เมื่อสงครามทำให้นิยามของความปลอดภัยไม่เหมือนเดิม

ในทุกยุคสมัย นักลงทุนมีคำถามอยู่เสมอว่า ‘อะไรคือสินทรัพย์ปลอดภัยในช่วงสงคราม’ และคำตอบที่เรามักได้ยินบ่อยที่สุดคือ ทองคำ บอนด์สหรัฐฯ หรือดอลลาร์ ราวกับว่ามีสูตรสำเร็จในการพักเงินหลบความผันผวน

อย่างไรก็ดี สงครามอิหร่านปี 2026 ทำให้นักลงทุนหลายคนเริ่มคิดใหม่ เพราะราคาน้ำมันพุ่งแรง สวนทางกับทองคำที่ร่วงหนัก บอนด์ยีลด์ปรับตัวขึ้น ขณะที่ดอลลาร์แข็งค่าเพียงเล็กน้อยเมื่อเทียบกับสกุลเงินหลัก

ในมุมมองของผม สงครามที่กำลังเกิดขึ้นย้ำกับนักลงทุนอีกครั้งว่า ไม่มีนิยามของสินทรัพย์ปลอดภัยที่ถาวร และเราต้องรู้ให้ทันกับสงครามครั้งนี้

เรื่องแรก ทองคำไม่ใช่สินทรัพย์ปลอดภัย หรือเครื่องมือป้องกันความเสี่ยงได้เสมอไป แต่จุดเด่นแท้จริงคือมีความสัมพันธ์กับสินทรัพย์ลงทุนหลักในระดับต่ำ

แม้นักลงทุนมักถูกสอนมาว่าทองคำช่วยลดความผันผวนของพอร์ตได้ แต่ก็ไม่ใช่ทุกครั้ง

ในช่วง 40 ปีที่ผ่านมา ทองคำมีความสัมพันธ์ (Correlation) กับตลาดหุ้นสหรัฐฯ (S&P 500) และบอนด์เพียงราว -0.02 และ -0.21 ตามลำดับ ความสัมพันธ์นี้ชี้ว่า ทองคำไม่ได้ปรับขึ้นเมื่อตลาดหรือบอนด์ยีลด์ปรับตัวลงเสมอ

ส่วนทองคำกับน้ำมัน แม้จะถูกมองเป็นสินทรัพย์ป้องกันเงินเฟ้อเหมือนกันในอดีต แต่ความสัมพันธ์ก็เปลี่ยนแปลงไปตามยุคสมัย

โดยช่วงที่ราคาทองคำและราคาน้ำมันเคลื่อนไหวไปในทิศทางเดียวกันมากที่สุด อยู่ในทศวรรษ 2000s เนื่องจากสินค้าโภคภัณฑ์เข้าสู่ Super Cycle

ตรงกันข้ามกับทศวรรษนี้ที่ Correlation ลดลงมาอยู่ที่ -0.15 เพราะทองคำถูกมองเป็น De-dollarization Asset ขณะที่น้ำมันเป็น Stagflation Risk สิ่งนี้ชี้ให้เห็นว่าความแตกต่างอยู่ที่บริบท มากกว่าตัวสินทรัพย์เอง

สอง สงครามที่ทำให้ราคาน้ำมันปรับตัวขึ้น มักทำให้ลำดับชั้นของสินทรัพย์ปลอดภัยผิดไปจากปกติ

ผมวิเคราะห์จากข้อมูลย้อนหลัง 40 ปี คัดเฉพาะเดือนที่ใกล้เคียงกับบรรยากาศสงครามตะวันออกกลางมากที่สุด คือเดือนที่ราคาน้ำมันขึ้นเกิน 10% พร้อมกับหุ้นสหรัฐฯ ติดลบ

พบว่าสินทรัพย์ปลอดภัยที่แย่ที่สุดคือดอลลาร์ เพราะแข็งค่าขึ้นเพียง 26% ของเหตุการณ์ทั้งหมด และให้ผลตอบแทนเฉลี่ย -0.93%

บอนด์และทองคำ พอช่วยพยุงพอร์ตได้บ้างเพราะให้ผลตอบแทนเป็นบวกราว 6-7 ครั้งใน 10 เหตุการณ์ แต่มีผลตอบแทนเฉลี่ยเพียง 0.5% และ 2.3% ต่อเดือนตามลำดับ

ดีที่สุดคือหุ้นกลุ่มพลังงาน ไม่เคยติดลบเลยในเดือนลักษณะดังกล่าว และให้ผลตอบแทนเฉลี่ยสูงถึง 4.9%

