป็น Growth
หากพิจารณาในวงจรของตลาดหุ้นไทยนั้นพบว่า ตลาดหุ้นไทยกำลังอยู่ในช่วงการเปลี่ยนผ่านจากช่วงความหวัง (Hope) ซึ่งเป็นช่วงแรกของตลาดขาขึ้นและจะได้ประโยชน์จากการขยายตัวของ Valuation เป็นสำคัญ และกำลังจะเข้าสู่ช่วงเติบโต (Growth) ซึ่งอัตราผลตอบแทนจะแปรผันกับแนวโน้มกำไรและปัจจัยพื้นฐานเฉพาะตัวมากกว่าการเคลื่อนไหวจากปัจจัยเศรษฐกิจภายนอก ซึ่งจากข้อมูลในอดีตตั้งแต่ปี 2005 เราพบว่าในช่วงเติบโตนั้นตลาดหุ้นไทยให้ผลตอบแทนด้วยค่ามัธยฐานที่ 7% ซึ่งสนับสนุนด้วยการเพิ่มขึ้นของกำไรในขณะที่ Valuation มีการขยายตัวจำกัด ซึ่งลดลงจากช่วงความหวังที่ตลาดหุ้นไทยให้ผลตอบแทนด้วยค่ามัธยฐานที่ 30% นอกจากนั้นหุ้นกลุ่มเชิงรับอย่างกลุ่มพาณิชย์ กลุ่มการแพทย์ กลุ่มสาธารณูปโภคให้ผลตอบแทนที่ดีกว่าตลาดในช่วงเติบโตเมื่อเทียบกับช่วงความหวัง ในขณะที่หุ้นกลุ่มเชิงวัฏจักรอย่างกลุ่มปิโตรเคมี กลุ่มขนส่ง และกลุ่มการเงินก็ให้ผลตอบแทนดีกว่าตลาดช่วงเติบโต แต่ชะลอตัวลงจากช่วงความหวังค่อนข้างมาก ซึ่งบ่งชี้ว่าแม้ว่าผลตอบแทนตลาดจะเป็นบวก แต่มีแนวโน้มลดลงจากก่อนหน้านี้ ความคาดหวังของนักลงทุนควรจะไปอยู่ในรูปแบบการเลือกหุ้นตามปัจจัยพื้นฐานและแนวโน้มกำไรมากกว่า
6. ราคาสินค้าโภคภัณฑ์เป็นการฟื้นตัวไม่ใช่ Supercycle
ในไตรมาสที่ 1/21 ราคาสินค้าโภคภัณฑ์ปรับตัวเพิ่มขึ้น 6% โดยเฉพาะราคาน้ำมันดิบที่ปรับตัวเพิ่มขึ้น 24% จนทำให้หลายฝ่ายมองว่าราคาสินค้าโภคภัณฑ์จะเป็น Supercycle ซึ่งเรามองว่ายังเร็วเกินไปที่จะบอกว่าราคาสินค้าโภคภัณฑ์เป็น Supercycle เพราะสิ่งที่ขาดหายไปคือการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างของอุปสงค์ ซึ่งไม่ว่าจะเป็นท่าทีของจีนที่มีแนวโน้มตึงตัวมากขึ้นในเชิงนโยบายการเงินและการคลัง รวมถึงการมาของรถยนต์แบตเตอรี่ไฟฟ้าที่เร็วกว่าที่คาด ซึ่งปัจจัยทั้งสองดูเหมือนจะเป็น Downside ของราคาน้ำมันในระยะยาว เรามองว่าราคาน้ำมันที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นมาเป็นเรื่องของการควบคุมและลดกำลังการผลิตของกลุ่มโอเปกมากกว่าประเด็นอุปสงค์ ดังนั้นเราคิดว่าการเทรดระยะสั้นในน้ำมันจะตอบโจทย์การลงทุนมากกว่า
7. ตลาดมีแนวโน้มที่จะเผชิญกับ Sell in May แต่ไม่ Go Away
เราคาดหวังต่อการย่อตัวลงของตลาดในระยะสั้นเพื่อปรับความคาดหวังและเข้าสู่ Low Season ของตลาดหุ้น โดยเราคาดว่าจะเกิด Sell in May เพราะว่าเมื่อผลตอบแทนในช่วงเดือนพฤศจิกายนถึงเมษายนเป็นบวกเยอะ มากกว่า 80-90% ในอดีตจะเผชิญกับการ Sell in May แต่ในการย่อตัวเรามองว่าเป็นจังหวะในการซื้อเพื่อให้สอดคล้องกับภาพเศรษฐกิจที่ฟื้นตัว โดยประเมินจุดเข้าซื้ออยู่ที่ 1,450 จุด
ด้วยข้อสรุปทั้ง 7 ข้อ เรามองว่าตลาดหุ้นไทยยังอยู่ในทิศทางขาขึ้น มี Downside ไม่ได้สูงมาก และอาจจะต้องพิจารณาการใช้กลยุทธ์ซื้อเมื่อราคาอ่อนตัว ในขณะที่ Upside นั้นขึ้นอยู่กับการฟื้นตัวของกำไรเป็นสำคัญ และแนะนำให้ใช้กลยุทธ์เลือกหุ้นที่มีการเติบโตและมีการฟื้นตัวของกำไรเป็นตัวกำหนดผลตอบแทนในช่วงไตรมาสที่ 2 และช่วงที่เหลือของปี เมื่อความคาดหวังต่ออัตราผลตอบแทนลดลงการจัดสรรการลงทุนและการเปลี่ยนกลุ่มเล่นจึงมีความสำคัญ
นอกจากนั้นอาจจะพิจารณาเพิ่มหุ้นกลุ่มเชิงรับเพื่อลดความผันผวนของพอร์ตโฟลิโอ หรืออาจจะพิจารณาลงทุนใน Structure Note อย่าง Knock-in, Knock-out ที่มี Yield และมอง Downside ที่ค่อนข้างลึกที่ 20% ซึ่งตอบโจทย์การลงทุนในช่วง 3-6 เดือนข้างหน้า ในกรอบของ SET Index เรามองว่าดัชนีจะมีลักษณะเป็น Smiley Curve โดยประเมินว่าตลาดจะมีแนวโน้มพักตัวในไตรมาสที่ 2 และมองจุดเข้าซื้อที่ 1,450 จุด และจะมีการฟื้นตัวในครึ่งปีหลังในกรณีฐานมองไว้ที่ 1,550 จุด และในกรณีที่เป็น Bull Case นั้นดัชนีอาจจะปรับตัวขึ้นไปถึง 1,700 จุดได้ แต่เรามองว่ายังมีโอกาสไม่สูงมากนัก
