เศรษฐกิจสหรัฐฯ กำลังจะถดถอย และตลาดกำลังจะเข้าสู่ตลาดหมีหรือไม่

สองคำถามนี้สำคัญที่สุดสำหรับครึ่งหลังปี 2024

ไม่ใช่แค่เพราะขนาดของเศรษฐกิจสหรัฐฯ ที่ใหญ่ที่สุดในโลก แต่ถ้า US Recession เกิดขึ้น แนวโน้มนโยบายการเงินและการเคลื่อนไหวของสินทรัพย์ในตลาดทุกอย่างจะต้องเปลี่ยนไปอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้

สำหรับผม ก่อนที่จะไปถึงการลงทุน ต้องรู้ก่อนว่าสหรัฐฯ มีโอกาสแค่ไหนที่จะถดถอยทันทีในปี 2024

ตัวชี้วัดที่เหมาะสมอาจไม่ใช่ตัวเลขใดเพียงตัวเลขเดียว แต่ประกอบด้วยตัวแปรสำคัญใน 3 กลุ่ม ได้แก่ ภาคการเงิน การบริโภค และภาคเอกชน

เริ่มด้วยกลุ่มตัวแปรที่ส่งสัญญาณเศรษฐกิจถดถอยมากที่สุดคือภาคการเงิน สัญญาณเตือนมีตั้งแต่

ส่วนต่างระหว่างยีลด์พันธบัตรรัฐบาล 10 ปีกับ 2 ปี ติดลบ (Inverted Yield Curve) มาตั้งแต่เดือนกรกฎาคม 2020 เคยลงไปติดลบสูงสุดกว่า 1.0% ช่วงไตรมาสแรกของปี 2023

ปริมาณเงินในระบบ (Money Supply) หดตัว จากที่ขยายตัวสูงช่วงโควิด แนวโน้มล่าสุดมีการขยายตัวติดลบต่อเนื่องติดต่อกันมาตั้งแต่ช่วงต้นปี 2023

ล่าสุด 3. ส่วนต่างยีลด์หุ้นกู้กับพันธบัตรเร่งตัวขึ้น เห็นได้จาก ICE BofA BBB US Corporate Spread ปรับตัวสูงขึ้นแตะ 1.3% สูงที่สุดนับตั้งแต่ต้นปี และมีแนวโน้มสูงขึ้นต่อ

มองจากตัวแปรด้านการเงินข้างต้น ทั้งหมดส่งสัญญาณเตือนว่าเศรษฐกิจถดถอยกำลังจะเกิดขึ้น อย่างไรก็ดี สัญญาณเหล่านี้อาจเกิดขึ้นแค่เพราะ Fed กำหนดดอกเบี้ยนโยบายสูงผิดปกติ ส่งผลให้ความคาดหวังของตลาดต่อการลดดอกเบี้ยในอนาคตสูงผิดปกติไปด้วย

การบริโภค เป็นกลุ่มตัวแปรที่เกี่ยวข้องกับดอกเบี้ยนโยบายต่ำกว่า ประกอบด้วย

คำขออนุญาตสร้างบ้านไม่ขึ้นไม่ลง (Housing Permits) ช่วงปีที่ผ่านมาแกว่งตัวในกรอบแคบ +/-4% ไม่ได้ส่งสัญญาณชะลอหรือเร่งตัว

ยอดค้าปลีกเติบโตดี (Retail Sales) แม้ล่าสุดจะชะลอตัวลงบ้าง แต่โดยรวมขยายตัวจากปีก่อนไม่ต่ำกว่า 2%

มีเพียง 3. การว่างงาน หรือ Unemployment Rate ที่อยู่ในแนวโน้มขาขึ้น มาตั้งแต่กลางปีที่แล้ว ล่าสุดการว่างงานแตะระดับ 4.3% เร่งตัวเร็วจนตลาดกังวล

ในมุมมองของผม แม้ตลาดแรงงานจะมีความสำคัญแต่ก็ไม่ใช่ทุกอย่าง สัญญาณจากกลุ่มการบริโภคโดยรวมถือว่าเป็นแค่ ‘กลางถึงลบ’ ในอดีตช่วงที่การบริโภคมีส่วนผสมรูปแบบใกล้เคียงกับปัจจุบัน แต่เศรษฐกิจเกิด Recession มีเพียงช่วงเดียวคือปี 1973-1975 จากวิกฤตราคาน้ำมันจากสงคราม Yom Kippur

เมื่อสองกลุ่มตัวแปรหลักตัดสินยาก ก็ต้องประเมินกลุ่มตัวแปรด้านกิจกรรมทางเศรษฐกิจ ประกอบด้วย

