ปัจจุบันหุ้นของ บมจ. ซีพี ออลล์ (CPALL) รั้งอยู่อันดับ 4 ของหุ้นที่มีมูลค่าตามราคาตลาด (Market Cap.) มากที่สุดของไทย ที่ระดับ 4.87 แสนล้านบาท แต่หากมองย้อนกลับไปช่วงปี 2561-2562 ราคาหุ้น CPALL เคยปรับตัวขึ้นไปถึงระดับ 90 บาท ก่อนจะร่วงลงมาประมาณ 40% แตะจุดต่ำสุดในรอบ 4 ปีที่ 53.50 บาท
แรงกดดันต่อหุ้น CPALL มาจากทั้งผลประกอบการที่ลดลงในช่วงวิกฤตโควิด-19 รวมถึงความกังวลต่อการเข้าซื้อกิจการ ‘เทสโก้’ ในไทยและมาเลเซีย รวมมูลค่า 1.05 หมื่นล้านดอลลาร์
ทั้งนี้ กลุ่มเครือเจริญโภคภัณฑ์ (CP) ได้ขออนุญาตกับคณะกรรมการแข่งขันทางการค้า (กขค.) สำหรับการเข้าซื้อเทสโก้ ซึ่งประกาศเข้าซื้อกิจการตั้งแต่เดือนมีนาคม 2563 ปัจจุบันที่ประชุม กขค. ได้พิจารณาคำขออนุญาตของ CP เสร็จแล้ว โดยจะมีการแถลงผลเป็นทางการในวันนี้
การเคลื่อนไหวของราคาหุ้น CPALL ตั้งแต่ต้นปี 2563
โดยการเข้าซื้อกิจการครั้งนี้จะดำเนินการภายใต้บริษัทย่อยที่จัดตั้งขึ้นใหม่คือ ซี.พี. รีเทล โฮลดิ้ง ถือหุ้นโดย CP Group 40%, CPALL 40% และ บมจ. เจริญโภคภัณฑ์อาหาร (CPF) 20%
บล. เอเซียพลัส ได้วิเคราะห์ผลกระทบต่อ CPALL และ CPF แบ่งเป็น 2 ความเป็นไปได้ คือ กลุ่ม CP สามารถเข้าซื้อเทสโก้ได้สำเร็จ หรือไม่สามารถเข้าซื้อกิจการได้
ผลกระทบต่อ CPALL
ในกรณีที่กลุ่ม CP ได้รับอนุญาตให้เข้าซื้อกิจการเทสโก้ทั้งในไทยและมาเลเซีย ในส่วนของ CPALL ที่จะใช้เงินลงทุน 3 พันล้านดอลลาร์ เพื่อลงทุนในบริษัทย่อยจัดตั้งขึ้นใหม่คือ ซี.พี. รีเทล โฮลดิ้ง มาจากการก่อหนี้เป็นหลัก ทำให้ภาระดอกเบี้ยที่จะเพิ่มขึ้นกดดันการเติบโตระยะสั้นถึงระยะกลาง และเป็นหนึ่งในปัจจัยที่กดดันราคาหุ้น CPALL หากได้รับอนุมัติ
โดยฝ่ายวิจัยได้สะท้อนในประมาณการปัจจุบันนับจากไตรมาส 4 ปี 2563 แล้ว แต่อย่างไรก็ตาม ยังไม่รวมความเสี่ยง (Downside) จากผลกระทบโควิด-19 ต่อฐานกำไรและการฟื้นตัวของเทสโก้ ซึ่งเดิมกำหนดใช้ฐานกำไรเทสโก้ปี 2562 ตั้งแต่ไตรมาส 4 ปี 2563 ขณะที่อีกประเด็นที่ต้องติดตามคือ เงื่อนไขในการซื้อกิจการที่อาจมีผลกระทบต่อการ Synergy ในอนาคต
ส่วนกรณีที่กลุ่ม CP ไม่ได้รับอนุญาตเข้าซื้อกิจการเทสโก้ ระยะสั้นจะช่วยปลดล็อกความกังวลต่อการก่อหนี้ระยะสั้น ซึ่งจะเป็นผลบวกต่อราคาหุ้น CPALL แต่อาจทำให้ภาพการเป็นผู้นำธุรกิจระยะยาวในอาเซียนโดดเด่นน้อยลง
ทั้งนี้ แม้ประมาณการปัจจุบันยังไม่รวมถึง Downside จากการฟื้นตัวที่ช้ากว่าคาดจากผลกระทบโควิด-19 ของ CPALL ซึ่งน่าจะส่งผลให้กำไรปี 2563 ลดลง 15.5% โดยยังมี Downside อีกราว 8-10% แต่หากรวมผลกระทบการปรับลดกำไรตั้งแต่ต้นปีที่ฝ่ายวิจัยปรับลดลงจากผลกระทบการซื้อเทสโก้และโควิด-19 มาแล้ว 25% จะคิดเป็นผลกระทบราว 33-35%