นั่นหมายความว่า นิยามของสินทรัพย์ปลอดภัยในมุมมองของตลาด มักอ้างอิงกับเหตุการณ์และบริบทของความเสี่ยงที่กำลังเกิดขึ้นเป็นหลัก

สำหรับรอบนี้ ผมประเมินอนาคตไว้ 3 กรณีหลัก

แย่ที่สุดสำหรับนักลงทุนคือกรณี Structural Shift ที่สงครามบานปลาย และช่องแคบ Hormuz ถูกปิดถาวร

ในกรณีนี้ เศรษฐกิจโลกเสี่ยงเข้าสู่ภาวะถดถอย ไม่มีสินทรัพย์ใดปลอดภัยอย่างแท้จริง มีเพียงสินทรัพย์ที่อาจได้ประโยชน์ระยะยาวจากการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้าง เช่น Defense Equities และ Renewable Energy จากแรงหนุนด้านนโยบายความมั่นคงและพลังงานในอนาคต

แย่น้อยกว่าคือ Cyclical Shift สงครามไม่มีบทสรุป และความกังวลปกคลุมตลาดไปทั้งปี

กรณีนี้เป็นกรณีฐานของตลาดในปัจจุบัน ราคาน้ำมันจะทรงตัวสูง ตลาดหุ้นไม่ปรับฐานแรงแต่ก็ขึ้นไปได้ไม่ไกล ตัวอย่างที่ใกล้เคียงที่สุด ผมมองว่าเป็นสงครามลิเบียในปี 2011 โดยทองคำ น้ำมัน และหุ้นกลุ่มพลังงาน เป็นสามสินทรัพย์ที่ควรมีติดพอร์ต เพราะความเสี่ยงในลักษณะนี้ไม่สามารถป้องกันได้ด้วยสินทรัพย์อื่น

ส่วนกรณีที่เป็นความหวัง คือ No Regime Shift แม้สงครามจะสร้างบาดแผลไว้ แต่ท้ายที่สุดก็เป็นเพียงเหตุการณ์ชั่วคราว

สงครามอิรักปี 2003 หรือสงครามรัสเซีย-ยูเครนปี 2022 เป็นตัวอย่างที่ใกล้เคียงที่สุด แม้ความขัดแย้งจะยืดเยื้อ แต่ราคาน้ำมันไม่ได้อยู่ในระดับสูงตลอดไป เพราะท้ายที่สุดยังมีโอกาสหาข้อตกลงหยุดยิงได้

ในกรณีนี้ เงินเฟ้อจะปรับตัวขึ้นเพียงชั่วคราว เศรษฐกิจโลกชะลอตัว แต่ไม่ถึงขั้นถดถอย หุ้นเติบโตที่ปรับตัวลงในช่วงสงคราม แต่มีปัจจัยพื้นฐานไม่เปลี่ยนแปลง มักมีโอกาสฟื้นตัวได้ดีที่สุด

สำหรับนักลงทุนไทย ผมมองว่านิยามของความปลอดภัยอาจไม่ใช่ตัวสินทรัพย์ แต่อยู่ที่ความยืดหยุ่นของพอร์ต

ความขัดแย้งและสงครามแทบทุกครั้งไม่ได้เปลี่ยนเพียงราคาสินทรัพย์ แต่ยังเปลี่ยนวิธีที่นักลงทุนมองหาโอกาส และประเมินความเสี่ยงในโลกการเงินไปด้วย

สินทรัพย์ปลอดภัยจึงเป็นสิ่งที่หาได้ยาก แม้นิยามอาจไม่ซับซ้อน แค่เป็นสิ่งที่ถือแล้วอุ่นใจ ไม่ผันผวนมาก หรือช่วยลดแรงกระแทกด้านลบของพอร์ตได้ แต่ในโลกที่เต็มไปด้วยความขัดแย้งและความผันผวนสูง สิ่งนั้นอาจไม่มีคำตอบที่ตายตัว

คำถามสำคัญจึงอาจไม่ใช่ว่า สินทรัพย์ใดปลอดภัยที่สุด แต่คือเราจะสร้างพอร์ตการลงทุนที่ยืดหยุ่นมากพอจะรับมือกับหลายฉากทัศน์ บนโลกที่เต็มไปด้วยเหตุการณ์ไม่คาดฝัน และสงครามเหล่านี้ได้อย่างไรครับ

บรรยาย: ความสัมพันธ์ (Correlation) จากการเปลี่ยนแปลงของสินทรัพย์หลักในช่วงปี 1986- 2026

Source: Bloomberg and FNSYRUS