ยอดคำสั่งซื้อใหม่ที่อ่อนแอ (ISM New Orders) แม้คำสั่งซื้อภาคบริการจะอยู่ในโซนขยายตัว แต่ยอดคำสั่งซื้อภาคอุตสาหกรรมชะลอตัวติดต่อกันเป็นเดือนที่ 4 แล้ว

แนวโน้มราคาสินค้าโภคภัณฑ์ผันผวน มีทั้งราคาทองแดงปรับตัวลง 22% จากสูงสุดช่วงเดือนพฤษภาคม เพราะเศรษฐกิจชะลอ ราคาน้ำมันแกว่งตัวกรอบกว้างบนความกังวลปัญหาภูมิรัฐศาสตร์ ขณะที่ทองคำซื้อขายใกล้เคียงจุดสูงสุดตลอดกาล

แต่สุดท้าย 3. อัตราการทำกำไรของภาคเอกชนที่แข็งแกร่ง ประเมินจาก Profit Margin ของบริษัทใน S&P 500 ล่าสุดอยู่ที่ระดับ 11% ใกล้เคียงระดับสูงที่สุด นับตั้งแต่เริ่มมีการเก็บสถิติในปี 2000

โดยสรุป กิจกรรมทางเศรษฐกิจมีสัญญาณ ‘กลางถึงบวก’ ใกล้เคียงกับช่วงปี 2020 ที่เศรษฐกิจถดถอยเพราะมีวิกฤติโควิด

ดังนั้น ตอบคำถามว่ามีโอกาสแค่ไหนที่ US Recession จะเกิดขึ้นในช่วงครึ่งหลังของปีนี้ ผมมองว่ามีโอกาสมากที่สุดเพียง 20-30% หรือจนกว่าจะมีเหตุการณ์ที่ทำให้ Profit Margin ของบริษัทจดทะเบียน หรือยอดค้าปลีกลดลงอย่างมีนัย หรือ Fed ไม่ลดดอกเบี้ยเลยสักครั้ง

ด้านผลกระทบกับตลาด ผมมองเป็น 3 กรณี

Base Case คือ Fed ลดดอกเบี้ย 0.50-0.75% เศรษฐกิจไม่ถดถอย แต่ความกังวลยังคงอยู่

ในกรณีนี้การลดดอกเบี้ยจะเกิดขึ้นก่อน ทำให้ความเสี่ยงเศรษฐกิจถดถอยลดลงทันที อย่างไรก็ดี การปรับนโยบายการเงินเพียงเล็กน้อย อาจไม่สามารถทำให้ตลาดแรงงานเร่งตัวกลับได้ ความกลัวไม่จางหายไปจากตลาด การลงทุนจะแค่ย้ายจาก Cyclical ไปเป็นกลุ่ม Quality Growth ที่เสี่ยงน้อยลง

Bull Case Fed ลดดอกเบี้ยเกิน 1.00% แก้ทั้งความกังวลและเศรษฐกิจ

ตามคำกล่าวว่า “ตลาดจะเลิกกังวล เมื่อธนาคารเริ่มกังวล”

ถ้าตัวเลขเศรษฐกิจข้างต้นชะลอตัวต่อเนื่อง จนทำให้ Fed เริ่มกังวลว่าจะเกิดเศรษฐกิจถดถอยในอนาคต จะตามมาด้วยการลดดอกเบี้ยทันทีอย่างรวดเร็ว การลงทุนที่คาดว่าจะได้รับแรงหนุนมากที่สุดคือ High Beta และ Small Cap

สุดท้ายต้องระวัง Bear Case ถ้า Fed มัวแต่รอตัวเลขเศรษฐกิจหรือรอการเมืองชัดเจนก่อน จนไม่ทันได้ลดดอกเบี้ยในปีนี้

แม้จะเป็น Base Case เก่าของผม แต่ปัจจุบันกลายเป็นกรณีที่น่ากังวลที่สุด เพราะความมั่นใจของตลาดหายไปหมดแล้ว

กรณีนี้มีโอกาสเกิดขึ้นถ้าตัวเลขเศรษฐกิจฟื้นตัว จนตลาดกลัวว่า Fed จะไม่ลดดอกเบี้ยจึงขายทำกำไรสินทรัพย์เสี่ยงที่ทำผลงานได้ดีช่วงก่อนหน้า ธีมการลงทุนจะสลับขั้วไปเป็น Low Volatility และ Defensive ที่ Underperform ครึ่งแรกของปี

อย่าลืมว่า “ตลาดหมีเกิดขึ้นได้แค่เพราะตลาดกลัวเศรษฐกิจจะถดถอย” ครับ

ธีมการลงทุนตามสภาวะตลาดการเงิน ครึ่งหลังของปี 2024