เมื่อเทียบกับราคาหุ้นที่ปรับตัวลดลงจากจุดสูงสุดของปีที่ 28.2% น่าจะสะท้อนประเด็นดังกล่าวและความกังวลต่อแรงกดดันจากภาระดอกเบี้ยกรณีซื้อเทสโก้ไปมากแล้ว จึงเชื่อว่าระดับราคาปัจจุบันเป็นจุดที่น่าสนใจในการเข้าลงทุน โดยแนะนำ ซื้อ ด้วยมูลค่าพื้นฐานที่ 75.5 บาท
ผลกระทบต่อ CPF
หากกลุ่ม CP สามารถเข้าซื้อกิจการเทสโก้ทั้งในไทยและมาเลเซียได้ จะส่งผลบวกต่อ CPF ในระยะยาว จากการเพิ่มช่องทางจำหน่ายสินค้าของ CPF ทั้งอาหารสดและอาหารแช่แข็ง โดยปัจจุบัน CPF มียอดขายผ่านเทสโก้ในไทยเพียง 700 ล้านบาทต่อปี โดยหากพิจารณาจากการซื้อกิจการ บมจ. สยามแม็คโคร (MAKRO) โดย CPALL เมื่อปี 2556 ซึ่งก่อนหน้านั้น CPF มียอดขายผ่าน MAKRO เพียง 500 ล้านบาทต่อปี แต่ปัจจุบัน CPF มียอดขายผ่าน MAKRO ถึงกว่า 1 หมื่นล้านบาทต่อปี
ปัจจัยบวกถัดมาคือ การลดต้นทุน โดยเฉพาะด้านการขนส่งและการพัฒนาบริการด้านอาหาร (Food Service) ให้ดีขึ้น โดยเฉพาะการบริหาร Food Court ในเทสโก้ ซึ่งมีน้ำหนักมากกว่าภาระดอกเบี้ยจ่ายที่เพิ่มขึ้นจากการกู้ยืมมาลงทุน
แต่หากกลุ่ม CP ไม่สามารถเข้าซื้อกิจการเทสโก้ได้ จะส่งผลกระทบต่อประมาณการกำไรสุทธิปี 2564-2565 เล็กน้อยราว 0.1% และ 0.3% ตามลำดับ เพราะถึงแม้ว่า CPF จะไม่สามารถเพิ่ม Synergy จากการลงทุนในเทสโก้ข้างต้น แต่บริษัทก็จะไม่ต้องแบกรับต้นทุนดอกเบี้ยจ่ายที่เพิ่มขึ้นจากการกู้มาลงทุนด้วยเช่นกัน โดยฝ่ายวิจัยยังแนะนำซื้อ CPF ด้วยราคาพื้นฐาน 41 บาท จากแนวโน้มกำไรสุทธิปี 2563-2564 จะเติบโต 32.8% และ 4.7% จากธุรกิจสุกรในไทย เวียดนาม และจีน เติบโตต่อเนื่อง พร้อมคาดหวังปันผลได้กว่า 3-4% ต่อปี
ด้าน บล. โนมูระ พัฒนสิน มีมุมมองเป็นกลาง (Neutral) ต่อประเด็นข้างต้น เพราะยังไม่มีพัฒนาการใหม่จากที่คาด โดยประเมินผลการตัดสินในครั้งนี้จะเป็น 2 แนวทาง โดยกรณีฐาน เรามองว่าน่าจะมีการอนุมัติควบรวมแบบมีเงื่อนไข เราประเมินให้จับตาการจัดหาโครงสร้างทางการเงินของดีลนี้ ส่วนกรณีเลวร้ายคือ ไม่ได้รับอนุมัติให้ควบรวมจะมีผลลบต่อหุ้น CPALL ในระยะสั้น
ตามแผนของ CPALL ต้องเตรียมจัดหาเงินเพื่อชำระดีลซื้อเทสโก้ตามสัดส่วนราว 3 พันล้านดอลลาร์ คิดเป็นประมาณ 9.5 หมื่นล้านบาท อิงอัตราแลกเปลี่ยน 31.6 บาทต่อดอลลาร์ ซึ่งจะมีผลให้อัตราหนี้สินสุทธิต่อทุน ณ สิ้นปี 2563 (ตามสูตรเงื่อนไขหุ้นกู้) เป็น 2 เท่า เท่ากับระดับตามข้อตกลงเงินกู้ (Covenant) หรือเพิ่มขึ้นจากไตรมาส 2 ปี 2563 ที่ 1.17 เท่า
หากนักลงทุนรายใดกังวลเรื่องฐานะการเงิน เราแนะนำให้รอความชัดเจนเกี่ยวกับแผนระดมเงินก่อน แต่หากนักลงทุนที่รับความเสี่ยงดังกล่าวได้ แนะนำให้ทยอยสะสมหุ้น เนื่องจากเราเชื่อว่า CPALL ยังมีทางเลือกในการจัดหาเงินทางอื่น เช่น ออก Perpetual Bond หรือลดสัดส่วนการถือหุ้น MAKRO ที่ 93% หากอิงจากรอบล่าสุดเมื่อปี 2561 พบว่า CPALL เคยขายหุ้น MAKRO ออกที่ราคา 44 บาท
พิสูจน์อักษร: ภาวิกา ขันติศรีสกุล
